L’inflation tourne au rouge vif, la volatilité des changes suit : où sont les risques ?

15 mai 2026 par Véronique Riches-Flores

Dans le sillage des publications récentes, nous reprenons cette semaine le moniteur de l’inflation que nous avions construit en 2020. Laissé pour compte depuis 2023, ce tableau de bord des principaux déterminants de l’inflation aux États-Unis et en zone euro apporte une vision synthétique des tendances en cours qui complète utilement les conclusions de notre Baromètre Macroéconomique Global (BMG). Ce dernier s’est notablement redressé depuis deux mois et préfigure selon toute vraisemblance une accélération de l’inflation des pays de l’OCDE d’ici l’été, à un rythme qui n’a, d’ores et déjà, plus grand-chose à envier à celui connu en 2021.

Centré sur les Etats-Unis et la zone euro, notre moniteur permet d’affiner l’analyse, avec un spectre plus large de données, couvrant tout à la fois les prix constatés et les principaux déterminants de l’inflation. Les résultats de cette mise à jour sont on ne peut plus clairs. Aux Etats-Unis comme en zone euro, les indicateurs sont au rouge, la plupart rouge vif à une exception près : les salaires. Ces derniers ne tarderont vraisemblablement pas à suivre, ne serait-ce que par les mécanismes d’indexation encore existants, relayés par l’effet inflationniste des pénuries d’emplois qualifiés dans de nombreux secteurs et pays. Dit autrement, la mécanique inflationniste est enclenchée et mettra, même dans le meilleur des cas, du temps à s’inverser.

De telles perspectives ont de nombreuses implications, parmi lesquelles des ajustements d’ampleur des politiques monétaires à venir qui s’accompagneront inévitablement de turbulences sur les marchés des changes. Quelles devises sont les plus à risques et réciproquement ?

Les taux longs peuvent-ils échapper à un renchérissement d’ampleur ?

8 mai 2026 par Véronique Riches-Flores

Le diagnostic a rarement occupé une place aussi importante dans l’élaboration des perspectives, tout à la fois économiques et financières. Les taux de financement à long terme sont-ils promis à remonter ou peuvent-ils encore échapper à une hausse substantielle ? Malgré le regain de tensions de ces derniers jours, le sujet divise, tant parmi les économistes qu’entre ces derniers et les investisseurs, au point de faire vaciller les convictions des plus convaincus.
Notre scénario privilégie de longue date et avant le conflit en Iran une remontée des taux de financements internationaux. Y-a-t-il de bonnes raisons de remettre cette perspective en question ?

Les taux à terme, rappelons-le, se forment à partir de trois principaux déterminants 1- l’anticipation des taux courts, sur lesquels les banques centrales conservent largement la main 2- l’évolution de l’équilibre offre-besoin de financement, ou épargne–investissement, résultat du comportement des agents privés et publics et des capacités de financement extérieur entre l’offre et la demand3de financement (épargne/investissement) 3- la perception des risques par les investisseurs qui mobilisent leur capital sur une période longue : c’est la prime de terme, fonction de la qualité de signature de l’emprunteur, du risque d’inflation, enfin, et surtout, de la confiance dans la capacité des banques centrales à maîtriser cette dernière ou à intervenir sur les marchés pour en influer les prix.

Illusoire résilience des bourses émergentes face à l’enlisement en Iran

28 avril 2026 par Véronique Riches-Flores

Après avoir trébuché dans le sillage de l’éclatement du conflit iranien, l’indice MSCI émergent a récupéré sans mollir ses pertes du mois de mars, retrouvant en milieu de semaine ses niveaux de la fin février. Cette apparente solidité n’est pourtant pas aussi convaincante qu’elle paraît.

Deux mois après le début des frappes israélo-américaines en Iran, l’environnement financier du monde émergent n’a plus grand-chose à voir, en effet, avec la situation qui prévalait au cours des deux premiers mois de l’année, durant lesquels l’engouement des investisseurs en leur faveur a connu un niveau rarement égalé.
La guerre et ses effets sur la demande et les prix des hydrocarbures ont redistribué les cartes et chamboulé la hiérarchie des performances. Très dépendants de leurs importations énergétiques, les pays d’Asie qui avaient retrouvé un vent de poupe depuis l’automne 2025, payent un lourd tribut à la crise iranienne, tandis qu’à l’inverse, l’Amérique latine, particulièrement bien positionnée pour profiter d’un monde à court de ressources, figure parmi les grands gagnants potentiels de cette rupture.
Les indices synthétiques résument mal ces distorsions, que révèlent des écarts de performances typiques des périodes de crise ou de bouleversements majeurs, aujourd’hui comparables à ce qu’ils étaient fin 2022, à l’occasion du dérapage inflationniste mondial, ou encore en 2020 lors de la première vague de covid.

S’il est probable que ces écarts se réduisent à relativement brève échéance, il se pourrait que ce ne soit pas dans le sens espéré. La crise qui se profile face à l’enlisement de la situation en Iran, n’épargne aucun pays, des consommateurs aux producteurs de matières premières, aux structures économiques souvent fragiles et hautement sensibles au risque d’inflation.

Retour à la case départ pour les marchés

17 avril 2026 par Véronique Riches-Flores

Voilà qui est fait. Les investisseurs n’ont pas attendu la confirmation d’un accord entre l’Iran, les Etats-Unis et Israël pour saluer le cessez-le-feu par de nouveaux records boursiers. L’indice phare de la bourse de New-York, le S&P 500, a terminé la séance de mercredi à un niveau supérieur à ses records de janvier-février. Les stratèges nous l’avaient bien dit : « depuis cinquante ans, toute chute des bourses liée aux épisodes de guerre a systématiquement donné lieu à un rattrapage à peu près aussi rapide que la correction ». Dont acte. Les économistes n’ont qu’à manger leur chapeau, guerre ou pas, les actions montent, c’est presque dans l’ordre de choses…

Des cours du baril quasiment deux fois plus élevés qu’avant le conflit n’ont donc aucune importance ? Nous avons tenté de débroussailler cette question, et la réponse est, effectivement, presque affirmative… à quelques détails ou conditions près qui pourraient faire toute la différence, sinon pour l’appétit immédiat des investisseurs pour le risque, du moins pour la formation ou l’amplification des déséquilibres d’un peu plus long terme.

Guerre d’Iran – les scénarios de l’après

29 mars 2026 par Véronique Riches-Flores

L’élaboration de scénarios au beau milieu d’une situation de crise n’est jamais un exercice aisé ou dépourvu de risques de commettre d’importantes erreurs d’appréciation, surtout quand la principale source d’aléas est humaine. Se plier à cet exercice permet néanmoins de mettre en avant les interactions et conséquences les plus plausibles dans différents cas de figure qu’évoque la situation en présence et de s’y préparer en meilleure connaissance de cause.
Trois semaines après le début des frappes américano-israéliennes en Iran, l’hypothèse d’un conflit éclair, sans conséquences internationales majeures, est déjà dépassée. Les ressources militaires de l’Iran et sa capacité de nuisance sur l’approvisionnement pétrolier mondial annoncent un conflit, potentiellement, beaucoup plus long qu’initialement prévu, aux conséquences plus profondes, que ce soit sur le front économique et financier ou géopolitique.
L’envolée des cours des hydrocarbures des trois dernières semaines modifie déjà les perspectives d’inflation de l’année à venir et, dans leur sillage, celles des taux d’intérêt. Les risques inflationnistes sont d’autant plus importants que les effets du choc de 2022-2023 ne sont pas totalement résorbés et que les chances d’un retour des cours du pétrole sur leur niveau d’avant le 28 février paraissent particulièrement faibles, même en cas d’arrêt rapide des hostilités.
Simultanément, le temps politique est compté. Les élections de mi-mandat américaines en ligne de mire, sont en mesure de faire bouger les lignes et postures de part et d’autre. Le président américain n’a aucun intérêt à voir ce conflit s’éterniser à quelques mois de cette échéance qui se présente déjà très mal pour les républicains. Simultanément, les Iraniens, bien conscients de ce que représente cette échéance pour les Américains, ont bien l’intention d’en profiter pour faire monter les enchères sur leurs exigences.
C’est à partir de l’évolution possible de ces postures respectives que nous avons bâti nos réflexions et scénarios de travail, au nombre de trois.
1- Celui d’une résolution rapide du conflit fruit d’une volonté de D. Trump d’en finir au plus tôt, lequel malgré les incertitudes en présence, nous semble, encore, assorti de la plus forte probabilité, environ 50 %.
2- La probabilité d’un enlisement est, toutefois, loin d’être négligeable. Difficile à développer tant un tel scénario peut prendre différentes tournures, il évoque néanmoins la perspective d’un choc nettement plus important, tant en matière de perspectives d’inflation, que de récession et de bouleversements financiers. La probabilité subjective que nous accordons à cette éventualité est de l’ordre de 30 %.
3- Le dernier scénario repose sur l’hypothèse d’un assouplissement de la position iranienne, conséquence d’une volonté de dialogue, contre un certain nombre de concessions américaines. Affaiblissement militaire et/ou influence en sous-main de la Chine pourraient faire évoluer l’Iran. Il s’agit de l’hypothèse la plus favorable qui pourrait s’accompagner d’un retour du pétrole iranien sur le marché mondial et d’une décrue plus nette des cours du pétrole…

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Le paradoxe de l’or, quels déterminants pour la suite

20 mars 2026 par Véronique Riches-Flores

Souvent associée à la montée du risque géopolitique, l’envolée des cours de l’or s’est, malgré tout, interrompue avec le début du conflit iranien. Depuis le début du mois de mars, le métal jaune a enregistré nettement plus de séances de repli que l’inverse, dont deux baisses journalières de plus de 5 %, le 3 et le 19 mars. La valeur refuge par excellence a finalement perdu 12 % de sa valeur en dollar entre la veille du début des frappes, le 28 février, et le dix-neuvième jour du conflit. Voilà qui rappelle l’adage bien connu des marchés financiers « acheter la rumeur, vendre la nouvelle », qui suggérerait que les cours de l’or aient déjà anticipé un conflit, il est vrai annoncé de longue date, ce qui expliquerait le paradoxe de sa chute au moment de sa survenance.

Cette explication est, toutefois, assez peu convaincante, notamment parce qu’elle supposerait que les risques géopolitiques ne concernent que l’Iran. S’il s’agit incontestablement d’un gros morceau, tel est loin d’être l’unique ferment de ces inquiétudes : le prolongement du conflit russo-ukrainien, les menaces sur Taïwan, la question du Groënland, sont autant de foyers de risques, sans parler de la tournure que peut prendre la guerre commerciale ou des conséquences de l’affaiblissement de l’ONU et de l’Otan. C’est donc sans doute ailleurs qu’il faut chercher les raisons de cet apparent paradoxe.
On se rappelle le coup d’éclat du 30 janvier, jour où les métaux précieux ont enregistré une chute historique, attribuée à la nomination par D. Trump du futur président de la Fed, en la personne de K. Warsh. Ex-gouverneur de l’institution, ce dernier avait la confiance des marchés. Avec ce choix, les craintes d’une politique monétaire partisane, potentiellement très négative au dollar, se sont dissipées. Le billet vert, première monnaie de réserve mondiale, moins menacé, l’appétit pour les actifs de substitution n’avait plus -ou moins- lieu d’être ; la devise américaine pouvait retrouver son statut de monnaie refuge, ce qu’elle fit avec brio dès le premier jour du conflit. C’est dans ce contexte qu’est intervenu, mardi et mercredi, le FOMC de la Fed dont les marchés retiendront deux points-clés : 1- J. Powell ne lâchera pas son poste avant la fin du procès qu’a ouvert D. Trump contre lui, ce qui pourrait le maintenir en place jusqu’au terme de son mandat, en janvier 2028 ! 2- La confiance affichée par J. Powell sur les perspectives américaines laisse bien peu de place aux anticipations de baisses des Fed Funds dans le contexte en présence. Le dollar a donc observé une nouvelle jambe de hausse, qui semble, à bien des égards, avoir précipité la baisse des cours de l’or le lendemain. Nous ne saurons que dans plusieurs semaines si ces mouvements se sont accompagnés de changements de pratique en matière de réserves des banques centrales. Mais c’est sur ce point que porte, in fine, l’analyse. Or, celle-ci est encore loin d’être écrite.

100 $ le baril de Brent : plus de questions que de réponses

13 mars 2026 par Véronique Riches-Flores

L’idée fait son chemin et force est de reconnaître que les développements en cours au Moyen-Orient ne vont pas à son encontre : l’hypothèse de cours du baril de pétrole durablement dans la région des 100 $, voire plus, monte en probabilité. En quoi un tel scénario pourrait-il modifier le contexte économique et financier international ?
Les modèles les plus répandus d’estimation d’un choc de prix pétroliers se focalisent le plus souvent sur son impact sur l’inflation et le PIB américain ou européen, plus rarement, mondial, basé sur l’expérience des vingt-cinq ou trente-cinq dernières années. Ils concluent généralement à un choc immédiat, significatif à horizon de trois à cinq trimestres, progressivement absorbé à partir de la deuxième année ; à un impact sur l’inflation totale de trois-quarts à un point de pourcentage maximum et de moins de deux dixièmes sur sa partie sous-jacente ; enfin, à des pertes de croissance ponctuelles d’un à trois dixièmes ; l’ensemble sans conséquences durablement déstabilisantes.
Ces modèles vont rarement beaucoup plus loin dans les développements susceptibles de se produire a posteriori, en particulier sur les changements durables de régimes de prix, les rééquilibrages géopolitiques qui pourraient découler du conflit initial et/ou des changements structurels des marchés des changes et de la valorisation des actifs. Dit, autrement, ces chiffrages peinent à prendre en considération les éléments de contexte à même de faire d’un choc à l’autre toute la différence : des variantes que peuvent, par exemple, représenter la survenance d’une flambée des prix au beau milieu de l’essor de l’IA, elle-même en mesure d’en modifier l’impact, de celles liées à un environnement géopolitique très spécifique, fruit d’une guerre économique sans précédent dans l’ère moderne, faite de stratégies d’appropriation de ressources de plus en plus rares, ou encore des caractéristiques d’une économie mondiale sur financiarisée par rapport au passé, avec une capacité potentiellement différente d’absorber ce choc. On pourrait énumérer bien des éléments potentiellement différenciants que l’analyse ne peut omettre, quand bien même ceux-ci aboutissent souvent plus de questions que d’opportunités de réponse. C’est l’objet de ce qui suit d’aborder quelques-unes de ces interrogations et d’ouvrir la réflexion sur leurs conséquences possibles.

Baisse, hausse des taux directeurs, QE ? Toutes les options sont sur la table

6 mars 2026 par Véronique Riches-Flores

Jamais au cours des 55 années qui ont marqué l’ère moderne du système monétaire international n’avait régné une confusion aussi grande sur l’orientation des politiques monétaires, en premier lieu celle de la plus influente d’entre elles, la Fed. La complexité de la situation était déjà hors norme à la veille du remplacement de J. Powell par un partisan de D. Trump susceptible de compromettre l’indépendance de l’institution et face aux déséquilibres économiques inédits créés par l’IA. S’y ajoutent aujourd’hui les incertitudes liées aux conséquences possibles du conflit iranien, qui ne s’arrêtent pas aux seules perspectives d’inflation et de croissance mais englobent les développements géopolitiques qui pourraient en découler.
Les guerres coûtent cher et les financer requiert des moyens exceptionnels que seules les banques centrales semblent aujourd’hui en mesure de fournir au vu de la situation déjà très dégradée des finances publiques. Face aux enjeux géopolitiques, l’orthodoxie supposée des banques centrales ne pèse jamais très lourd, quoi qu’il en soit des conséquences de son abandon sur l’inflation. Force est d’admettre, qu’au septième jour d’un conflit qui ne donne guère de signes d’apaisement contrairement aux espoirs du milieu de semaine, l’éventualité d’un retour du quantitative easing, à terme, gagne incontestablement en importance.
L’option d’un resserrement monétaire consécutif à l’envolée de l’inflation ne disparaît pas pour autant. C’est, en effet, celle qui pourrait monter en flèche en cas de résolution du conflit, du moins dans sa dimension internationale. Les marchés continuent pourtant à privilégier la perspective de possibles baisses des taux de la Fed, quand bien même à horizon de plus en plus lointain.
Dit autrement, les perspectives monétaires américaines sont on ne peut plus incertaines créant, de facto, un environnement mondial particulièrement instable qui promet, tout à la fois, une longue période de volatilité de marchés financiers et, vraisemblablement, de l’attentisme du côté des agents économiques.
Il faudra, a minima, retrouver plus de visibilité sur ces aspects avant que les marchés renouent avec un cadre plus serein alors que depuis le début des opérations américano-israéliennes en Iran, les actifs de toute nature, Bitcoin excepté, ont subi le contrecoup de la hausse des cours du pétrole et de la montée des risques géopolitiques.