Le trade reflationniste passera-t-il l’été ?

Durant la coupure aoûtienne, c’est sur la résistance ou non du trade reflationniste que se préparera la rentrée. L’attaque du 19 juillet pourrait bien préfigurer, en effet, les débuts d’un retournement de sentiment, susceptible de défaire bien des tendances de marché apparues au premier semestre. Plusieurs sujets sont, à ce titre, à surveiller, parmi lesquels l’évolution du Covid, bien qu’incontournable, ne figure pas seule en tête de liste. Ainsi, la tournure des discussions budgétaires aux Etats-Unis pourrait largement supplanter la thématique sanitaire si elle tournait en défaveur de J. Biden. Les retours en provenance de la conjoncture américaine ne sont pas en reste, non plus, tant ils illustrent les risques de déception à venir sur la croissance. Alors que la réalité chinoise apparaît sous un jour nettement moins flatteur qu’en début d’année, il s’en faudrait de peu pour provoquer un repricing du scénario 2022.

Un mal pour un bien ? On peut l’espérer si ce retour de bâton parvient à faire dévisser les prix des matières premières. À défaut de soutenir un scénario supposé de reflation sur les marchés, les ménages verraient leur pouvoir d’achat reflaté et les entreprises, les pressions sur leurs marges atténuées…

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N’a-t-on encore rien vu du potentiel de hausse des marchés d’actifs ?

Lorsque vient le temps de cette interrogation, c’est souvent le début de la fin. Pourtant comment l’éviter ? L’exubérance des marchés, déjà pointée du doigt avant la crise sanitaire, est plus spectaculaire encore après celle-ci. Tentaculaire, elle embrasse les actions, les marchés du crédit, de l’immobilier mondial, des matières premières, celui des crypto-monnaies et, pour certains, celui des obligations d’État, à l’origine du niveau anormalement bas des taux d’intérêt et de l’acronyme qui va de pair et permet de justifier tous les autres abus, TINA. Jamais, la valeur des actifs n’a semblé aussi déconnectée de la vie économique et du rendement qu’elle peut effectivement leur offrir.

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Banque d’Angleterre et PCE américains font sortir les marchés de taux de leur torpeur

Voilà le genre de déclarations auxquelles il va sans doute falloir s’habituer. Après avoir annoncé un ralentissement de ses achats d’actifs il y a trois semaines, la Banque d’Angleterre pourrait considérer la perspective d’une remontée de ses taux d’intérêt courant 2022, selon l’un des membres de son Comité de politique monétaire Gertjan Vlieghe. L’annonce a surpris. L’inflation britannique est loin d’avoir été parmi les plus vigoureuses ces derniers mois et les perspectives économiques post-Brexit sont encore aux proies à de nombreuses interrogations. Mais la reprise est là, elle est plutôt vigoureuse et incite la BoE à revoir à la hausse ses prévisions. Les déclarations de Vlieghe sont un peu comme la réponse du berger à la bergère.

 

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Les marchés commencent-ils à se montrer un peu plus exigeants ?

Les indices boursiers piétinent et, après s’être montrés bien peu regardants sur les résultats économiques effectifs de ces derniers mois, il se pourrait bien qu’ils deviennent plus exigeants au vu des valorisations en présence. Il faut dire qu’au-delà des promesses budgétaires américaines et des retombées attendues de la réouverture des économies, déjà x fois anticipées, les retours sur la situation en présence ont de quoi laisser les plus optimistes sur leur faim. Les baromètres privilégiés des marchés que sont les PMI leur avaient promis monts et merveilles. Non seulement, les faits ne suivent pas, mais ces indicateurs pourraient pour la plupart avoir touché leurs plus hauts cycliques. Jusque-là dopés par les effets de base annuels très favorables, ils commenceront à être plombés par l’inversion de ces mêmes effets à l’approche de la fin du printemps, période de reprise fulgurante de l’activité l’an dernier… Alors, les investisseurs auront-ils autant le cœur à la prise de risque et autant d’appétit pour les cycliques et autres valeurs déclassées dans de telles conditions ? Il y a quelques bonnes raisons de s’interroger.

 

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Quand faut y aller, faut y aller ! Il serait, bien sûr, décent que la FED fasse un premier pas

La spéculation va bon train sur ce que pourrait annoncer la FED mercredi soir, au terme de la réunion du FOMC. Il y a quelques jours à peine, nombreux considéraient qu’elle ne changerait rien à son discours selon lequel la politique actuelle est appropriée et susceptible d’être durablement maintenue en l’état. Le vent semble avoir tourné dans la foulée de la décision de la Banque du Canada de réduire le montant de ses achats d’actifs et, plus récemment, avec l’annonce de la signature imminente d’un décret de J. Biden instituant une augmentation du salaire horaire des travailleurs contractuels du gouvernement fédéral de 10,95$ à 15$ dès 2022.

J. Powell peut-il une nouvelle fois se défausser ? Cela semble difficile au vu des résultats économiques récents et du rattrapage promis par la levée des contraintes sanitaires. Pour autant, le cas de figure est très loin d’être anticipé par les marchés ; tellement loin que la FED évitera sans doute de prendre trop de risques, surtout au vu de la fermeté récente de ses positions. J. Powell devrait donc évoluer sur la pointe des pieds et se contenter d’entre-ouvrir la porte à un possible ajustement de sa politique qui resterait à valider en juin. La piste n’en est pas moins périlleuse, d’autant plus glissante que le président de la FED n’a pas osé l’amorcer en mars.

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Si l’or doit rebondir, ça ne devrait plus tarder

Le titre est prudent ; on le serait à moins après le contrepied de ces derniers mois. Après avoir enregistré un record à 1746 € l’once en août, l’or a quasiment reperdu un cinquième de sa valeur, subissant depuis le début du mois de février une déferlante en euro ou en dollar qui en a surpris plus d’un. Actif, de loin, le plus performant des grandes classes d’investissement au monde au cours des sept premiers mois de 2020, le métal précieux est devenu le malaimé et, in fine, le grand perdant depuis. Curieusement, c’est au moment où les anticipations d’inflation des marchés se redressent comme elles l’ont rarement fait, que, ce qui s’apparente à une fuite devant le placement refuge, a été le plus manifeste, mettant en porte-à-faux de nombreux investisseurs. Avec un peu de recul, ce mouvement est moins surprenant qu’il n’y paraît. Notre approche, complétée de notre appréciation sur la situation économique et financière internationale, incite plutôt à envisager de se repositionner progressivement en faveur du métal précieux. Un quitte ou double largement suggéré par le caractère insupportable de la remontée des taux d’intérêt.

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Moindre récession au T4, retour de bâton au T1. 2021 en danger ?

Bon, finalement, la fin de la Covid-19, c’est pas pour tout de suite. « Jusque-là rien d’inquiétant », semblait dire le consensus il y a peu : l’épidémie finirait par être maitrisée par la vaccination et la reprise, un peu retardée, imprimerait forcément l’année 2021. Sauf que la Covid résiste et fait des petits plus prolifiques encore que leur souche. Résultat, l’urgence sanitaire revient au galop et le pari de vaccinations suffisamment rapides pour sauver le scénario de croissance commence à avoir du plomb dans l’aile. C’est sûr que débuter une année censée être celle d’une reprise, souvent qualifiée d’exceptionnelle, par une récession n’est pas du meilleur genre. Le diagnostic commence pourtant à s’imposer dans bon nombre de pays, si ce n’est pour l’ensemble du premier trimestre, du moins pour sa première moitié, et lorsque l’Allemagne évoque un possible prolongement des mesures de reconfinement jusqu’en avril, ou que le chômage américain remonte, la pilule est difficile à avaler. Si le quatrième trimestre a plutôt été meilleur que redouté au début de la 2ème vague de Covid, le premier trimestre 2021 risque, a contrario, de marquer une rechute. Alors promis, la reprise n’en sera que plus vigoureuse et 2021 sauvé ?

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Quel pouvoir de la FED face à un éventuel emballement des taux d’intérêt ?

La victoire des démocrates au Sénat américain a déclenché un mouvement de hausse des taux d’intérêt aux Etats-Unis qui n’a pas fini d’interroger sur son ampleur et sa rapidité futures. Après quasiment quatre décennies de repli de l’action publique, c’est un retour en force du rôle de l’État que promet le programme de J. Biden, lequel aura in fine : soit le mérite de redresser la productivité structurelle de l’économie américaine, soit la faiblesse de créer les conditions d’un retour de l’inflation. Les deux issues ne sont naturellement pas comparables en termes économiques mais, du point de vue de l’investisseur, le risque est clairement identifié : sauf impossibilité d’implémenter les réformes promises, pour des raisons politiques ou sanitaires, le niveau des taux d’intérêt est, à terme, amené à se redresser. Dans une telle perspective, le risque est grand que les marchés aillent plus vite que la musique, un schéma potentiellement destructeur face auquel la FED est généralement perçue comme un fiable garde-fou, capable de contrôler le niveau des taux d’intérêt, quoi qu’il en soit de l’évolution sous-jacente des anticipations d’inflation. Le postulat n’est certainement pas dénué de risque.

 

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