Author Archives: Véronique Riches-Flores

Normalisation des commandes allemandes en août

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Les commandes à l’industrie allemande ont baissé de 7,7 % en août, après une hausse de 4,9 % en juillet et de 4,6 % en juin. Un tel recul n’est pas surprenant. Les deux mois précédents avaient été soutenus par des secteurs bien peu représentatifs du noyau dur de l’activité, tels que la pharmacie ou la navigation. Le rapport de ce matin est, de fait, plus en phase avec la réalité industrielle, dont la production est en perte de 2 % depuis le début de l’année.

 

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Scénario trimestriel – De conjectures en conjoncture

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Derrière l’écran de fumée d’un scénario de croissance mondiale toujours exceptionnellement dopé par les acquis du rattrapage de la fin de l’année dernière, la situation économique se révèle de plus en plus complexe et les perspectives de plus en plus incertaines. Non seulement, la croissance mondiale n’a cessé de décélérer depuis l’été 2020 jusqu’à s’annuler au deuxième trimestre 2021, selon nos estimations, mais la conjoncture s’est singulièrement détériorée depuis. D’une pause, après leur ascension souvent inédite du premier semestre, les indicateurs avancés ont amorcé une correction marquée, sur fond de difficultés d’approvisionnement grandissantes, à l’origine de tensions exceptionnelles sur les prix. Perçues dans un premier temps comme des arguments en faveur du scénario de reflation plébiscité par les marchés, ces tendances sont progressivement apparues sous un jour nettement moins favorable, à même non seulement de remettre en cause les perspectives de croissance mais de pousser les banques centrales à un resserrement précoce des conditions monétaires susceptible de grandement fragiliser l’environnement de marché.

Le contexte économique et financier s’est, au total, considérablement complexifié ces dernières semaines et les perspectives semblent conditionnées à un nombre croissant de variables, toutes aussi incertaines les unes que les autres. Parmi celles-ci nous identifions six points-clés pour l’avenir : l’évolution des relations sino-américaine, celle du marché des matières premières, de l’issue des promesses de relance aux Etats-Unis et des risques entourant les perspectives d’investissement mondial, d’une part. De l’autre, l’évolution des politiques monétaires et des risques financiers qui les entourent. Cela fait incontestablement beaucoup et laisse entrevoir une instabilité durable sur les marchés, ballotés entre les espoirs de reflation qui ont prévalu depuis l’élection de J. Biden et les craintes d’un scénario de stagflation de plus en plus prégnantes.

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De la reflation promise à la menace de stagflation ; la rotation sectorielle sens dessus-dessous

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L’idée que les lendemains de la crise sanitaire seraient ceux d’une croissance équilibrée, soutenue par des politiques économiques volontaires qui permettraient de consolider la croissance potentielle, a largement dominé depuis l’automne dernier. Mais comme c’est souvent le cas, les marchés n’ont pas attendu de constater ces développements ; ils les ont devancés par le biais d’une spéculation effrénée sur les matières premières dont l’envolée donnait, en apparence, plus de fondements à ce scénario. Abondance inédite de liquidités et opacité créée par les conditions sanitaires aidant, le mouvement n’a pas eu de mal à s’imposer: l’indice GSCI des prix mondiaux des matières premières s’est envolé de 60 % pour atteindre un plus haut depuis 2014 ; les anticipations d’inflation ont décollé et l’inflation a suivi. Dont acte, les valeurs qui avaient grandement souffert des années d’avant crise, ont été sauvées. Sauf que la partition économique ne bat pas au rythme des anticipations et que l’envolée des matières premières devient, de facto, de plus en plus nocive…

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Des ventes de détail américaines, insipides en août

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En août, les ventes de détail américaines ont progressé de 0,7 % selon l’estimation préliminaire ; un résultat meilleur que prévu, toutefois terni par la forte révision à la baisse des données du mois de juillet (finalement en repli de 1,8 % au lieu  de -1,1 % initialement publié) et le caractère assez insipide du détail du rapport. L’influence du variant Delta sur les achats des ménages est palpable (net repli des dépenses de loisirs et faibles ventes des services alimentaires, de l’habillement et d’essence à opposer à un rebond significatif des ventes à distance). La crise du secteur automobile, quant à elle, se prolonge, avec une nouvelle chute significative des ventes en août qui porte à 10 % les pertes du secteur au cours des trois derniers mois. L’ensemble sur fond d’inflation soutenue, probablement à l’origine de distorsions significatives qui rendent la lecture des données à prix courants plus incertaine.

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L’inertie des matières premières aux données chinoises, argument de tapering ?

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Les principales données d’août sur l’économie chinoise ont été publiées ce matin et, sans surprise, sont mauvaises. La croissance annuelle de la valeur ajoutée industrielle ressort à 5,3 %, à comparer à des prix à la production en hausse de plus de 9 % l’an ; ce qui correspond vraisemblablement à une contraction à vive allure. La croissance des ventes de détail s’écrase, l’estimation officielle en volume n’étant plus que de 0,9 % l’an. Le taux de croissance des immobilisations d’actifs fixes (investissement) s’étiole un peu plus, tandis que la décélération persistante des prix immobiliers semble corroborer un regain de difficulté de ce secteur, en pleine crise d’Evergrande. Le plus ennuyeux est, néanmoins, que les marchés des matières premières qui, ces dernières années s’étaient montrés particulièrement sensibles à la conjoncture chinoise, ne font aujourd’hui guère cas de cette situation : le pétrole approche 75$ le baril ce matin et le nickel, le zinc, le cuivre, l’aluminium ou le palladium, lui emboîtent le pas. Les données d’importations chinoises réfutent pourtant bel et bien la thèse d’une demande exceptionnelle de la part de l’Empire du milieu. La spéculation est-elle à ce point débridée ? Et dans ce cas, le mieux qu’auraient à faire les banques centrales ne serait-il pas de casser cette dynamique néfaste, par un tapering ?

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Le haut niveau d’endettement de la Chine exige des résultats que le pays ne fournit plus…

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Apprécier l’importance des déceptions en provenance de l’économie chinoise n’est jamais chose aisée tant l’appareil statistique à disposition est restreint et tant les progrès de l’Empire du milieu peuvent, malgré tout, paraître, dans bien des domaines, spectaculaires, en particulier vus de la vieille Europe. La Chine, non seulement, fascine mais est incontournable, entend-on de plus en plus souvent, face à l’attitude qui consiste, souvent, à fermer les yeux sur les développements récents les plus préoccupants qui l’entourent. De fait, avec l’inclusion des actions et obligations du pays dans la plupart des grands indices de référence globaux, jamais les actifs chinois n’ont suscité autant d’intérêt auprès des investisseurs étrangers qu’au cours de l’année écoulée. Le mouvement a été d’autant plus fort que l’écart de rendement entre la Chine et le monde développé s’est creusé et que la tendance à la hausse du Renminbi qui en a résulté a rendu les actifs locaux plus attrayants. Et pourtant, non seulement les actions chinoises ont largement sous performé celles du reste du monde mais le marché obligataire est aujourd’hui confronté à l’inévitable : le risque de faillite d’une entreprise emblématique de la surenchère immobilière de ces dernières années, le mastodonte Evergrande dont la dette avoisine 290 mds de dollars et dont la chute pourrait avoir des retentissements mondiaux. La Chine s’est endettée comme aucune économie ne l’avait fait avant elle. Régulièrement objet d’inquiétudes, cette situation n’a donné lieu à aucune crise d’ampleur jusqu’à présent. Ce risque pourrait devenir plus sérieux si la croissance économique venait à poursuivre la tendance qui est la sienne ces derniers mois et que dans le même temps, la FED amorce, effectivement, une réduction de ses achats d’actifs.

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Recalibrage du PEPP, sans plus ; la BCE, opère tout en douceur

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Comme envisagé dans notre Preview d’hier, la BCE avalise le ralentissement de ses achats dans le cadre du PEPP « par rapport à ce qu’elle a fait aux deuxième et troisième trimestres » de cette année. Rien de plus, en revanche. Un peu comme J. Powell, Mme Lagarde fait, donc, le minimum syndical ce qui justifie le reflux des taux d’intérêt futurs en réaction à ses propos, dans le sillage de la réaction des marchés américains au Beige book de la FED d’hier soir, ainsi que des spreads intra-UEM. L’euro s’inscrit en très léger repli par rapport à ce matin, réaction a première vue plus épidermique que fondamentale.

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La BCE, à deux doigts de mettre les pieds dans le plat.

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« L’économie se comporte mieux en 2021 que ce que nous avions prévu et cela se reflétera dans les projections qui seront publiées dans les prochains jours » écrit Luis De Guindos, qui poursuit par « Si l’inflation et l’économie se redressent, il y aura logiquement une normalisation progressive de la politique monétaire, et de la politique budgétaire aussi« . Voilà qui tranche avec la posture affichée par l’institution ces derniers mois. La BCE passera-t-elle le cap en annonçant, dans le sillage de J. Powell, une réduction possible de ses achats de titres d’ici la fin de l’année ? L’inflation du mois d’août, publiée à 3 %, n’est pas pour calmer l’impatience des gouverneurs les plus faucons tandis que la révision à la hausse de la croissance du PIB du deuxième trimestre, et les taux élevés de vaccination les conforteront davantage.  La révision à la hausse du scénario d’inflation pour 2021 et, peut-être plus encore, 2022 n’incitent pas à penser que la BCE puisse conserver sa posture très accommodante du printemps.

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