Branle-le-bas de combat sectoriel en bourse après les banques centrales

Cela ressemble au bon vieux temps, celui d’un appétit -apparemment sans limite- pour le risque qui entraîne dans son sillage les cycliques, les valeurs technologiques et, plus encore, les cryptomonnaies. Preuve s’il en est que les banques centrales n’ont pas fait le job de normalisation des conditions monétaires dont elles ont la charge, le mouvement semble bel et bien parti pour durer quelques semaines. Car si ces dernières reconnaissent collectivement qu’elles n’ont pas fini le travail, elles brouillent suffisamment les cartes pour laisser penser qu’elles pourraient lâcher leur établi sous peu.

La crainte d’être mises en défaut par une baisse accélérée de l’inflation alors que les perspectives de résultats refluent partout rapidement explique, peut-être, ce retournement. Un tel changement de posture ne laisse, assurément, pas de questionner pour la suite. Mais la suite, c’est après et, pour l’instant, les marchés répondent d’autant plus vite au son du canon que beaucoup ont été trop timorés pour monter dans le train du mois de décembre. FOMO revient au galop. Cela ne devrait durer qu’un temps mais pourrait être d’autant plus spectaculaire que les excès de liquidités sont aveuglants.

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Les rendez-vous de la rentrée 2022

Dans un monde en vrac, dans lequel règne une incertitude quasi-absolue, l’analyse de la conjoncture peut paraître bien dérisoire, voire, à certains égards, indécente. C’est pourtant des développements immédiats que dépendront dans une large mesure les tendances de plus long terme : le réveil des Américains sur le climat, la stratégie des États face aux enjeux sociétaux et géopolitiques, celle des banques centrales à l’égard de l’inflation, la survenance au non d’un krach financier et/ou d’une récession plus ou moins profonde… Cette rentrée 2022, même entachée d’un degré d’incertitude sans pareil, de questionnements quasi-existentiels et de risques tous azimuts, tous aussi improbables les uns que les autres, ne sera finalement guère différente des précédentes, avec ses rendez-vous incontournables : croissance, inflation, banques centrales, marchés financiers, élections italiennes, crise énergétique… sur lesquels nous tentons, modestement, de faire le point.

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Quand le dollar progresse contre tous les autres actifs

La guerre en Ukraine, le covid en Chine, l’envolée de l’inflation et l’escalade des taux d’intérêt ont joué de concert en défaveur des actifs en avril, y compris à l’égard de ceux qui, traditionnellement, servent de refuge face à l’aversion au risque, en l’occurrence, l’or et les obligations souveraines, sévèrement impactés par les perspectives de remontée des taux d’intérêt. Avril 2022 fait ainsi partie de ces épisodes, relativement rares, au cours desquels les actifs en progression se comptent, à peine, sur les doigts d’une main. La monnaie américaine a ainsi ce privilège d’être la seule à profiter d’un contexte éminemment négatif pour toutes les autres catégories d’actifs. Miroir, tout à la fois, de son statut de valeur refuge et de la croisade de la FED contre l’inflation, son appréciation n’est pas le moindre des paradoxes pour une économie dont le PIB s’est contracté de 1,4 % au premier trimestre et dont les déséquilibres fondamentaux justifieraient aisément une baisse de 20 % de sa valeur. La FED en a cependant décidé autrement et l’indice ICE a renoué avec un plus haut depuis 2000 ; un signal de bien mauvais augure tandis que sévissent déjà des cours exubérants sur le marché mondial de matières premières.

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Le pic des tensions en amont de l’industrie est en voie d’être dépassé

Après les PPI américains d’hier, ceux de la Chine ce matin semblent confirmer un début d’un apaisement des tensions inflationnistes en amont du processus productif. Ces résultats corroborent le retournement du taux de croissance annuel des prix des métaux et plus généralement celui de l’ensemble des matières premières. S’il est sans doute encore tôt pour en tirer des conclusions sur les perspectives globales d’inflation, il s’agit d’un signal fort. L’industrie, qui a concentré les effets des pénuries d’approvisionnement et de la flambée des coûts du transport, a été, en effet, le déclencheur du dérapage des prix depuis le début de l’année dernière. Le retournement en cours devrait permettre de réduire sa contribution à l’inflation mondiale et redonner plus de crédibilité au scénario d’un tassement de cette dernière en 2022. Dès lors, le point haut des taux futurs ne devrait plus être très loin malgré l’emballement des perspectives de resserrement monétaire.

 

 

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Vers une possible chute du dollar et comment un tel scénario rebattrait les cartes

À la fin de l’année dernière, la direction semblait ne faire aucun doute : doublement avantagé par une reprise économique vigoureuse et un durcissement de la politique de la FED, le dollar s’apprécierait en 2022. Cette prédiction était plutôt réconfortante pour le reste du monde, censé profiter d’une impulsion compétitive quand bien même elle suggérait de possibles complications pour les pays émergents les plus fragiles, exposés à un risque d’inflation et de resserrement monétaire d’autant plus élevé que leurs devises semblaient vouées à s’affaiblir contre la devise américaine. Tel n’est pourtant pas la direction récente prise par les marchés des changes. Plutôt que de soutenir le dollar, les minutes du dernier FOMC puis les données d’inflation de décembre l’ont affaibli, jusqu’à casser sa dynamique haussière. A priori surprenant, ce mouvement ne l’est pas tant que cela pour qui a une lecture un peu moins idyllique de l’économie américaine que celle du consensus de marché et voit dans ce retournement les prémices d’un possible reflux du dollar susceptible de rebattre les cartes du jeu mondial, avec de potentiels perdants mais aussi des gagnants, selon les pays et les secteurs.

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Flambée des matières premières et hausse du dollar, un très mauvais mixte pour les changes

Les périodes d’appréciation du billet vert ont en général été plutôt bienvenues ces deux dernières décennies. Les écarts de taux d’intérêt qui les accompagnaient illustraient, le plus souvent, une conjoncture américaine porteuse que la remontée du dollar assurait de diffuser au reste du monde. En outre, au cours de cette période, la relation entre la monnaie américaine et le marché des matières premières est apparue relativement stable : le second s’ajustait à la baisse lorsque la première s’appréciait, ce qui avait pour effet d’amortir le choc inflationniste des dépréciations des devises vis-à-vis du dollar et, ainsi, de contenir les écarts d’inflation et, par-delà, ceux des politiques monétaires. Il en est résulté une plus grande stabilité des taux de changes. Ces mécanismes stabilisateurs ont été balayés à partir du moment où matières premières et dollar ont commencé à s’apprécier de concert en début d’année…

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La Banque d’Angleterre peut attendre décembre pour franchir le Rubicon

En septembre, les prix à la consommation au Royaume-Uni ont augmenté de 3,1 % sur un an, un dixième de point de moins qu’en août. Cette décélération, principalement due aux effets de base dans la restauration dans la foulée des baisses de taxes d’août 2020, est peu significative mais, apparemment, suffisante, à en juger par le repli des taux d’intérêt à terme et de la livre Sterling, pour apaiser les craintes d’une remontée imminente des taux directeurs de la Banque d’Angleterre. Le répit a pourtant tout lieu d’être de courte durée. En effet, la hausse des tarifs de gaz et d’électricité est intervenue en octobre et jouera donc pleinement sur les données du même mois, au cours duquel la composante pétrolière sera également en nette hausse sur un an. L’inflation est donc amenée à rebondir vivement à très brève échéance, comme l’attend, du reste, la Banque centrale qui a d’ores et déjà prévenu qu’elle devrait « agir » face à ce risque. Vu sous cet angle, le léger recul de l’inflation de septembre ne devrait pas modifier grand-chose à ses intentions. Sauf que l’environnement étant ce qu’il est, remonter ses taux directeurs pourrait paraître, à bien des titres, inapproprié. Alors que ces données lui offrent la possibilité d’attendre un peu avant de se jeter à l’eau, on comprendrait qu’elle opte pour cette option : reculer pour mieux sauter le Rubicon.

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Supercycle des matières premières: super risque

Les analyses sont de plus en plus nombreuses à suggérer le retour d’un grand cycle d’inflation comparable à celui des années soixante-dix. À l’origine de ce diagnostic, le constat de l’envolée des cours des matières premières, sur fond de politiques de relance censées assurer une meilleure transmission des initiatives quantitatives des banques centrales vers l’économie réelle, en même temps que de nouveaux besoins consécutifs à la destruction créatrice des politiques de verdissement. Un drôle d’échafaudage avec, d’un côté, des perspectives de croissance que certains n’hésitent pas à comparer aux années 20 du siècle écoulé et, de l’autre, des politiques monétaires supposées imperturbables qui permettraient de conserver un couvercle au-dessus du volcan des dettes publiques et privées accumulées ces dernières années. Autrement dit, un triptyque fait de plus de croissance et d’inflation sans hausse significative des taux d’intérêt qui souffre de profondes incohérences et suggère surtout la formation d’un risque majeur à plus ou moins brève échéance.

 

 

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