Quelques minutes après la révision à la hausse d’un PMI manufacturier déjà en zone d’expansion, à 51,3 contre 50 points en avril, l’ISM manufacturier a été publié en repli de 5 dixièmes, à 48,7. Quand bien même l’écart entre ces deux indicateurs est faible, les directions suggèrent deux tendances contraires de la conjoncture manufacturière américaine : le PMI serait conforme à une réaccélération de la croissance, tandis que l’ISM pointe vers une détérioration accentuée.
Les principales statistiques de la semaine publiées cet après-midi ne permettent guère d’y voir beaucoup plus clair. PMI et ISM des services américains divergent notablement, en effet, et quand bien même le second a nettement plus d’échos sur les marchés, mieux vaut attendre la validation par le Beige Book de ce soir avant de tirer des conclusions hâtives, potentiellement ravageuses. Les détails de l’ISM non-manufacturier ne plaident guère, en effet, en faveur d’un statu quo, très largement anticipé, du FOMC à la fin du mois : les taux à deux ans ont, illico, profité pour repasser la barre des 5 % et les 10 ans pour se rapprocher de leur plus haut de la mi-août, à 4,30 % et, en dépit, des commandes allemandes déplorables de ce matin, le mouvement est allègrement suivi en Europe. Mieux vaudrait que le Beige Book invalide ces conclusions au vu de l’importante mise des marchés sur une stabilisation des Fed Funds.
Cette fois, le coup d’envoi semble donné. Après avoir tergiversé au fil des errements des anticipations sur la politique de la FED, des déceptions sur la croissance et du stress provoqué par la crise bancaire, les bourses s’envolent, Europe en tête où les records se multiplient ou sont en passe d’être atteints. Les risques qui ont jalonné l’environnement économique et financier ont-ils disparu ? A l’évidence, non. C’est, au contraire, presque l’inverse et, précisément, parce que les menaces s’accumulent dangereusement que les banques centrales sont suspectées d’abandonner sous peu le combat contre l’inflation dans lequel elles se sont lancées il y a un peu plus d’un an. C’est pour cette principale raison, sur fond de net repli des taux d’intérêt et de liquidités toujours aussi abondantes, que les bourses sont à la fête et susceptibles de le rester, au moins jusqu’au début de l’été.
Dans ce contexte, financièrement encourageant, l’envolée de l’or fait, pourtant, désordre. Après, là aussi, moultes hésitations, les métaux précieux semblent avoir finalisé leur diagnostic et on aurait tort de ne pas y attacher d’importance car ce qu’ils nous disent tient principalement en ces termes : les banques centrales ne sont pas crédibles dans leur lutte contre l’inflation. Résultat, plus se rapproche le temps de l’arrêt des hausses de taux directeurs, dont se réjouissent les bourses, plus l’or en profite. La configuration qui en découle illustre les anomalies en place et les craintes, qui vont de pair, d’un fiasco final. L’envolée des cours de l’or est rarement de bon augure, en effet, mais l’histoire ne dit pas combien de temps peuvent persister ces contradictions dans un contexte de liquidités totalement inédit.
Les indicateurs d’activité américains se dégradent les uns après les autres. Après la forte baisse du climat des affaires de la Fed de New-York, les ventes de détail et la production industrielle se sont respectivement contractées de 1,1 % et 0,7 % en décembre, soit dans les deux cas, des replis d’ordres comparables à ceux du mois de novembre. Que la Fed d’Atlanta continue à estimer la croissance du quatrième trimestre aux environs de 3,5 % en rythme annualisé, ne change pas grand-chose au diagnostic : l’économie américaine va mal, sans doute beaucoup plus mal que ne le suggère le rythme récent des créations d’emplois. Au point d’être déjà en récession ? La lecture du Beige book, tout juste publié, ne l’indique pas. L’activité y est décrite comme faible, souvent stable, seulement dans de rares cas en baisse, à l’exception notable, cependant, de l’immobilier, toujours en fort repli. À ce stade, néanmoins, le risque d’un emballement à la baisse est important. La FED ne peut l’ignorer mais doit gérer une balance des risques bien délicate.
La pause d’avril n’aura pas duré : le rebond du pétrole, les hausses de prix alimentaires et la poursuite d’effets de second tour sur le sous-jacent portent la hausse mensuelle des prix en à 1 % en mai aux Etats-Unis. Le résultat gomme donc les effets de base baissiers sur le calcul de l’inflation annuelle, qui dépasse le précédent point haut de mars, à 8,6 % contre 8,5 %. Dans le détail, l’augmentation sur 12 mois des prix de l’énergie atteint 34,6 %, son plus fort niveau depuis septembre 2005. L’inflation alimentaire dépasse 10 % pour la première fois depuis plus de quarante ans. Seule l’inflation sous-jacente annuelle ralentit très légèrement, de deux dixièmes, à 6 %, en raison d’effets de base sur les biens, qui baissent de 1,3 points, à 8,5 %. Mais les services, eux, gagnent 0,3 points, à 5,7 %, notamment du fait des loyers en accélération à 5,5 % l’an au lieu de 5,1 % en mars.
À la fin de l’année dernière, la direction semblait ne faire aucun doute : doublement avantagé par une reprise économique vigoureuse et un durcissement de la politique de la FED, le dollar s’apprécierait en 2022. Cette prédiction était plutôt réconfortante pour le reste du monde, censé profiter d’une impulsion compétitive quand bien même elle suggérait de possibles complications pour les pays émergents les plus fragiles, exposés à un risque d’inflation et de resserrement monétaire d’autant plus élevé que leurs devises semblaient vouées à s’affaiblir contre la devise américaine. Tel n’est pourtant pas la direction récente prise par les marchés des changes. Plutôt que de soutenir le dollar, les minutes du dernier FOMC puis les données d’inflation de décembre l’ont affaibli, jusqu’à casser sa dynamique haussière. A priori surprenant, ce mouvement ne l’est pas tant que cela pour qui a une lecture un peu moins idyllique de l’économie américaine que celle du consensus de marché et voit dans ce retournement les prémices d’un possible reflux du dollar susceptible de rebattre les cartes du jeu mondial, avec de potentiels perdants mais aussi des gagnants, selon les pays et les secteurs.
L’intervention tant attendue de J. Powell à l’occasion du symposium de Jackson Hole s’est limitée au minimum. Si le président de la FED ne pouvait éviter d’évoquer la perspective d’une réduction de son programme d’achats d’actifs, compte-tenu des difficultés de plus en plus grandes à en justifier le maintien et de la volonté d’un nombre croissant des membres du comité de politique monétaire d’y mettre un frein, autant dire qu’il y est allé sur la pointe des pieds. Aucun calendrier, ni engagement formel ; J. Powell s’est contenté d’avancer ce qui n’est, ni plus ni moins, qu’une évidence, à savoir que « si les conditions évoluent comme anticipé, il pourrait être approprié de commencer à réduire les achats de titres avant la fin de l’année »… Reste à savoir si la première partie de la formule sera accessible et sur ce point, il reste beaucoup plus flou.
La prudence du président de la FED a rassuré ceux qui redoutaient que l’envolée de l’inflation n’accélère la disparition du soutien monétaire mais si les valeurs cycliques ont fait mine d’apprécier, on est tenté de penser que ce soit davantage pour la forme, que sur le fond. 