L’effondrement accéléré des courbes de taux d’intérêt après la communication des banques centrales de la semaine dernière sème la zizanie sur les marchés. Puissant signal de récession, rarement démenti, surtout avec une telle ampleur, comment cette configuration peut-elle être compatible avec le regain, à certains égards, fulgurant d’appétit pour le risque simultanément observé sur les marchés ces derniers jours ? Les banques centrales ont manifestement raté quelque chose dans leur communication pour provoquer de telles distorsions. En effet, les pans les plus à risques des marchés semblent n’avoir retenu que leur relative confiance dans la perspective d’une maitrise de l’inflation et d’une réduction simultanée des risques sur l’activité. A l’inverse, les marchés de taux « sans risque » semblent n’avoir retenu que leurs propos sur la poursuite nécessaire d’un resserrement monétaire inachevé et le maintien de conditions monétaires durablement restrictives dont le résultat serait forcément récessif. Résultat, les bourses et les marchés du crédit flambent tandis que les courbes de taux d’intérêt sonnent le glas de la croissance. Cela rappelle, de loin, la période 2004-2005, lorsque le président de la FED de l’époque A. Greenspan pointait du doigt l’énigme (Conendrum) d’une inertie anormale des taux longs à la remontée des taux directeurs qu’il orchestrait. Le fait est que l’efficacité du resserrement monétaire en était largement diluée et que la FED a dû aller beaucoup plus loin dans ses hausses de taux pour contrer une inflation jugée menaçante, à 4,5 % à son plus haut de septembre 2005… On connaît la suite, et, quand bien même, l’environnement de l’époque n’avait pas grand-chose de comparable avec l’actuel, on est tenté d’y voir quelques similitudes… Alors, que penser ?
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Le trade reflationniste passera-t-il l’été ?
Durant la coupure aoûtienne, c’est sur la résistance ou non du trade reflationniste que se préparera la rentrée. L’attaque du 19 juillet pourrait bien préfigurer, en effet, les débuts d’un retournement de sentiment, susceptible de défaire bien des tendances de marché apparues au premier semestre. Plusieurs sujets sont, à ce titre, à surveiller, parmi lesquels l’évolution du Covid, bien qu’incontournable, ne figure pas seule en tête de liste. Ainsi, la tournure des discussions budgétaires aux Etats-Unis pourrait largement supplanter la thématique sanitaire si elle tournait en défaveur de J. Biden. Les retours en provenance de la conjoncture américaine ne sont pas en reste, non plus, tant ils illustrent les risques de déception à venir sur la croissance. Alors que la réalité chinoise apparaît sous un jour nettement moins flatteur qu’en début d’année, il s’en faudrait de peu pour provoquer un repricing du scénario 2022.
Un mal pour un bien ? On peut l’espérer si ce retour de bâton parvient à faire dévisser les prix des matières premières. À défaut de soutenir un scénario supposé de reflation sur les marchés, les ménages verraient leur pouvoir d’achat reflaté et les entreprises, les pressions sur leurs marges atténuées…
Encore un peu de travail avant de revoir de l’inflation salariale aux Etats-Unis…
Le rapport sur l’emploi américain du mois de mars risque de ne pas suffire à lever les incertitudes sur les développements conjoncturels aux États-Unis. Légèrement supérieures aux attentes pour ce qui concerne le seul mois de mars, les 196 000 créations de postes annoncées ne compensent pas le manque à gagner du mois précédent qui, même révisé, reste très faible, à 33 K. Entre février et mars, l’emploi américain a ainsi progressé de 114,5 K par mois en moyenne, son plus faible niveau depuis septembre 2017 (post ouragans). Si le bon chiffre de janvier permet encore de sauver la mise trimestrielle, ce résultat a tout lieu de semer le doute sur la vigueur de l’économie américaine. Autre source de déception, la croissance des salaires piétine et se replie à 3,2 % l’an en mars, après avoir plafonné à 3,5 % ces derniers mois. Ce constat n’est guère satisfaisant pour une banque centrale dont l’objectif premier est aujourd’hui de restaurer des sous-jacents d’inflation plus solides. Il pourrait y avoir là de quoi préparer le terrain à un affaissement supplémentaire de la courbe des taux…