Archives par catégories : HEBDO

Le billet hebdomadaire

L’engouement des investisseurs pour les marchés émergents est-il économiquement justifié ?

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Depuis le début de l’année, les bourses émergentes ont continué de surfer sur la vague enclenchée à l’automne dernier, avec un gain additionnel de plus de 10 % qui porte la progression de l’indice MSCI émergent en dollar à 90 % depuis son point bas de mars 2020. Si la première jambe de hausse de mars à octobre derniers trouve bon an mal an son explication dans l’évolution des déterminants classiques de sa performance, ces derniers ne justifient guère les 25 % supplémentaires enregistrés depuis. Dans un tel cas de figure, deux hypothèses sont envisageables :

  • l’invalidation du modèle passé par un phénomène nouveau, par nature non appréhendé dans les estimations, que l’on cherchera à élucider.
  • Le constat d’une anomalie, laquelle, sera tôt ou tard corrigée.

Où placer le curseur ?

 

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Décidément préoccupante la situation de l’emploi aux Etats-Unis

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6 K créations de postes privés en janvier ; le rapport sur l’emploi américain est de piètre nature. Heureusement que le public s’est quelque peu raffermi, permettant d’afficher 49 K créations de postes au total ; sans compter cependant les 159 K destructions ajoutées par les révisions des données de décembre et novembre. L’ensemble n’est pas brillant et le détail sectoriel n’y change rien. Après 536 K destructions en décembre, les loisirs et la restauration ont encore supprimé 61 K postes, le commerce de détail en a perdu 39 K, le transport et le commerce de gros quelques 29 K et l’industrie manufacturière 10 K. Ailleurs, il ne se passe quasiment rien à l’exception des services professionnels où le turnover des emplois temporaires sauve la mise.

Si les bourses ne semblent guère perturbées, c’est sans doute qu’elles préfèrent se satisfaire de la « bonne nouvelle » d’un taux de chômage en repli de quatre dixièmes, à 6,3 %, et ignorer que se cache derrière ce chiffre une chute de 406 K du nombre d’actifs… Un ensemble décidément préoccupant.

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L’épargne Covid est-elle vouée à se muter en inflation, à se diluer dans un krach ou à l’oisiveté ?

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Parmi les multiples questions occasionnées par le choc de la pandémie de Covid-19, celle du devenir de l’épargne accumulée en 2020 est loin d’être la plus facile à traiter. C’est pourtant, dans une large mesure, de sa réponse que dépendront bien des aspects des conditions de sortie de crise. Les montants d’épargne cumulés par les ménages depuis le début de l’année dernière sont colossaux, en effet, correspondant à environ à 8 % du PIB américain et 3 % à 4 % de celui de la zone euro, et pourraient être amenés à enfler plus encore début 2021 au vu des conditions sanitaires en présence. Si ces montants venaient à se déverser dans l’économie une fois la maîtrise de l’épidémie acquise, il en résulterait un boom de demande sans pareil dans l’histoire contemporaine, à même probablement de créer les conditions d’une accélération proportionnelle de l’inflation, compte-tenu des destructions de capacités occasionnées par la crise, notamment dans les services. Si, à l’inverse, elle venait à être capitalisée, cette épargne pourrait bouleverser les prix des actifs et amplifier les bulles financières et immobilières qui se sont déjà formées ces dernières années. Les deux hypothèses pourraient avoir des conséquences in fine peu éloignées, à savoir une augmentation très significative du risque financier via :

  • l’impact très négatif de la hausse des taux d’intérêt sur les prix d’actifs,
  • une exubérance intenable de ces derniers.

À moins que cette épargne reste essentiellement oisive, ce qui, malgré le confort que pourrait inspirer une telle situation du point de vue de la richesse apparente des ménages, serait probablement très préoccupant de celui des perspectives économiques et sociétales. Dit autrement, ce stock d’épargne est une guigne qui finira peut-être par donner des idées aux politiques fiscales…

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Moindre récession au T4, retour de bâton au T1. 2021 en danger ?

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Bon, finalement, la fin de la Covid-19, c’est pas pour tout de suite. « Jusque-là rien d’inquiétant », semblait dire le consensus il y a peu : l’épidémie finirait par être maitrisée par la vaccination et la reprise, un peu retardée, imprimerait forcément l’année 2021. Sauf que la Covid résiste et fait des petits plus prolifiques encore que leur souche. Résultat, l’urgence sanitaire revient au galop et le pari de vaccinations suffisamment rapides pour sauver le scénario de croissance commence à avoir du plomb dans l’aile. C’est sûr que débuter une année censée être celle d’une reprise, souvent qualifiée d’exceptionnelle, par une récession n’est pas du meilleur genre. Le diagnostic commence pourtant à s’imposer dans bon nombre de pays, si ce n’est pour l’ensemble du premier trimestre, du moins pour sa première moitié, et lorsque l’Allemagne évoque un possible prolongement des mesures de reconfinement jusqu’en avril, ou que le chômage américain remonte, la pilule est difficile à avaler. Si le quatrième trimestre a plutôt été meilleur que redouté au début de la 2ème vague de Covid, le premier trimestre 2021 risque, a contrario, de marquer une rechute. Alors promis, la reprise n’en sera que plus vigoureuse et 2021 sauvé ?

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Quel pouvoir de la FED face à un éventuel emballement des taux d’intérêt ?

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La victoire des démocrates au Sénat américain a déclenché un mouvement de hausse des taux d’intérêt aux Etats-Unis qui n’a pas fini d’interroger sur son ampleur et sa rapidité futures. Après quasiment quatre décennies de repli de l’action publique, c’est un retour en force du rôle de l’État que promet le programme de J. Biden, lequel aura in fine : soit le mérite de redresser la productivité structurelle de l’économie américaine, soit la faiblesse de créer les conditions d’un retour de l’inflation. Les deux issues ne sont naturellement pas comparables en termes économiques mais, du point de vue de l’investisseur, le risque est clairement identifié : sauf impossibilité d’implémenter les réformes promises, pour des raisons politiques ou sanitaires, le niveau des taux d’intérêt est, à terme, amené à se redresser. Dans une telle perspective, le risque est grand que les marchés aillent plus vite que la musique, un schéma potentiellement destructeur face auquel la FED est généralement perçue comme un fiable garde-fou, capable de contrôler le niveau des taux d’intérêt, quoi qu’il en soit de l’évolution sous-jacente des anticipations d’inflation. Le postulat n’est certainement pas dénué de risque.

 

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Rien n’oblige à vendre son or, même en vue d’une plus grande rotation sectorielle en 2021

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Les périodes de hausse des cours de l’or sont rarement les plus appréciées des investisseurs et il n’y a rien de bien surprenant à ce constat. Réputé pour son caractère de valeur refuge, quand le métal précieux finit par s’imposer dans les portefeuilles c’est en général lors d’épisodes d’inquiétude extrême, d’aversion au risque et de bas niveaux des taux d’intérêt réels. Après avoir été porté au zénith au cours de l’été, l’or a donc logiquement subi le contre-coup du regain d’appétit pour le risque que les espoirs suscités par la double perspective d’une vaccination à grande échelle contre le coronavirus et d’une politique de relance américaine ont provoqué. Adulé, il y a peu, l’or est depuis refoulé, comme enfoui avec les mauvais souvenirs d’une annus horribilis 2020, au profit des valeurs les plus cycliques, les plus impactées par la crise, sur lesquelles résident tous les espoirs de reprise et de performance.

La stratégie n’est pas sans risque dans un environnement encore marqué par un degré d’incertitude sans précédent au cours duquel même la poursuite du mouvement de rotation cyclique pourrait s’accompagner d’un retour en force du métal précieux, ainsi que cela a pu s’observer par le passé.

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Perspectives 2021 : reflation, enfin ?

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Après une contraction sans précédent de plus de 4 % de l’économie mondiale cette année, 2021 devrait être une année de rattrapage avec une croissance autour de 5 %. L’épidémie de coronavirus, bien qu’encore très active, semble en mesure de pouvoir être maitrisée d’ici à la fin du printemps 2021 ce qui irait de pair avec un début de normalisation de l’activité et de la mobilité économique à partir de l’été. Alors que les mesures de soutien à l’économie, en provenance des banques centrales ou des États ont considérablement réduit l’impact de la crise sanitaire sur les ménages et les entreprises, la mise en place des premiers dispositifs de relance structurels entretient une relative confiance. Reste néanmoins de nombreuses incertitudes sur ce que sera cette reprise et les délais nécessaires pour ramener l’économie mondiale sur sa trajectoire d’avant crise.

–    Si le programme du président J. Biden suscite d’immenses espoirs, les marges de manœuvre de la nouvelle administration sont très incertaines face à une opposition farouche des républicains.

–    Le haut niveau d’endettement des entreprises est un autre point majeur de ces questionnements, en termes de risques financiers d’une part et de capacité de ces dernières à prendre le relai de l’investissement public.

–    Les destructions d’offre, en particulier dans le tertiaire, constituent la troisième incertitude majeure, notamment pour ce qu’elles impliquent pour le futur du marché de l’emploi et, simultanément, les sous-jacents d’inflation.

Les développements sur ces trois points-clés conditionneront dans une large mesure ceux des taux d’intérêt et la capacité des banques centrales à prévenir des hausses futures dans un environnement de surendettement généralisé des États et d’extrême dépendance des marchés financiers au très bas niveau historique des taux réels. En dépit de perspectives de croissance plutôt réconfortantes, 2021 s’annonce avant tout comme une année d’incertitudes et de risques persistants, bien que de nature potentiellement très différente de 2020.

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Yellen ou quand l’exubérance des marchés transforme une bonne nouvelle en risque majeur

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La nomination en début de semaine de J. Yellen comme secrétaire d’État au Trésor de l’équipe de J. Biden est sans conteste une bonne nouvelle, approuvée par une grande majorité d’observateurs compte-tenu de ce que l’ex-présidente de la FED a montré de son habileté entre 2014 et 2018. Démocrate chevronnée, reconnue pour son parcours académique, en particulier pour sa connaissance du marché de l’emploi, elle a notamment su faire entendre le caractère réducteur de l’un des indicateurs jusqu’alors les plus influents de la politique monétaire américaine, à savoir le taux de chômage, pour lui préférer une batterie d’autres statistiques plus révélatrices des phénomènes d’exclusion et des insuffisances du marché de l’emploi. Sa notoriété a forcé le respect et lui a donné une force de conviction que nul n’imagine voir disparaître dans ses nouvelles fonctions. Son arrivée au Trésor rend, ainsi, nettement plus plausible la mise en place du programme de relance budgétaire face à laquelle le pouvoir monétaire d’un J. Powell qui ne lui arrive pas à la cheville pourrait se voir de facto amoindri. Dit autrement, c’est la perspective d’une concentration du pouvoir entre les mains du gouvernement que semble incarner l’arrivée de J. Yellen, première femme au poste de Ministre des Finances et premier ex-président de la FED à prendre les rênes du Trésor depuis 1980. La nouvelle n’est pas sans conséquence. Si les marchés boursiers y voient un signe additionnel d’appétit pour le risque, l’inquiétude se fait sentir du côté des marchés de taux d’intérêt et du dollar. Dans un contexte où rien ne semble faire plus douter les investisseurs, l’emballement en présence pose incontestablement question.

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