Ce que font les guerres : remontée des taux nominaux, baisse des taux réels, hausse de l’or.

Depuis l’invasion de l’Ukraine par la Russie en février 2022, les taux d’intérêt à long terme se sont renchéris de 300 points de base en moyenne dans le monde développé, l’inflation s’est envolée de 10 % à la charnière des années 2022-23, avant de revenir entre 3 % et 5 %, et les taux d’intérêt réels ont fait le chemin opposé, s’effondrant à -4,5 % en moyenne depuis le début du conflit, malgré leur remontée tout au long de l’année 2023.
Si la responsabilité des ruptures d’approvisionnement en gaz et pétrole russes dans l’envolée de l’inflation est peu contestée, le lien entre hausse des coûts d’emprunt et situation de guerre a rarement été évoqué durant cette période. Il est vrai que plus de deux années d’épidémie de covid avaient déjà largement préparé le terrain à un possible retour de l’inflation. Par ailleurs, de l’avis du plus grand nombre, la guerre en Ukraine n’était pas censée durer et a rarement menacé d’embraser le reste du monde. La chute des taux d’intérêt réels a donc, majoritairement été considérée comme un effet mécanique de l’envolée des prix, amené à trouver son terme avec la normalisation progressive de l’inflation. C’est bien, d’ailleurs, la manière dont les choses se sont déroulées, que nous soulignions il tout juste trois semaines comme un changement de donne radical de l’environnement économique et financier (cf – La parenthèse de taux réels négatifs se referme à grande vitesse et ça change la donne). C’était néanmoins avant les attaques du Hamas sur Israël et ce qui s’en est suivi, à savoir une envolée du risque de conflit mondial, qui pourrait justifier à elle seule une vigoureuse remontée des tensions à la hausse des taux d’intérêt. Le risque géopolitique est-il en train de devenir une composante prédominante de l’évolution des taux d’intérêt, à même de prendre le pas sur la conjoncture ? La question se pose indiscutablement.

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Si l’or doit rebondir, ça ne devrait plus tarder

Le titre est prudent ; on le serait à moins après le contrepied de ces derniers mois. Après avoir enregistré un record à 1746 € l’once en août, l’or a quasiment reperdu un cinquième de sa valeur, subissant depuis le début du mois de février une déferlante en euro ou en dollar qui en a surpris plus d’un. Actif, de loin, le plus performant des grandes classes d’investissement au monde au cours des sept premiers mois de 2020, le métal précieux est devenu le malaimé et, in fine, le grand perdant depuis. Curieusement, c’est au moment où les anticipations d’inflation des marchés se redressent comme elles l’ont rarement fait, que, ce qui s’apparente à une fuite devant le placement refuge, a été le plus manifeste, mettant en porte-à-faux de nombreux investisseurs. Avec un peu de recul, ce mouvement est moins surprenant qu’il n’y paraît. Notre approche, complétée de notre appréciation sur la situation économique et financière internationale, incite plutôt à envisager de se repositionner progressivement en faveur du métal précieux. Un quitte ou double largement suggéré par le caractère insupportable de la remontée des taux d’intérêt.

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Rien n’oblige à vendre son or, même en vue d’une plus grande rotation sectorielle en 2021

Les périodes de hausse des cours de l’or sont rarement les plus appréciées des investisseurs et il n’y a rien de bien surprenant à ce constat. Réputé pour son caractère de valeur refuge, quand le métal précieux finit par s’imposer dans les portefeuilles c’est en général lors d’épisodes d’inquiétude extrême, d’aversion au risque et de bas niveaux des taux d’intérêt réels. Après avoir été porté au zénith au cours de l’été, l’or a donc logiquement subi le contre-coup du regain d’appétit pour le risque que les espoirs suscités par la double perspective d’une vaccination à grande échelle contre le coronavirus et d’une politique de relance américaine ont provoqué. Adulé, il y a peu, l’or est depuis refoulé, comme enfoui avec les mauvais souvenirs d’une annus horribilis 2020, au profit des valeurs les plus cycliques, les plus impactées par la crise, sur lesquelles résident tous les espoirs de reprise et de performance.

La stratégie n’est pas sans risque dans un environnement encore marqué par un degré d’incertitude sans précédent au cours duquel même la poursuite du mouvement de rotation cyclique pourrait s’accompagner d’un retour en force du métal précieux, ainsi que cela a pu s’observer par le passé.

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La résistance de l’or à la chute de 30 % du pétrole ; une idée de sa force sous-jacente

… Et du degré de stress dans lequel les marchés européens ouvriront ce matin. La guerre des prix initiée par l’Arabie saoudite après l’échec des négociations entre l’OPEP et la Russie en fin de semaine dernière est un élément de stress supplémentaire après un week-end marqué par l’amoncellement des nouvelles mesures de confinement face à la propagation du coronavirus à travers le monde hors Asie.

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Covid-19 : un premier dépistage macro

Comme enflés à l’hélium par les liquidités, les marchés boursiers ont jusqu’à présent superbement ignoré le choc du coronavirus. Le cap de l’exubérance de la fin d’année dernière a été d’autant plus facile à garder que nous n’avons, à ce stade, que très peu d’illustrations des effets de cette épidémie. Ce n’est qu’à partir du début du mois de février, en effet, que la paralysie de l’économie chinoise a véritablement gagné du terrain. Il faudra donc attendre encore quelques jours ou semaines pour être en mesure d’évaluer l’impact de cette crise sanitaire d’envergure. Le réveil risque d’être brutal.

À quoi se préparer, quels sont les rouages de transmission de ce choc avant tout chinois sur l’activité internationale, les principales sources d’incertitudes ou d’interrogations liées au conséquences de cette épidémie ? Nous dressons ici un premier dépistage.

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L’or remonte après l’accord USA-Chine…

Dubitatifs, est sans aucun doute le qualificatif le plus approprié à la réaction des marchés à la signature de la phase I de l’accord commercial entre les États-Unis et la Chine. Si les indices boursiers américains donnent le sentiment de continuer à « acheter » la bonne nouvelle supposée, les marchés de taux et de matières premières semblent avoir fait plus de cas des faibles chiffres des prix à la production américains qu’à cette nouvelle du jour. Contrairement au scénario de reflation privilégié il y a quelques semaines à la perspective de cette trêve entre les deux premières économies mondiales, c’est un repli des taux futurs et des cours du pétrole qui ont simultanément marqué la séance de ce mercredi, qui plus est, couronnée par une remontée des cours de l’or de 0,8 %, à 1556,6 USD, à deux doigts de ses plus hauts récents de la semaine dernière.

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Dans les starting-blocs avant le G20, l’or, le yen et l’euro s’envolent après l’emploi américain

Les histoires ne sont pas identiques mais finissent par se retrouver sur le même terrain miné de l’escalade de la guerre commerciale, qu’accompagne une détérioration rapide de l’environnement conjoncturel international. Les marchés des devises et de l’or se sont préparés à ces risques ces dernières semaines et, au point de crispation actuel, la teneur des échanges du G20 risquait fort de provoquer d’importantes réactions sur les marchés de l’or et des devises, D. Trump ayant notamment annoncé qu’il prendrait après cette réunion sa décision d’augmenter ou non les tarifs à l’importation sur l’ensemble des produits chinois… Les chiffres de l’emploi américain sont venus bousculer l’agenda et précipiter les mouvements que nous redoutions au lendemain du G20. Gare à l’emballement en cas d’échec de ce sommet.

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Un Noël en or

À défaut d’avoir autorisé un rallye des marchés, l’action du président de la Fed a, au moins, réussi une prouesse : rallumer les feux des cours de l’or ! Certes, les banques centrales n’ont pas pour mission de soutenir les marchés d’actions et, l’économie américaine étant aussi bien portante, il n’y a fondamentalement aucune raison de ne pas poursuivre l’exercice de normalisation monétaire. Mais nous savons à quel point les phénomènes de correction de marché sont difficiles à appréhender et à quel point toute erreur de diagnostic peut entrainer un risque disproportionné dans un contexte de survalorisation fondamentale des actifs et de haut degré de financiarisation de nos économies.

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