Tag Archives: FED

Fed : mais quelle mouche l’a donc piquée ?

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Que les résultats économiques américains se soient améliorés est une chose. Que la Fed rompe comme elle le fait aujourd’hui avec sa stratégie et ses pratiques monétaires en est une autre, que le premier argument ne peut décemment pas justifier. Alors que les économistes américains seront nombreux à se réfugier derrière la décision du FOMC d’hier soir pour nous expliquer qu’elle valide le diagnostic de bonne santé retrouvée de l’économie américaine, telle n’est assurément pas notre analyse. Quelles sont donc les raisons susceptibles d’expliquer la volte-face de la Fed ?

 

L’Humeur du Vendredi 10 janvier

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Non, la France ne retombe pas en récession !

+ 1,3 %, la hausse de la production industrielle française au mois de novembre. Voilà une bonne surprise. Certes, ce chiffre est à considérer à sa juste valeur : à savoir, une progression en large partie expliquée par les variations erratiques des activités minière et énergétique. Les données sur le seul secteur manufacturier sont moins flatteuses, avec une croissance de 0,2 % seulement de la production, après une augmentation de 0,3 % en octobre. Il n’en reste pas moins que nous sommes loin du message d’une économie sur le point de retomber en récession délivré par les enquêtes PMI.

Fed : le dilemme du taux de participation et du taux de chômage

Chute de trois dixièmes du taux de chômage, nouveau repli de deux dixièmes du taux de participation, repli de la durée hebdomadaire du travail, créations d’emplois de 74 000, les plus faibles depuis janvier 2011… La Fed pouvait-elle imaginer pire configuration pour son premier mois de tapering ?

États-Unis : tout va donc pour le mieux ?

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La pression des marchés et l’amélioration des données économiques de ces derniers mois ont finalement eu raison de la politique de la Fed. Cette dernière abaissera de 10 milliards de dollars ses achats d’actifs à partir du mois de janvier, pour ne plus injecter que 75 milliards de dollars par mois. La perfusion reste de taille mais peu importe, le message délivré par la Fed est celui du début d’une normalisation de la situation. Le changement tant redouté de sa politique devient dès lors une bonne nouvelle, saluée par les marchés : l’indice Dow Jones réagit positivement à l’annonce, de même que le dollar.

Reste que cette normalisation ne pourra échapper à un changement d’anticipations du niveau des taux d’intérêt directeurs de la Reserve Fédérale. Les taux longs devraient donc poursuivre leur tendance à la hausse et ceci d’autant plus que la Fed a maintenu son objectif de changement plus radical de ses conditions monétaires dès lors que le taux de chômage franchirait le seuil de 6,5 %. L’économie américaine a-t-elle les moyens de faire face à une remontée supplémentaire des taux longs ? Là est toute la question.

L’Humeur du Vendredi 13 décembre : Le billet vert de plus en plus fragile

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Le scénario d’une réappréciation du dollar qui, depuis plus d’un an ressort des prévisions du consensus, a subi un nouveau revers ces dernières semaines. Non seulement la devise américaine est restée très affaiblie mais elle a recommencé à se déprécier à l’égard de la grande majorité des devises du reste du monde, y compris un certain nombre de devises émergentes ces derniers jours.

Selon l’indice ICE, le billet vert ne serait, ainsi, guère plus élevé aujourd’hui qu’il ne l’était durant la période du « shutdown » du mois d’octobre et donc guère éloigné de ses plus bas niveaux enregistrés depuis deux ans, ceci malgré les bonnes nouvelles récentes sur la situation conjoncturelle américaine et la montée des anticipations sur un possible « tapering » de la Fed.

Comment l’expliquer ? Nous voyons plusieurs raisons à cette situation.

2014 : nouveau round d’interventions des banques centrales

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Si comme nous le pensons, la Fed n’est pas sur le point de pouvoir initier une réduction de ses achats d’actifs, l’année prochaine devrait marquer un nouveau record d’injections de liquidités à l’échelle mondiale. Au contraire du premier semestre 2013 au cours duquel le bilan agrégé des quatre principales BC -la FED, la BoE, la BoJ et la BCE- a globalement stagné, les trimestres à venir cumuleraient en effet :

  • les 85 mds de dollars mensuels d’achats d’actifs de la Fed, soit 1020 mds par an,
  • les 600 à 718 milliards de dollars de la BoJ, conformes à son objectif d’élever la base monétaire japonaise de 60 000 à 70 000 milliards de yens par an (un gonflement de l’ordre de 40 % par rapport au début 2013),
  • l’achat pour 610 milliards de dollars de Gilts de la Banque d’Angleterre, associé au renouvellement de son stock d’actifs de 375 milliards de livres au fur et à mesure de l’arrivée à maturité des titres détenus dans le cadre de son programme de facilités d’achats (Asset Purchase Facility),
  • et, vraisemblablement, les effets d’une probable LTRO de la BCE, susceptible, selon nos hypothèses, de drainer de 250 mds à 500 mds d’euros, soit encore 350 à 750 mds de dollars.

Les « quatre » injecteraient ainsi la bagatelle de 1600 à 2500 milliards de dollars annuels (135 à 208 milliards mensuels), si ce n’est sur l’ensemble de l’année 2014, du moins à ses débuts, soit, dans l’hypothèse basse, l’équivalent de 10 % du PIB américain ou, dans l’hypothèse haute, quasiment l’équivalent du PIB français de 2012 ! Avec ou sans passage à l’acte de la BCE, le flux annuel de ces injections retrouvera donc en tout état de cause les hauts niveaux connus en 2011-2012 et pourrait franchir des records jamais égalés depuis la crise de 2008 en cas de LTRO de la BCE.

Que penser de telles perspectives ?

La Fed temporise, sans surprise !

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« The first rate hike will not come until the unemployment rate is considerably below 6,5 % » ! B. Bernanke, 18 septembre 2013

La Fed a osé aller à l’encontre des anticipations, elle a eu raison. Assumer cette décision n’était pas facile tant les marchés s’étaient auto-convaincus d’un changement imminent de sa stratégie depuis le début de l’été. Les raisons qui sont à l’origine de sa décision sont pourtant claires :

  1. La situation économique américaine demeure extrêmement fragile : la croissance ne décolle pas, la croissance de l’emploi reste anémique, le pouvoir d’achat est trop faible pour assurer une reprise pérenne de la consommation et les entreprises n’investissent pas.
  2. La remontée des taux d’intérêt depuis le début de l’été a été trop rapide et constitue un danger pour la croissance, d’ores et déjà illustré par l’arrêt brutal de la reprise immobilière depuis le printemps.
  3. La baisse du taux de chômage n’est pas le fruit d’une amélioration de la situation du marché de l’emploi mais au contraire l’illustration de sa détérioration persistante que révèle la chute du taux de participation de la population, en d’autres termes, le découragement de la population en âge de travailler à chercher un emploi.
  4. La politique budgétaire est significativement restrictive et le restera quand par ailleurs la mise en place de la réforme de la santé, avant la fin de l’année, risque d’impacter significativement les revenus des particuliers.

L’annonce de ce jour est considérable d’implications.

…

Etats-Unis : vigilance oblige

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Si la tendance à l’optimisme quant à la situation américaine est coutumière, rares sont toutefois les périodes au cours desquelles le sentiment dominant est tellement éloigné de ce que révèlent les chiffres. Ainsi, au contraire des affirmations les plus fréquentes :

  • L’économie américaine ne va pas mieux mais plutôt moins bien qu’il y a quelques mois : la croissance de la production industrielle s’effrite, la productivité évolue dorénavant en territoire négatif et les indicateurs du marché de l’emploi se dégradent à nouveau.
  • Sa capacité à faire face à la remontée des coûts de financement est par ailleurs loin d’être démontrée. Non seulement la consommation ne décolle pas mais le marché de l’immobilier a très mal réagi à la remontée des taux d’intérêt depuis le début de l’été.
  • Alors que la question d’un changement de politique de la Fed est assez légitime après cinq années de politique non-conventionnelle, celui-ci ne trouve pas de justification économique. Le risque que la Fed aille trop vite en besogne est donc bel et bien réel.

L’essentiel de la rentrée 2013

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Après une période estivale globalement calme, la rentrée se présente sous un jour beaucoup plus instable pour les marchés financiers. Les incertitudes relatives à un changement possible de la politique de la Fed se sont intensifiées dans le sillage de statistiques américaines décevantes et de la crise des devises des pays émergents, quand s’ajoutent maintenant à la nervosité ambiante, les craintes d’une possible intervention armée en Syrie. Nous passons ici en revue les principaux sujets d’importance pour cette rentrée. 

  • Risque de frappes aériennes en Syrie. L’éventualité d’une intervention imminente a reculé durant le week-end avec la décision du Président Obama de porter le débat devant le Congrès américain, dont les travaux ne reprendront pas avant 9 septembre. Le sujet, vu son importance, ne quittera pas pour autant le devant de la scène internationale. Pétrole, croissance, devises, taux… Nous revenons sur les risques économiques et financiers associés, à ce stade, à une éventuelle intervention.
  • Pays émergents : situation de plus en plus critique. Les mesures d’urgence adoptées par les pays en crise peuvent calmer les tensions un temps. Elles ne constituent pas, néanmoins, des réponses durables aux problèmes rencontrés par les pays en déséquilibre. Le risque de change est particulièrement élevé au Brésil, où l’appréciation de 100 % du taux de change réel en 10 ans, est un handicap aujourd’hui insupportable. La Chine, protégée des turbulences actuelles, n’est pas à l’abri des conséquences défavorables, à terme, de cette crise sur ses exportations.
  • Etats-Unis : un ensemble bien fragile pour envisager un « exit ». Frilosité des consommateurs, retournement immobilier, manque de visibilité du côté des entreprises… L’ensemble semble bien fragile à la veille de nouvelles tractations budgétaires, de la mise en place de la réforme de la santé et d’une possible intervention en Syrie, pour ne pas influencer la décision de la Fed. Nous continuons à privilégier la voie de la temporisation lors du prochain FOMC des 17 et 18 septembre.
  • Zone euro : place aux bonnes nouvelles, pour un temps. L’amélioration de la situation conjoncturelle prend le pas sur les inquiétudes structurelles. Sous l’impulsion domestique, 2013 est bien partie pour donner des résultats meilleurs qu’attendu. L’absence de relais international pose cependant question. Sans reprise de la demande mondiale, la croissance de la zone euro s’essoufflera rapidement.