Nouvelles d’Europe, au lendemain des PMI

Après la première salve de climats des affaires d’hier, que nous disent les données du jour de la réalité de la situation européenne ?
– L’Allemagne est-elle sur la voie de la reprise ? Le PIB du premier trimestre, confirmé en hausse de 0,2 %, est incontestablement une première impulsion. Néanmoins, la déprime sur le front de l’industrie et de la consommation privée se poursuit.
– La situation française se dégrade-t-elle ? Pas forcément, selon l’enquête INSEE, mais elle ne s’améliore pas non plus, loin de là, avec des climats des affaires la plupart du temps médiocres.
– Le Royaume-Uni est-il toujours sain et sauf, malgré la légère dégradation des PMI d’hier ? Les ventes de détail nous disent le contraire, mais ne sont qu’un piètre indicateur de l’activité dans son ensemble.

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Enquête INSEE : déception !

Avec une baisse d’un point, à 99, le climat des affaires composite en France a effacé en avril une bonne part de sa hausse de mars et est retombé en-dessous de sa moyenne de long terme. Si la dégradation industrielle de 3 points, à 100, due à la faiblesse de la demande notamment étrangère n’est pas une surprise après les mauvais PMI manufacturiers publiés plus tôt cette semaine, celle des services, du même tonneau, est plus surprenante. Ajoutés à la forte détérioration des retours en provenance de la construction, l’ensemble dresse un tableau préoccupant pour la conjoncture du deuxième trimestre en France avec un indicateur de retournement a son plus bas niveau depuis la première vague de Covid.

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Un petit coup de pouce à Mme Lagarde de la part de J. Powell ?

Le scénario du pire qui aurait été celui d’un J. Powell beaucoup plus réservé sur l’éventualité d’une baisse des Fed Funds cette année n’a pas eu lieu. Le président de la Fed n’a pas changé grand-chose à son discours devant le Congrès par rapport à ce qui était ressorti du dernier FOMC : la croissance économique reste robuste, les progrès sont notables en matière d’inflation mais méritent d’être confirmés avant que la Fed ne puisse baisser ses taux d’intérêt… sans doute plus tard dans le courant de cette année. J. Powell n’a donc pas remis en cause ce qui semble aujourd’hui le plus important pour les marchés, à savoir, la perspective d’une baissse des Fed Funds en 2024 que les récentes données en provenance de l’économie américaine commençaient à sérieusement mettre à mal.
Mme Lagarde aura-t-elle, pour autant, les moyens de saisir la balle au bond et de prendre un pas d’avance sur la Fed en laissant filtrer son intention de baisser ses taux directeurs d’ici l’été à l’issue du comité de politique monétaire de cette semaine ? Elle aurait toutes les bonnes raisons de le faire, dont celle de montrer qu’elle peut s’affranchir de la Fed, comme le recommandent bon nombre d’économistes ainsi que certains des membres du Conseil des gouverneurs, et, surtout, celle de manquer cruellement d’arguments pour maintenir sa rhétorique sur la nécessité de conserver des conditions monétaires durablement restrictives.

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L’industrie française, décidément, plombée

La production industrielle française s’est contractée de 1,1 % et de 1,6 % pour sa composante manufacturière entre décembre et janvier. Une très mauvaise nouvelle, d’autant que décembre a été révisé en baisse à seulement +0,4 % contre +1,1 % en première lecture. Globalement, l’industrie française a effacé les maigres gains effectués dans le courant de l’année dernière et la situation n’est pas meilleure, voire plus dégradée, qu’il y a trois ans de sorte que par rapport à son point haut de mai 2019, la production française est en baisse de plus de 8 %.

 

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Enquêtes européennes : ça ne s’arrange pas. Que faut-il de plus à la BCE ?

Exceptés les PMI, qui ont connu une plus grande amplitude de variations, les indicateurs de climat des affaires et de confiance des ménages en zone euro évoluent peu et restent passablement dégradés. En février, l’indicateur de sentiment économique de l’UEM a reperdu sept dixièmes, à 95,4, peu éloigné de sa moyenne du second semestre de l’année dernière et nettement inférieur à celle du premier semestre.

Au-delà des indicateurs composites, les secteurs sur lesquels reposerait un éventuel rebond sont toujours aux abonnés absents : l’industrie et la demande extérieure en Allemagne, les services et la consommation intérieure en France.
Du côté de l’inflation, l’interprétation est plus fragile mais les retours de seules enquêtes accréditent bel et bien le scénario d’un reflux des tensions.
Ces éléments devraient finir par rassurer la BCE et l’inciter à adapter, graduellement, sa communication. C’est dans ce contexte qu’il faut replacer le timide satisfecit de C. Lagarde sur les évolutions des salaires.

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+12pb ce matin : les taux à 2 ans saluent la chute de 1,5% de la production allemande !

Le PIB allemand a reflué de 0,1 % en moyenne en 2023, en raison d’une chute de 0,3 % au dernier trimestre et malgré une révision à la hausse du début d’année. Du côté de l’industrie, secteur moteur de l’économie, la production manufacturière a enregistré huit mois de baisse sur les douze de l’année écoulée pour terminer l’année sur une contraction trimestrielle de 2,2 %. En décembre, l’activité manufacturière s’est repliée de 1,5 % après, déjà, une baisse de 0,4 % en novembre. Sur 12 mois, la chute se chiffre à quasiment 4 %, bien au-delà du recul moyen sur l’ensemble de l’année, de 0,8 %. L’industrie allemande ne va décidément pas bien et surtout pas mieux, contrairement à ce que nous disent les directeurs d’achats.
Le léger rebond automobile en toute fin d’année risque de s’avérer particulièrement précaire au vu des niveaux de commandes adressées au secteur et des données préliminaires de janvier. Plus généralement, les commandes à l’industrie ont été sauvées, en décembre, par les ordres exceptionnels. Hors ces derniers, leur évolution est une nouvelle fois en retrait de 2,2 %. Si l’on ajoute à cela la récession du secteur de la construction, le momentum de l’économie allemande n’est, assurément, pas bon.
Malgré cet environnement de plus en plus préoccupant, la BCE freine encore des quatre fers pour ajuster sa politique monétaire. C’est un sujet !

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Le cercle vicieux allemand

Avec la baisse de l’inflation et la baisse des taux d’intérêt, l’économie allemande pouvait espérer une année 2024 un peu meilleure que 2023. L’institut IFO, dans ses prévisions de jeudi dernier, tablait sur une hausse du PIB de 0,9 %. Notre propre scénario envisageait une croissance de 0,5 %, certes modeste, mais plus encourageante que la contraction de 0,3 % attendue pour cette année. Malgré tout, les éléments contrariants se multiplient.

  • Après les PMI, les indicateurs IFO du climat des affaires se sont de nouveau repliés. L’indicateur composite est retombé de 87,8 à 86,5 points entre novembre et décembre, sous l’effet d’une dégradation dans l’industrie, la construction et le commerce, seuls les services se maintenant à peu près à flot, avec un solde d’opinions toutefois légèrement négatif. Avec des indicateurs d’ores et déjà très faibles, ces nouveaux replis mettent largement à mal les espoirs de reprise nés des statistiques des mois précédents.
  • Dans un tel contexte, les développements budgétaires sont particulièrement malvenus. Le retour du « frein à l’endettement » imposé par la Cour de Karlsruhe a poussé le gouvernement à combler un trou de 17 milliards d’euros dans le budget 2024 par des hausses de taxes et des baisses de dépenses, auxquels s’ajoutent les coupes dans les fonds spéciaux hors budget. Il s’agit, au total, d’une perte équivalente à environ 1,5 % du PIB allemand, sur plusieurs années, particulièrement malvenue pour une économie allemande, déjà en très mauvaise posture.

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Chute de l’inflation : la BCE au pied du mur, un coup d’arrêt à l’envolée de l’euro

Contrairement aux attentes, la baisse de l’inflation ne semble pas terminée en zone euro. Cette dernière s’est à nouveau fortement repliée en novembre, de 0,5 point, à 2,4 %, un plus bas depuis juillet 2021, en même temps que sa composante sous-jacente passait de 4,2 % à 3,6 %. Contrairement aux mois précédents, les effets de base négatifs n’expliquent que partiellement ces mouvements. La hausse mensuelle des prix a très fortement ralenti, en effet, notamment pour ce qui concerne les composantes sous-jacentes.
Les facteurs de rebond ponctuel de l’inflation existent : les effets de base devraient lui faire regagner quelques dixièmes en décembre, la fin des boucliers tarifaires pourrait entraîner des hausses de prix énergétiques, etc… A contrario, le rattrapage post-covid, maintenant dépassé, les chances que l’inflation des services se normalise l’emportent, à la faveur de perspectives d’une décélération plus rapide que prévu de l’inflation sous-jacente, également tirée à la baisse par les prix des biens hors énergie. La BCE devra en tirer les conséquences au moment où, dans la balance des risques, les menaces sur la croissance supplantent de plus en plus celles sur l’inflation. Les marchés des changes en ont tiré les leçons, avec dès la publication des données allemandes d’hier, un coup d’arrêt à la hausse de l’euro-dollar.

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