Archives par catégories : CONJONCTURE 

Analyse de la conjoncture internationale au fil de l’eau.

La BCE pose les bases de possibles baisses de taux en juin : le CAC franchit les 8.000 pts

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A ceux qui s’interrogent encore sur le rôle de prévisions économiques des banques centrales, la BCE apporte la réponse : les prévisions servent à donner des indications aux marchés sur leurs intentions. Et ces dernières sont on ne peut plus claires.
• La BCE révise de 0,8 % à 0,6 % sa prévision de croissance 2024 pour la zone euro : un niveau inférieur au scénario de la Commission européenne publié mi-février (0,8 %), inférieur-même à notre propre estimation du mois de décembre (0,8 %) et, du reste, assez largement contrariant par rapport au discours réconfortant qui l’accompagne.
• Surtout, elle confirme son satisfécit à l’égard de la tendance à la baisse de l’inflation et, là encore, privilégie un scénario plus favorable à un assouplissement monétaire que tout autre chose. Sa prévision d’inflation 2024 est, ainsi, abaissée de 2,7 % en décembre à 2,3 %, avec un retour à 2 % envisagé pour 2025. La BCE force clairement le trait sur ce point. Fin février, en effet, l’acquis d’inflation était déjà de 1,6 %, ce qui implique des hausses mensuelles de 0,15 % seulement au cours des dix prochains mois, au lieu de 0,21 % au cours de l’année écoulée. La hausse des prix du pétrole qui aurait, toutes choses égales par ailleurs, pu pousser la BCE à revoir en légère hausse sa prévision, semble être absorbée par une confiance surprenante à l’égard des forces désinflationnistes à l’œuvre, souvent mentionnées par la présidente de l’institution.

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Un petit coup de pouce à Mme Lagarde de la part de J. Powell ?

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Le scénario du pire qui aurait été celui d’un J. Powell beaucoup plus réservé sur l’éventualité d’une baisse des Fed Funds cette année n’a pas eu lieu. Le président de la Fed n’a pas changé grand-chose à son discours devant le Congrès par rapport à ce qui était ressorti du dernier FOMC : la croissance économique reste robuste, les progrès sont notables en matière d’inflation mais méritent d’être confirmés avant que la Fed ne puisse baisser ses taux d’intérêt… sans doute plus tard dans le courant de cette année. J. Powell n’a donc pas remis en cause ce qui semble aujourd’hui le plus important pour les marchés, à savoir, la perspective d’une baissse des Fed Funds en 2024 que les récentes données en provenance de l’économie américaine commençaient à sérieusement mettre à mal.
Mme Lagarde aura-t-elle, pour autant, les moyens de saisir la balle au bond et de prendre un pas d’avance sur la Fed en laissant filtrer son intention de baisser ses taux directeurs d’ici l’été à l’issue du comité de politique monétaire de cette semaine ? Elle aurait toutes les bonnes raisons de le faire, dont celle de montrer qu’elle peut s’affranchir de la Fed, comme le recommandent bon nombre d’économistes ainsi que certains des membres du Conseil des gouverneurs, et, surtout, celle de manquer cruellement d’arguments pour maintenir sa rhétorique sur la nécessité de conserver des conditions monétaires durablement restrictives.

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La dégradation des ISM, plus difficile à digérer sans promesse de baisse des taux…

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Les indicateurs ISM américains se sont repliés de 1,3 point dans l’industrie manufacturière et de 0,8 point dans les services, à des niveaux de respectivement 47,8 et 52,6. Dans ces deux secteurs, les indicateurs d’emploi sont également retombés en dessous des 50 points. Ces publications s’ajoutent à celle de la chute de 3,6 % des commandes industrielles de janvier et à la série de données récentes indiquant un coup de frein de l’économie américaine. Simultanément, les retours en provenance des prix s’améliorent. Après la forte hausse de la composante prix de l’ISM services en janvier, celle-ci a quasiment retrouvé son niveau de décembre. Dans l’ensemble, ces données redonnent un peu de baume au cœur des marchés obligataires : les rendements des T-Notes à 2 ans se replient de 5 points de base et les 10 ans, de 8 points. Reste que les marchés ont fini par intégrer l’idée que la Fed ne sera pas au rendez-vous des baisses des taux aussi vite que prévu. Si la probabilité d’un premier mouvement en juin n’est pas totalement évacuée, le doute s’instille de plus en plus. Les mauvaises nouvelles, sans espoir de réponse imminente de la Fed sont, de fait plus difficiles à digérer du côté des actions…

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L’industrie française, décidément, plombée

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La production industrielle française s’est contractée de 1,1 % et de 1,6 % pour sa composante manufacturière entre décembre et janvier. Une très mauvaise nouvelle, d’autant que décembre a été révisé en baisse à seulement +0,4 % contre +1,1 % en première lecture. Globalement, l’industrie française a effacé les maigres gains effectués dans le courant de l’année dernière et la situation n’est pas meilleure, voire plus dégradée, qu’il y a trois ans de sorte que par rapport à son point haut de mai 2019, la production française est en baisse de plus de 8 %.

 

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La dernière marche, celle des services, la plus difficile à franchir sur l’inflation

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Nouveau reflux de l’inflation en zone euro, qui se rapproche, ainsi, de plus en plus, de l’objectif de la BCE en février. Sur 12 mois, les prix totaux ont augmenté de 2,6 %, contre 2,8 % en janvier, tandis que les prix sous-jacents ont évolué au rythme de 3,1 %, deux dixièmes de moins que pour le premier mois de l’année. Le reflux de l’inflation a, encore une fois, été assez général, seule la Belgique représentant une exception notable à la règle, en raison d’un retournement plus rapide des effets de base énergétiques.
Pour autant, comme les données publiées hier le laissaient entendre, le retour à l’objectif ne va pas de soi : les différents postes n’en sont pas au même stade.

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Les marchés achètent les effets de base sur l’inflation… Quid des banques centrales ?

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La réaction des marchés à la publication de l’inflation PCE américaine du mois de janvier est on ne peut plus claire : ces derniers se satisfont des évolutions annuelles des prix. Le reflux de la mesure de l’inflation privilégiée par la Fed de 2,6 % à 2,4 % et de 2,9 % à 2,8 % pour sa partie sous-jacente est, ainsi, saluée. Le détail du rapport est pourtant largement discutable, en particulier sur le front des prix des services dont les hausses mensuelles sont toutes en accélération, égales ou, plus systématiquement supérieures, à la moyenne de ces trois dernières années, à l’exception des transports.

Le constat n’est pas très différent en zone euro, où malgré l’absence de données désaisonnalisées, les évolutions mensuelles des prix de janvier et février restent très supérieures à ce qu’elles sont habituellement en cette période de l’année, en l’occurrence de même ampleur qu’en début d’année dernière.

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Enquêtes européennes : ça ne s’arrange pas. Que faut-il de plus à la BCE ?

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Exceptés les PMI, qui ont connu une plus grande amplitude de variations, les indicateurs de climat des affaires et de confiance des ménages en zone euro évoluent peu et restent passablement dégradés. En février, l’indicateur de sentiment économique de l’UEM a reperdu sept dixièmes, à 95,4, peu éloigné de sa moyenne du second semestre de l’année dernière et nettement inférieur à celle du premier semestre.

Au-delà des indicateurs composites, les secteurs sur lesquels reposerait un éventuel rebond sont toujours aux abonnés absents : l’industrie et la demande extérieure en Allemagne, les services et la consommation intérieure en France.
Du côté de l’inflation, l’interprétation est plus fragile mais les retours de seules enquêtes accréditent bel et bien le scénario d’un reflux des tensions.
Ces éléments devraient finir par rassurer la BCE et l’inciter à adapter, graduellement, sa communication. C’est dans ce contexte qu’il faut replacer le timide satisfecit de C. Lagarde sur les évolutions des salaires.

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La FED parviendra-t-elle à baisser ses taux avant la présidentielle américaine ?

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La question se pose avec de moins en moins de détours au vu de la tournure de la conjoncture américaine, quand bien même peu l’abordent, encore, aussi directement ; les marchés s’accrochent irrésistiblement à la perspective d’une détente monétaire et les économistes, dont nous sommes, rechignent dans leur majorité à leur montrer une voie radicalement différente, malgré la multiplication d’éléments contrariants depuis le début de l’année : rapport sur l’emploi, salaires, inflation, bourses…

Sans doute, la brutalité du changement de contexte explique-t-elle, en partie, cette réticence. Il n’est pas si facile d’abandonner ce qui a façonné les esprits depuis plus d’un an, surtout si la Fed elle-même, y semble très attachée et si le seul fait de ne plus pouvoir envisager de pivot pourrait créer une telle onde de choc sur les marchés que les anticipations de baisses des taux pourraient, illico, réapparaître…

L’affaire n’est assurément pas simple. Banques centrales et économistes tâtonnent mais reconnaissons que rien ne justifie plus de considérer qu’un scénario de baisse des Fed Funds s’imposera naturellement, ni au premier semestre ni, si cela se vérifie, probablement, au second. En l’absence de changement radical de la conjoncture et du contexte financier, les chances que la Fed baisse ses taux d’ici à l’élection présidentielle du mois de novembre deviennent, donc, de plus en plus faibles.

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