Archives par catégories : HEBDO

Le billet hebdomadaire

Moindre récession au T4, retour de bâton au T1. 2021 en danger ?

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Bon, finalement, la fin de la Covid-19, c’est pas pour tout de suite. « Jusque-là rien d’inquiétant », semblait dire le consensus il y a peu : l’épidémie finirait par être maitrisée par la vaccination et la reprise, un peu retardée, imprimerait forcément l’année 2021. Sauf que la Covid résiste et fait des petits plus prolifiques encore que leur souche. Résultat, l’urgence sanitaire revient au galop et le pari de vaccinations suffisamment rapides pour sauver le scénario de croissance commence à avoir du plomb dans l’aile. C’est sûr que débuter une année censée être celle d’une reprise, souvent qualifiée d’exceptionnelle, par une récession n’est pas du meilleur genre. Le diagnostic commence pourtant à s’imposer dans bon nombre de pays, si ce n’est pour l’ensemble du premier trimestre, du moins pour sa première moitié, et lorsque l’Allemagne évoque un possible prolongement des mesures de reconfinement jusqu’en avril, ou que le chômage américain remonte, la pilule est difficile à avaler. Si le quatrième trimestre a plutôt été meilleur que redouté au début de la 2ème vague de Covid, le premier trimestre 2021 risque, a contrario, de marquer une rechute. Alors promis, la reprise n’en sera que plus vigoureuse et 2021 sauvé ?

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Quel pouvoir de la FED face à un éventuel emballement des taux d’intérêt ?

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La victoire des démocrates au Sénat américain a déclenché un mouvement de hausse des taux d’intérêt aux Etats-Unis qui n’a pas fini d’interroger sur son ampleur et sa rapidité futures. Après quasiment quatre décennies de repli de l’action publique, c’est un retour en force du rôle de l’État que promet le programme de J. Biden, lequel aura in fine : soit le mérite de redresser la productivité structurelle de l’économie américaine, soit la faiblesse de créer les conditions d’un retour de l’inflation. Les deux issues ne sont naturellement pas comparables en termes économiques mais, du point de vue de l’investisseur, le risque est clairement identifié : sauf impossibilité d’implémenter les réformes promises, pour des raisons politiques ou sanitaires, le niveau des taux d’intérêt est, à terme, amené à se redresser. Dans une telle perspective, le risque est grand que les marchés aillent plus vite que la musique, un schéma potentiellement destructeur face auquel la FED est généralement perçue comme un fiable garde-fou, capable de contrôler le niveau des taux d’intérêt, quoi qu’il en soit de l’évolution sous-jacente des anticipations d’inflation. Le postulat n’est certainement pas dénué de risque.

 

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Rien n’oblige à vendre son or, même en vue d’une plus grande rotation sectorielle en 2021

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Les périodes de hausse des cours de l’or sont rarement les plus appréciées des investisseurs et il n’y a rien de bien surprenant à ce constat. Réputé pour son caractère de valeur refuge, quand le métal précieux finit par s’imposer dans les portefeuilles c’est en général lors d’épisodes d’inquiétude extrême, d’aversion au risque et de bas niveaux des taux d’intérêt réels. Après avoir été porté au zénith au cours de l’été, l’or a donc logiquement subi le contre-coup du regain d’appétit pour le risque que les espoirs suscités par la double perspective d’une vaccination à grande échelle contre le coronavirus et d’une politique de relance américaine ont provoqué. Adulé, il y a peu, l’or est depuis refoulé, comme enfoui avec les mauvais souvenirs d’une annus horribilis 2020, au profit des valeurs les plus cycliques, les plus impactées par la crise, sur lesquelles résident tous les espoirs de reprise et de performance.

La stratégie n’est pas sans risque dans un environnement encore marqué par un degré d’incertitude sans précédent au cours duquel même la poursuite du mouvement de rotation cyclique pourrait s’accompagner d’un retour en force du métal précieux, ainsi que cela a pu s’observer par le passé.

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Perspectives 2021 : reflation, enfin ?

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Après une contraction sans précédent de plus de 4 % de l’économie mondiale cette année, 2021 devrait être une année de rattrapage avec une croissance autour de 5 %. L’épidémie de coronavirus, bien qu’encore très active, semble en mesure de pouvoir être maitrisée d’ici à la fin du printemps 2021 ce qui irait de pair avec un début de normalisation de l’activité et de la mobilité économique à partir de l’été. Alors que les mesures de soutien à l’économie, en provenance des banques centrales ou des États ont considérablement réduit l’impact de la crise sanitaire sur les ménages et les entreprises, la mise en place des premiers dispositifs de relance structurels entretient une relative confiance. Reste néanmoins de nombreuses incertitudes sur ce que sera cette reprise et les délais nécessaires pour ramener l’économie mondiale sur sa trajectoire d’avant crise.

–    Si le programme du président J. Biden suscite d’immenses espoirs, les marges de manœuvre de la nouvelle administration sont très incertaines face à une opposition farouche des républicains.

–    Le haut niveau d’endettement des entreprises est un autre point majeur de ces questionnements, en termes de risques financiers d’une part et de capacité de ces dernières à prendre le relai de l’investissement public.

–    Les destructions d’offre, en particulier dans le tertiaire, constituent la troisième incertitude majeure, notamment pour ce qu’elles impliquent pour le futur du marché de l’emploi et, simultanément, les sous-jacents d’inflation.

Les développements sur ces trois points-clés conditionneront dans une large mesure ceux des taux d’intérêt et la capacité des banques centrales à prévenir des hausses futures dans un environnement de surendettement généralisé des États et d’extrême dépendance des marchés financiers au très bas niveau historique des taux réels. En dépit de perspectives de croissance plutôt réconfortantes, 2021 s’annonce avant tout comme une année d’incertitudes et de risques persistants, bien que de nature potentiellement très différente de 2020.

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Yellen ou quand l’exubérance des marchés transforme une bonne nouvelle en risque majeur

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La nomination en début de semaine de J. Yellen comme secrétaire d’État au Trésor de l’équipe de J. Biden est sans conteste une bonne nouvelle, approuvée par une grande majorité d’observateurs compte-tenu de ce que l’ex-présidente de la FED a montré de son habileté entre 2014 et 2018. Démocrate chevronnée, reconnue pour son parcours académique, en particulier pour sa connaissance du marché de l’emploi, elle a notamment su faire entendre le caractère réducteur de l’un des indicateurs jusqu’alors les plus influents de la politique monétaire américaine, à savoir le taux de chômage, pour lui préférer une batterie d’autres statistiques plus révélatrices des phénomènes d’exclusion et des insuffisances du marché de l’emploi. Sa notoriété a forcé le respect et lui a donné une force de conviction que nul n’imagine voir disparaître dans ses nouvelles fonctions. Son arrivée au Trésor rend, ainsi, nettement plus plausible la mise en place du programme de relance budgétaire face à laquelle le pouvoir monétaire d’un J. Powell qui ne lui arrive pas à la cheville pourrait se voir de facto amoindri. Dit autrement, c’est la perspective d’une concentration du pouvoir entre les mains du gouvernement que semble incarner l’arrivée de J. Yellen, première femme au poste de Ministre des Finances et premier ex-président de la FED à prendre les rênes du Trésor depuis 1980. La nouvelle n’est pas sans conséquence. Si les marchés boursiers y voient un signe additionnel d’appétit pour le risque, l’inquiétude se fait sentir du côté des marchés de taux d’intérêt et du dollar. Dans un contexte où rien ne semble faire plus douter les investisseurs, l’emballement en présence pose incontestablement question.

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Annuler la dette : une fausse réponse à de vrais manquements européens ?

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  La crise du Covid-19 a partout entrainé une explosion des dettes publiques dans des proportions telles que nul n’imagine qu’elles seront remboursées par des économies durablement affaiblies, qui plus est, rapidement vieillissantes. Les effacer est de plus en plus souvent préconisé en Europe afin d’éviter de grever la reprise et pour redonner aux États des marges de manœuvre nécessaires afin de déployer des politiques de relance de plus grande envergure, susceptibles d’accélérer la transition vers une économie bas carbone. A ces arguments on ajouterait volontiers l’espoir qu’une annulation du surcroit de dette lié au Covid-19 puisse mettre un terme aux pratiques quantitatives de la BCE dont les conséquences, sur la durée, se révèlent éminemment nocives à l’équilibre et au développement économique. Il y a pourtant bien des raisons de douter de l’efficacité d’une telle solution. Outre le fait que la dette ne soit pas l’urgence du moment, son annulation ne garantit nullement une plus grande efficacité de la politique budgétaire, laquelle a plus à voir avec des oppositions politiques que les distorsions créées par son effacement pourraient envenimer plutôt que l’inverse.

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L’accord de libre échange asiatique : pas vraiment un changement de donne

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Comment interpréter l’accord commercial asiatique de cette semaine, le RCEP (Regional Comprehensive Economic Partnership) au-delà du pied de nez à l’ex-président américain et aux tentations protectionnistes naissantes en Europe à l’égard de la Chine ?

La région, dont le commerce est régi de longue date par l’ASEAN avec laquelle les cinq nouveaux membres (Chine, Japon, Corée, Australie et Nouvelle Zélande) avaient des accords de libre-échange bilatéraux, est déjà très intégrée commercialement. Il serait dès lors probablement illusoire d’imaginer que ce nouveau partenariat régional (RCEP) ait un effet très significatif sur l’intensité des échanges entre les pays signataires. Par ailleurs, si l’harmonisation des règles d’origine, à laquelle le RCEP consacre une bonne part, représente une avancée pour les entreprises de la région, l’absence d’unification des normes et l’exclusion des services du champ de négociation risquent d’en limiter les bénéfices.

L’ensemble n’a, au total, guère l’allure que les signataires voudraient lui donner. Quand bien même cet accord figure comme le plus important à l’échelle planétaire -ses quinze signataires représentent 30 % du PIB mondial et 27 % des échanges internationaux-, il ne semble guère en mesure de permettre à l’Asie d’aller à contre-courant du mouvement de démondialisation enclenché ces dernières années.

La région aurait pourtant pu trouver dans un tel partenariat, un véritable avantage structurel mais il aurait fallu pour cela qu’elle soigne un peu plus ses relations avec l’Inde, seul pays au profil démographique véritablement capable d’offrir à l’ensemble de la région l’occasion d’un rajeunissement nécessaire au renforcement de sa position de leader industriel mondial. L’Inde a néanmoins abandonné les négociations l’an dernier et son absence réduit incontestablement la portée de l’aboutissement de ces huit années de concertation.

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La chute de la mobilité s’accélère en Europe et l’acquis du PIB 2021 s’effondre

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L’épidémie de Covid-19 continue à faire des ravages en Europe et les perspectives économiques trinquent. France et Belgique qui étaient il y a peu des exceptions sont quasiment devenues la norme en Europe de l’ouest ces derniers jours, Royaume-Uni inclus. En début de semaine, l’indicateur Google de mobilité est tombé à -48 % en Allemagne, un niveau proche de celui observé au pire de la crise au printemps (-52 % en avril) et converge partout ailleurs vers ceux de la France et de la Belgique.

Malgré les tentatives des gouvernements pour réduire l’impact économique des mesures de distanciation, leurs effets sur les consommateurs sont donc considérables. Le quatrième trimestre en paiera les conséquences avec de nouvelles baisses importantes de l’activité. Un retour graduel à une situation moins pénalisante en décembre pourrait atténuer ce choc mais ne permettra pas de combler les pertes en cours. Dans de telles conditions, la chute du PIB du quatrième trimestre pourrait avoisiner 7 % en zone euro ; de quoi aggraver le bilan de l’année 2020 et, plus encore, l’acquis de croissance pour 2021 dont la base, jusque-là prévue positive, deviendrait fortement négative.

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