C’était le RDV de cette fin du mois de juillet ; K. Warsh semble l’avoir raté. Non pas que la décision de la Fed de maintenir les Fed Funds inchangés ait surpris, elle était en effet largement attendue. Ce qui l’était moins est le sentiment d’un président de la Fed totalement indécis et dépourvu de stratégie.
Après une année 2025-2026 particulièrement riche en rebondissements, une pause estivale ne serait pas du luxe. Les premiers jours du mois de juillet n’en prennent pas le chemin, annonciateurs d’un été chaud, au sens propre comme figuré, sur des sujets souvent décisifs pour la suite de l’année.
1. La question iranienne ne semble pas devoir s’effacer du paysage géopolitique. Si nul n’a imaginé que les 60 jours de négociations prévus dans l’accord du 18 juin pourraient être respectés, les frappes de ces derniers jours remettent sur le devant de la scène le scénario d’un pourrissement de la situation que les marchés pourraient avoir écarté un peu trop vite. Les développements des toutes prochaines semaines laisseront-ils encore un brin d’espoir sur la possibilité d’un aboutissement des négociations, quand bien même à horizon un peu plus lointain ? C’est toute la question et celle de l’évolution des primes de risques qui en découleront.
2. Du côté des banques centrales, les investisseurs devraient pouvoir sauter à pieds joints au-dessus des RDV de la Fed et de la BCE de la fin juillet. La trêve pourrait néanmoins être de courte durée, avec en ligne de mire les rencontres de Jackson Hole des 27 au 29 août que les marchés aborderont avec plus ou moins de crispations, fonction des informations plus complètes dont ils disposeront d’ici là sur l’inflation et les développements dans le Golfe.
3. Parmi ces RDV, celui de la BoJ sera particulièrement suivi, face aux risques, en particulier, rattachés à l’extrême faiblesse du yen.
4. L’Europe ne sera pas en reste. Au Royaume-Uni, le remplacement de Keir Starmer par le nouveau chef du Labour, Andy Burnham, n’est plus qu’une question de jours, qui précèderont la formation du nouveau gouvernement travailliste et la présentation de la politique économique, sans doute, d’ici la rentrée. Avec le précédent Liz Truss encore dans les esprits, les risques sont élevés que les marchés surréagissent aux premières annonces, dans un contexte de tensions toujours importantes sur les marchés souverains internationaux. De ce côté-ci de la Manche les crispations se sont intensifiées depuis l’annonce de la candidature de M Le Pen à la présidence… Les bonnes surprises en provenance de l’économie hexagonale, en termes notamment de productivité, feront-elles le poids face aux risques de dégradation de la note souveraine à la rentrée ? Alors que, sur un tout autre front, la Russie menace d’une offensive d’envergure, les semaines qui nous séparent de la rentrée 2026 ne laisseront pas beaucoup de répit aux Européens.
Au total, si les indices Citi de surprise économique se présentent sous un jour nettement plus engageant qu’en 2025 pour le monde développé, la perspective d’un été « les doigts de pieds en éventail » est éloignée…
Notre présentation trimestrielle du 23 juin a conclu à trois recommandations stratégiques-clés en matière boursière (voir annexes) :
1- La réduction de l’exposition aux indices américains, trop colonisés par un secteur technologique hypertrophié, de plus en plus incertain et risqué.
2- Une moindre exposition aux marchés émergents, face à la double perspective de temps plus difficiles pour les valeurs technologiques et d’un resserrement de la politique monétaire américaine.
3- Un regain d’intérêt pour les indices européens, tout à la fois, plus diversifiés, mieux placés pour répondre à la recherche de qualité des investisseurs et en mesure de profiter d’un potentiel de rattrapage avec la retombée des tensions énergétiques post-conflit en Iran.
Les dix jours qui viennent de s’écouler confortent dans nos choix. L’indice Stoxx européen a maintenu un cap honorable face au S&P500. MIB, AEX et IBEX, toujours en tête de peloton, le CAC 40 a, de son côté, repris des couleurs, aujourd’hui à deux doigts de son record du 26 février, de 8621 points. Plus en retrait jusqu’alors, le DAX a également enregistré ce jeudi une progression de plus de 2 % qui constitue un signal plus prometteur.
Ces évolutions sont l’occasion de revenir un peu plus en détail sur les arguments qui justifiaient nos recommandations, dans un contexte économique toujours difficile où les motifs d’attraction sont loin de d’imposer naturellement.
Des données à ce stade disponibles, il ressort un tassement de l’inflation assez généralisé en zone euro au mois de juin. Si Italie et Espagne participent peu au mouvement, le net repli de l’inflation harmonisée française, de 2,8 % à 2 %, est une réelle surprise, consolidée par la baisse de trois dixièmes de l’inflation allemande, de 2,7 % à 2,4 %. Dans de telles conditions, les données d’ensemble de la zone euro attendues demain pourraient être bien meilleures qu’attendu avec un possible tassement de trois, voire quatre, dixièmes de l’inflation, de 3,2 % à 2,9 % – 2,8 %.
Bonne nouvelle s’il en est, ces résultats pourraient semer le doute au sein de la BCE sur la nécessité de poursuivre les hausses de taux après sa décision du mois de juin. Malgré un repli des cours du pétrole plus important qu’escompté, l’économiste en chef de la BCE reste, toutefois, sur ses gardes, considérant que le choc énergétique de la guerre en Iran maintiendra des prix du pétrole durablement supérieurs à ce qu’ils étaient avant ce conflit et soulignant, de nouveau, les risques de chocs d’offre récurrents.
Les indicateurs économiques, par ailleurs, publiées ces tout derniers jours suggèrent un léger mieux sur le front conjoncturel…
La question n’est pas si l’IA créera de la richesse mais comment cette dernière sera distribuée. De sa réponse dépendra la soutenabilité économique et financière de l’essor fulgurant de l’IA et de ce qui l’entoure. À ce stade, le modèle ne tourne pas et les chances qu’il plie se multiplient.
Telle est la conclusion de notre présentation trimestrielle, qui conditionne notre stratégie d’investissement.
Jamais depuis la seconde guerre mondiale les promesses n’ont égalé celles aujourd’hui suggérées par l’essor technologique autour de l’IA et de ses applications possibles. Malgré tout, bien qu’il soit tentant de comparer les transformations à venir aux progrès issus, en leur temps, de la découverte du moteur électrique ou, avant lui, de la machine à vapeur, les questionnements sur la soutenabilité des évolutions en cours sont considérables. Si l’IA promet des gains de productivité déjà mesurables et à bien des égards inégalables, à même d’alimenter une société de l’abondance dans laquelle, « d’ici 10 à 20 ans, le travail pourrait devenir optionnel », dixit E. Musk, les déséquilibres qu’elle entraîne simultanément rebondissent en retour sur sa capacité même de développement dans les conditions en présence. Après l’euphorie des marchés boursiers de ces derniers mois et l’apothéose qu’a constitué l’introduction de SpaceX au milieu de ce mois, c’est peut-être, déjà, ces questions que se posent aujourd’hui les investisseurs.
Sommaire
Dans le tournis des promesses de l’I.A.
Des promesses de productivité à l’insoutenable régime du K-Shaped
La promesse désinflationniste en question
Vers un repricing des marchés
Le marché avait construit son scénario avant même que K. Warsh ne s’exprime. Nommé par D. Trump dans l’espoir explicite d’obtenir des baisses de taux plus rapides et plus prononcées qu’avec J. Powell, K. Warsh portait, de facto, par construction politique, l’étiquette d’un président « colombe », à même de servir la cause d’une administration des plus dépensières que l’Amérique n’a jamais connue et celle de la Tech américaine en lui garantissant un bas coût du capital dont elle a tant besoin pour se développer.
Le premier FOMC de K. Warsh a produit l’exact inverse : non seulement les baisses de taux antérieurement prévues ont été remplacées par la perspective d’une hausse d’ici la fin de l’année mais, contrairement aux propos de D. Trump qui s’était fait remarquer quelques jours plus tôt en qualifiant l’inflation de « la chose qu’il adore », K. Warsh s’est présenté comme l’un des présidents de la Fed les plus virulents contre la persistance d’une inflation depuis trop longtemps supérieure à l’objectif officiel, avec, à première vue, la ferme intention de la ramener à 2 %.
Paradoxalement, celui qu’on envisageait être le défaiseur de l’indépendance de la Fed l’a, au contraire, réaffirmée, avec une approche plus convaincante, même, que son prédécesseur. Finalement, la Fed de K. Warsh semble bel et bien reprendre la main, que ce soit à l’égard de l’exécutif et, par là même, les marges de manœuvre de la politique économique du gouvernement, ou à l’égard de l’IA, que des taux d’intérêt plus élevés pourraient plus que jamais réfréner dans son parcours boursier et dans sa capacité à financer les besoins nécessaires à la poursuite de son essor dans les temps prévus.
Le premier test de K. Warsh est passé et force est de constater que le nouveau président de la Fed n’a pas conduit l’institution là où D. Trump l’avait laissé entendre et où, de facto, nombreux l’attendaient. Non seulement les promesses de baisses des taux se sont évaporées mais elles ont été remplacées par la perspective d’une hausse d’un quart de point des Fed Funds d’ici la fin de l’année. Plus encore, la hausse généralisée des rendements consécutive à la publication des Dots et aux propos de K. Warsh, se sont soldés par un net aplatissement de la courbe des taux, plutôt qu’à sa pentification souvent espérée. Il faut dire que K. Warsh n’a mâché ni ses mots ni ses intentions, faisant clairement du retour de l’inflation à 2 % son objectif premier. Le communiqué du FOMC, inhabituellement succinct, se termine sans ambages : le Comité garantira la stabilité des prix.
K. Warsh est-il plus royaliste que le roi, du moins que son prédécesseur ? C’est le sentiment qui ressort de cette première apparition dans son rôle de président de la Fed et qui pourrait grandement changer la donne. Si la posture de K. Warsh risque de faire bien peu de gagnants du côté des actifs financiers, elle semble, à l’inverse, en mesure de rétablir la confiance des marchés à l’égard de la Fed, comme le suggère le rebond de près de 1 % du dollar qui a signé sa plus forte hausse quotidienne depuis près d’un an et la chute simultanée des cours de l’or.
…Et c’est un sujet.
S’il est un domaine où la Chine a échoué, c’est bien celui-là. L’ambition de Pekin de rééquilibrer son économie au profit d’une croissance de la demande plus endogène, tirée par celle de ses consommateurs, est loin d’avoir donné les résultats escomptés. En l’occurrence, sauf les périodes de crise sanitaire liées au Covid, jamais la contribution des dépenses de consommation à la croissance économique du pays n’a été aussi faible qu’aujourd’hui. De crises en crises, les ventes de détail ont même fini par refluer au mois de mai par rapport à l’année dernière. On ne s’attarderait pas sur ce résultat s’il n’interrogeait, non seulement, les origines de cet échec mais, plus encore, l’éventualité que cette tendance préfigure un mouvement plus global, notamment accéléré par le virage technologique sur lequel la Chine a incontestablement un temps d’avance sur le reste du monde. Alors que l’expression de K-Shaped est le plus souvent attribuée aux caractéristiques américaines, c’est en Chine qu’elle semble trouver sa plus évidente expression ces dernières années, avec des conséquences qui dépassent de loin le seul cadre des perspectives de l’Empire du Milieu.
