Le PIB de la zone euro se sera finalement contracté de 6,8 % en moyenne l’an dernier. C’est moins mauvais que généralement attendu grâce à une fin d’année moins pénalisée qu’initialement prévu par le regain de l’épidémie. Au quatrième trimestre, la baisse du PIB n’a été que de 0,7 %, en effet, à raison de 2 % de repli en Italie, 1,3 % en France et d’une légère croissance de 0,1 % en Allemagne et de 0,4 % en Espagne et au Portugal. En fin d’année dernière, l’acquis de croissance pour 2021 est de 2,1 %, ce qui devrait permettre de sauver les meubles cette année. Parviendra-t-on aux 3,9 % attendu par la BCE sur l’ensemble de l’année ?
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Analyse de la conjoncture internationale au fil de l’eau.
La consommation américaine sur la pente descendante
Alors qu’environ la moitié des grands secteurs américains a retrouvé des niveaux de consommation similaires à ceux de l’an dernier, l’après rattrapage semble bien difficile, avec un recul un peu partout, pour des dépenses totales en baisse de 0,6 % en termes réels en décembre. Si cette information ne modifie à priori pas les estimations de PIB publiées hier, ce recul, le deuxième consécutif, n’est pas de meilleur augure pour démarrer l’année 2021. Surtout, certains secteurs s’enfoncent encore un peu plus dans la crise, à l’exemple de l’hôtellerie, avec un niveau de consommation inférieur de plus de moitié à celui de décembre 2019.
Les PIB européens, un relatif satisfecit quant à la gestion de crise, reste le plus dur
Les PIB allemand et espagnol ressortent en très légère hausse, de respectivement 0,1 % et 0,4 % au quatrième trimestre. Le PIB français recule, mais dans des proportions bien plus réduites qu’envisagé en début de période : -1,3 %, quand l’INSEE prévoyait une chute de 4 % et que les premiers temps du confinement de novembre faisaient redouter un choc plus marqué encore. A l’heure où la perspective d’un troisième confinement généralisé se fait de plus en plus menaçante, ces résultats sont donc quelque peu réconfortants : contrairement au premier semestre, la gestion plus fine des restrictions sanitaires a porté ses fruits et le « stop & go » des politiques publiques, bien que particulièrement mal vécu, a permis de limiter la casse économique. Plusieurs bémols à cette première réaction, néanmoins, dont :
- Si la chute de la mobilité en France ne s’est pas traduite avec une ampleur similaire à celle du premier semestre sur le PIB, la consommation, elle, en a tout de même été la principale victime, avec nouvelle contraction d’ampleur en fin d’année
- Les dégâts sectoriels restent immenses et hautement préoccupants pour ce qui concerne la plupart des activités tertiaires, en particulier en Espagne. Leur remise à niveau conditionnera les perspectives de sortie de crise.
PIB américain, ça ne prend pas l’allure d’une reprise en V
Le PIB américain ressort en hausse de 4 % en rythme annualisé au dernier trimestre 2020, contre 33 % r.a. au troisième, soit toujours un recul de 2,5 % en glissement annuel, contre 2,8 % au trimestre dernier. Autant dire que la reprise est bien ralentie par rapport aux attentes d’il y a quelques mois ; la FED d’Atlanta estimait jusqu’à quasiment fin octobre une croissance de plus de 30 %… Les dépenses des ménages ressortent manifestement comme le point faible de cette première estimation, en hausse de seulement 2,6 % r.a., avant la publication, demain, des données de consommation de décembre. A contrario, le boom immobilier a maintenu la contribution de l’investissement résidentiel à la croissance du PIB à des niveaux inédits depuis le début des années 1980, de 1,3 points après déjà 2,2 points au troisième trimestre. Les stocks ont également gonflé la croissance d’un point au cours de la période. L’économie américaine est donc passablement affaiblie, la chute du dollar n’ayant même pas permis de dégager une contribution positive des exportations nettes, qui, à l’inverse, rabotent la croissance de 1,5 points. L’acquis de croissance pour l’année prochaine ressort ainsi à seulement 2 %, ce qui nécessiterait au moins une croissance identique à celle de la fin d’année pour parvenir à 4,5 % en moyenne cette année, après une contraction de 3,5 % en 2020.
L’Europe engluée échappe à une forte rechute du climat des affaires en janvier
Les indicateurs de climat des affaires de la Commission européenne de janvier semblent si banalement mauvais depuis un an qu’ils ne varient plus que marginalement, loin de la chute provoquée par la première vague d’épidémie, tout au moins pour l’instant. Ainsi, parmi les grands pays, seul l’indicateur composite allemand retombe à un niveau inférieur à celui de novembre, à 93 contre 95. Quant à l’Espagne, elle gagne même deux points, à 94. Est-ce pour autant significatif, pour un pays qui, tout au long du premier semestre 2020 affichait un climat des affaires supérieur à ses voisins mais a, néanmoins été le plus durement frappé par la crise ? Attendons confirmation. Reste donc l’essentiel : l’Europe vit au ralenti et la persistance de l’épidémie pousse les secteurs les plus vulnérables à s’enfoncer un peu plus dans la crise avant même la nouvelle vague de restrictions.
La confiance des ménages allemands dévisse ; les perspectives industrielles suivent
La confiance vacille du côté des consommateurs, ce qui n’a rien de surprenant compte-tenu de la tournure du contexte sanitaire et des mesures de restriction qui l’accompagnent. Les données publiées ce matin montrent toutefois d’importants écarts de sentiment de part et d’autre du Rhin. Si les ménages français n’ont pas franchement le moral en ce début d’année, les Allemands ont carrément un coup de blues.
L’indicateur GfK y a décroché de 7,5 points, à -15, un niveau certes supérieur à son point bas de mai mais exceptionnellement faible au regard de son historique et en comparaison de l’évolution, somme toute très limitée, de l’indicateur INSEE en France. La chute de 36 points des perspectives d’achat, rigoureusement identique à celle observée entre mars et avril 2020, est à l’origine de ce mauvais résultat. Outre les effets de la crise sanitaire, il s’explique sans doute pour une bonne partie par la fin de la période de TVA réduite qui avait commencé en juillet et s’est terminée en décembre. Ceci préfigure une contraction vraisemblablement importante de la consommation au premier trimestre, qui a tout lieu de propulser le pays en récession.
Retour sur la BCE et les doutes au sujet de l’inflation
A-t-on correctement interprété le compte-rendu de politique monétaire de la BCE de jeudi dernier ? La question nous taraude depuis l’envoi de notre commentaire. À y regarder de plus près, avons-nous sous-estimé la portée de ce court passage du communiqué au sujet des perspectives d’inflation : « Lorsque les effets de la pandémie s’estomperont, une reprise de la demande, soutenue par une politique monétaire et des politiques budgétaires accommodantes, exercera une pression à la hausse sur l’inflation à moyen terme » ? Le fait est que la visibilité sur les perspectives d’inflation est passablement réduite dans le contexte en présence.
C. Lagarde, en mode pause
Comme prévu, la BCE garde sa politique monétaire inchangée ce mois-ci après une augmentation importante de ses différents programmes d’achats d’actifs et de refinancement bancaire en décembre. Mme Lagarde parle d’une récession au quatrième trimestre de l’année dernière et un début d’année compliqué du fait du regain de l’épidémie mais rassure : « ces développements sont en ligne avec le scénario présenté en décembre »… La présidente de la BCE se veut donc réconfortante en attendant l’effet salvateur des vaccinations et tandis que les craintes autour du Brexit et de l’adoption du plan de relance européen encore en place en décembre, sont aujourd’hui levées. Il est vrai que le dispositif annoncé en décembre laisse de la marge pour faire face à d’éventuelles déceptions additionnelles. À ce titre, la résistance des marchés à la crise politique italienne est incontestablement un facteur de confiance tandis que la remontée des anticipations d’inflation sur leur niveau d’avant crise n’est pas pour déplaire… L’euro apprécie.