Archives par catégories : HEBDO

Le billet hebdomadaire

L’Europe avance face aux crises ? Impatient de voir. Pour l’instant, on va dans le mur !

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Tandis que l’épidémie continue de repousser plus encore la perspective d’un retour à une vie économique normale sur le continent, Allemagne et Pologne font barrage à la ratification du fonds de relance. L’unique bouée de sauvetage, déjà bien loin de faire le poids face aux ravages provoqués par la crise, est donc menacée ou, dans le meilleur des cas, arrivera avec encore plus de retard qu’initialement prévu. Les responsables européens sont-ils aveuglés par les effets de base qui conduisent la plupart des économistes, nous y compris, à annoncer des taux de croissance exceptionnels pour cette année ou tout simplement borgnes ? Même notre scénario de croissance de 4,9 % cette année et 4 % en 2022, de plus en plus fragilisé aujourd’hui, laisse un trou béant de 5 % de pertes par rapport à la tendance du PIB d’avant la crise. À supposer que la croissance s’établisse à 2 % l’an par la suite, c’est une perte permanente de 4 % que subirait la zone euro. Difficile d’imaginer comment une telle situation pourrait ne pas être synonyme de crise de quelque sorte que ce soit et quelles risqueraient d’être les conséquences d’un blocage du plan de relance dont dépendent les marges d’action de trop nombreux pays.

 

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Les ambitions fiscales de J. Biden ne matchent pas avec le grand reset budgétaire

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Joe Biden trace sa route et a déjà posé les jalons d’une orientation de politique économique résolument différente en moins de trois mois. Rien que de très normal jusque-là. à 78 ans, l’actuel président ne joue pas son avenir politique mais la mise en application de ce qui a motivé son combat politique un demi-siècle durant. Dit autrement, il n’a rien à perdre et doit jouer la montre avant que les oppositions ne lui barrent éventuellement la route. Dès lors, les deux premières années de son mandat suggèrent des ruptures sans commune mesure avec les transitions démocrates de ces trente dernières années. On imaginait J. Biden potentiellement gêné par sa faible majorité au Sénat, il s’en sert au contraire pour tirer le plus grand profit de sa période de grâce. Il ne s’est pas écoulé un mois entre l’adoption du plan de soutien de 1 900 Mds de dollars et la présentation de son programme d’infrastructures, immédiatement suivie de ce qui va de pair, une hausse de la fiscalité. J. Biden va vite et ses avancées modifieront sans doute la donne au-delà de l’économie américaine. Une impulsion assurément bienvenue mais, somme toute, encore bien timorée sur le plan fiscal, ce qui n’est pas sans poser question.

 

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Marchés de taux, un peu plus haut, « pour voir »…

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Le débat sur les perspectives d’inflation ne cesse d’enfler, plus stimulé encore que l’inverse par la posture conservatrice de la FED et de la BCE à l’occasion de leur dernier comité de politique monétaire. Leur position ne sera assurément pas facile dans les prochains mois, au cours desquels s’empileront les résultats en très forte hausse des données annuelles d’inflation à travers le monde, sur fond de vraisemblable réouverture économique et d’initiatives budgétaires toujours plus importantes. Aux Etats-Unis, J. Biden trace sa route et pourrait faire adopter plus facilement que prévu les points-clés de son programme de relance structurelle. En Europe, la persistance de la maladie force les gouvernements à envisager plus de soutien tandis que l’audace américaine commence, semble-t-il, à transpirer. L’Allemagne a annoncé cette semaine une augmentation à 240 mds d’euros de l’enveloppe de ses emprunts pour 2021, à plus de 7 % de son PIB 2020…Après une consolidation de quelques jours, les taux d’intérêt sont dans les starting blocks, prêts pour repartir à la hausse et acter ce qui semble aujourd’hui s’imposer : le retour d’une croissance plus inflationniste face à laquelle les banques centrales sont volontairement en retard. Si le diagnostic d’inflation de moyen terme, nous l’avons souvent exprimé, est loin d’être posé les évolutions de court terme l’emportent. La balle est lancée et les marchés de taux semblent bien partis pour tester les résistances conjoncturelles. Seule question : où se situe le point de douleur ?

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Le temps se gâte pour les marchés émergents avec des banques centrales sous pression

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Brésil, Turquie, Russie ou Ukraine, les hausses de taux directeurs ont refait surface dans plusieurs pays émergents cette semaine, rappelant que leur capacité à prendre leurs distances à l’égard du dérapage de l’inflation en cours est souvent plus réduite que dans le monde développé.

À brève échéance, les tendances inflationnistes ne vont pas aider à calmer le jeu. La BCB a prévenu qu’une nouvelle hausse de ses taux était à prévoir après celle de jeudi et, si toutes les devises ne sont pas aussi fragiles que le real, la hausse, même largement technique, de l’inflation des prochains mois augmentera la nervosité des responsables monétaires, notamment si les cours des matières premières venaient à subir le contrecoup de leurs récentes exubérations. Derrière ceux-ci résident pour de nombreux exportateurs du monde émergent, en effet, la garantie de leur solvabilité et, de facto, les risques plus ou moins importants sur leurs devises. Dit autrement, le rebond de l’inflation n’est pas de bon augure pour les marchés émergents, lesquels, particulièrement captifs ces derniers mois, pourraient en payer les conséquences, malgré des perspectives encourageantes de croissance.

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Scénario trimestriel : renouveau industriel contre digitalisation des services : quel modèle?

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L’environnement économique mondial demeure profondément incertain. Si le scénario de reflation privilégié par les marchés est largement poussé par la perspective de la fin de l’épidémie, les mesures de relance et les politiques de verdissement potentiellement très favorables à l’industrie, la digitalisation accélérée post-Covid inquiète. Les pertes d’emplois structurelles qu’elle laisse entrevoir ne font assurément pas bon ménage avec l’optimisme en présence sur le renouveau industriel et la remontée des anticipations d’inflation qui l’accompagne. Le chemin de la croissance verte est loin d’être tout tracé. Un épais brouillard plane toujours sur les perspectives de croissance structurelles malgré des prévisions de fort rebond, dopées aux effets de base historiques provoqués par une crise inédite. Le risque d’erreur d’interprétation et de faux pas des marchés et des banques centrales est assurément élevé.

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Si l’or doit rebondir, ça ne devrait plus tarder

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Le titre est prudent ; on le serait à moins après le contrepied de ces derniers mois. Après avoir enregistré un record à 1746 € l’once en août, l’or a quasiment reperdu un cinquième de sa valeur, subissant depuis le début du mois de février une déferlante en euro ou en dollar qui en a surpris plus d’un. Actif, de loin, le plus performant des grandes classes d’investissement au monde au cours des sept premiers mois de 2020, le métal précieux est devenu le malaimé et, in fine, le grand perdant depuis. Curieusement, c’est au moment où les anticipations d’inflation des marchés se redressent comme elles l’ont rarement fait, que, ce qui s’apparente à une fuite devant le placement refuge, a été le plus manifeste, mettant en porte-à-faux de nombreux investisseurs. Avec un peu de recul, ce mouvement est moins surprenant qu’il n’y paraît. Notre approche, complétée de notre appréciation sur la situation économique et financière internationale, incite plutôt à envisager de se repositionner progressivement en faveur du métal précieux. Un quitte ou double largement suggéré par le caractère insupportable de la remontée des taux d’intérêt.

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La reflation sans hausse des taux, « ça n’existe pas »… dirait la comptine

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Les marchés pris à leur propre piège ? Après avoir poussé comme ils l’ont fait le bouchon de la reflation depuis la fin de l’année dernière, les voilà inquiets de voir le niveau des taux d’intérêt prendre le chemin de la normalisation malgré les conditions hyper-accommodantes des banques centrales. Il fallait avoir bien peu d’égards sur la perspicacité des marchés de taux pour penser qu’il puisse en être différemment. Jusqu’à présent absents du jeu de la politique économique, les gouvernements s’en mêlent aujourd’hui et, leur action combinée à celle des banques centrales, ça finit par faire beaucoup.

Promesses de politiques keynésiennes à vocation de verdissement schumpétérien sur tombereaux de liquidités des banques centrales, le cocktail s’est révélé détonnant sur les marchés de matières premières et de facto sur les anticipations d’inflation. L’ensemble, à première vue, vertueux après dix années de déflation latente, l’est beaucoup moins au regard du risque que représente une remontée des taux d’intérêt face au surendettement généralisé des agents et à des valorisations d’actifs financiers et immobiliers gonflées aux politiques quantitatives et de taux zéro depuis près de dix ans. Le réveil a pris un certain temps à se faire mais commence à se manifester sur les bourses, parmi lesquelles les valeurs technologiques dont la politique quantitative a fait l’essentiel de la surperformance de ces dix dernières années mais sans laquelle les lendemains boursiers pourraient être nettement plus incertains… Face à ce changement deux questions prédominent.

La première concerne la réalité du risque inflationniste, or force est de constater que celle-ci est encore très incertaine.

La seconde est relative à la menace que constituerait un changement des politiques des banques centrales sur les marchés financiers. Celle-ci semble particulièrement élevée.

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L’incontournable tapering des politiques monétaires

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L’exubérance des marchés financiers questionne de plus en plus la pertinence des pratiques monétaires. La Banque Populaire de Chine a mis les pieds dans le plat et initié un premier resserrement de ses conditions monétaires depuis le début de l’année. La Banque du Japon s’interroge et promet plus de souplesse à l’occasion de sa revue du mois de mars. Si les minutes des comités de politique monétaire de la FED et de la BCE décrivent encore une relative inflexibilité, leur position pourrait rapidement apparaître intenable. Les premiers mois de l’année seront marqués par une envolée des taux d’inflation qui, bien que principalement liée aux effets de base, pourrait être accentuée par le reflux de la pandémie. Dans le même temps devrait se concrétiser l’adoption du plan de soutien américain tandis qu’approchera l’échéance des premiers versements de fonds européens, prévue à partir de l’été. Difficile dès lors d’imaginer que les banques centrales échappent longtemps aux pressions qui devraient les pousser à acter la nécessité de changer le braquet de leur politique monétaire. Les gouvernements à la manœuvre, ces dernières devront s’estomper. Une bascule assurément « plus facile à dire qu’à faire !».

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