Archives par catégories : États-Unis

« Effets richesse », de quoi parle-t-on exactement ?

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L’idée que les effets richesse liés à la hausse des prix des actifs financiers et immobiliers devraient soutenir la croissance de la consommation aux États-Unis est fréquemment citée comme l’un des éléments majeurs de la confiance retrouvée dans l’économie américaine. Cet espoir est largement contestable dans le cas présent, rappelons pourquoi.

Ce que les économistes qualifient d’effet richesse correspond à une réalité très précise, à savoir : une modification du comportement d’épargne des ménages consécutive à un changement de valorisation de leur patrimoine. Dans le cas d’une hausse de la valeur de ce dernier, pouvant résulter d’une évolution favorable des prix immobiliers ou des actifs financiers, l’effort consenti à l’accumulation de richesse, que mesure le taux d’épargne, a généralement tendance à diminuer et à libérer ainsi davantage de place pour les dépenses de consommation. Ce surcroît de consommation correspond à ce que l’on appelle l’effet richesse.

Ces effets richesse ont été particulièrement importants dans les années 2000. On peut, par exemple, démontrer que la hausse des prix de l’immobilier a expliqué à elle seule, jusqu’à un point de baisse du taux d’épargne des ménages américains chaque année entre 1998 et 2007, ce qui a permis d’alimenter une croissance des dépenses de consommation à un rythme supérieur à ce qu’aurait autorisé la seule progression du pouvoir d’achat, alors ralentie par la mollesse des créations d’emploi. Le sentiment de richesse provenant de la hausse de la valeur des actifs est, en outre, un facteur rassurant dont les effets peuvent également être notables sur la confiance des ménages, ce qui constitue un socle favorable à la consommation. Enfin, dans les pays où le marché de l’hypothèque est fortement développé, une meilleure valorisation du patrimoine permet de re-solvabiliser les ménages et, ainsi, de redonner un plus large accès au crédit. Ces mécanismes sont, au total, susceptibles d’avoir des conséquences majeures sur la conjoncture économique qui seraient particulièrement bienvenus dans le contexte actuel où la politique de la Fed a plus d’effets positifs sur les prix des actifs que sur l’activité réelle.

Il existe toutefois un certain nombre de limites à l’enclenchement de ces effets richesse :

  • La première, de loin la plus importante, est celle du taux d’épargne. Les enchaînements décrits ci-dessus ne créant pas directement de revenu, leur impact sur la croissance passe nécessairement par une baisse du taux d’épargne. La place pour les effets richesse dépend donc dans une large mesure du niveau du taux d’épargne. Or, celui-ci étant d’ores et déjà très faible aux États-Unis, à 2,5 % du revenu disponible en avril, sa marge de baisse supplémentaire est extrêmement réduite, pour ne pas dire inexistante.
  • La seconde, est relative au niveau d’endettement et aux effets bénéfiques de la hausse des actifs sur la capacité d’emprunt des ménages, ceux-ci ne pouvant s’exercer que lorsque le taux d’endettement a encore une marge de hausse, ce qui n’est vraisemblablement pas le cas aujourd’hui aux États-Unis. Il est important ici de ne pas faire d’amalgame entre l’allègement du coût de la dette des ménages et le taux d’endettement. Le premier s’est effondré dans le sillage de la baisse des taux d’intérêt et des renégociations de prêts qui s’en sont suivies, ainsi que des annulations de dettes consécutives aux nombreuses saisies immobilières de ces dernières années. Cet allègement du coût de la dette a permis de libérer des revenus qui ont considérablement soutenu la croissance du pouvoir d’achat depuis deux ans et ont largement participé à la reprise de la consommation. Toutefois, il ne s’agit pas là d’effet richesse à proprement parler et ce mouvement étant déjà derrière nous, il n’a pas lieu de jouer un rôle stimulant pour la consommation future. Le taux d’endettement, qui mesure le stock de dette en proportion des revenus, est le seul véritable déterminant de la capacité d’emprunt des ménages. Or, ce dernier reste très élevé, à peine inférieur de 20 % aux niveaux extrêmes atteints avant la crise, c’est-à-dire encore très supérieur à sa moyenne de long terme. Cette situation laisse probablement très peu d’espace à une remontée substantielle du taux d’endettement, qui serait d’ailleurs contre nature après une crise de la dette telle que nous venons de traverser.

Cette lecture explique dans une large mesure notre plus grande réserve sur les perspectives de consommation américaine dans un contexte de faible création d’emploi.

taux d'endettement US

Etats-Unis, ne nous emballons pas !

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Après un début d’année marqué par un regain d’incertitude, un vent d’optimisme souffle à nouveau sur les perspectives américaines. Celui-ci est assez légitime au regard de la bonne résistance de la croissance au durcissement de la politique budgétaire et fiscale, de la poursuite de la reprise immobilière et du caractère toujours très accommodant de la politique monétaire de la Fed. Mais ne nous emballons pas ! Les données économiques récentes ne sont pas plus encourageantes qu’elles ne l’étaient à la fin de l’année derniere. Le ralentissement des gains de productivité et ce qu’il augure en matière de croissance des profits, d’investissement et d’emploi pour les prochains trimestres pourrait, en particulier, se traduire par un nouveau coup de mou de la croissance au second semestre. Avec un policy-mix dorénavant moins accommodant, les conditions pour une impulsion digne d’une véritable reprise ne sont toujours pas en place. Ceci a plusieurs conséquences sur notre sentiment :

  • une certaine réserve quant aux perspectives de changement imminent de politique monétaire, associée à la crainte d’un retrait trop rapide du soutien de la Fed,
  • un faible degré d’inquiétude sur l’évolution du marché obligataire américain et le cours de l’euro mais une relative prudence quant aux développements des marchés d’actions, susceptibles d’être plus vulnérables à des déceptions sur la croissance,
  • une confiance très faible dans la capacité de l’économie américaine à retrouver son rôle de locomotive à l’échelle mondiale d’ici la fin de l’année.

Moniteur de l’inflation mondiale

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La chute de l’or acte la montée du risque déflationniste

Les déceptions conjoncturelles de ces derniers temps ont modifié la perception du risque inflationniste. Depuis le début du mois de mars, les anticipations d’inflation à dix ans du marché obligataire américain ont enregistré un repli de 30 points de base, le plus important depuis un an. Dans le même temps, le décrochage des cours de l’or est venu valider un scepticisme croissant à l’égard des politiques de reflation des banques centrales. Les tendances en place à l’échelle mondiale ne suggèrent pas de retournement rapide de ce sentiment :

  • Avec des taux d’inflation nettement inférieurs à 2 % et en repli, les pays industrialisés se rapprochent pour la plupart de la zone de risque déflationniste. Le haut niveau de taux de chômage et le faible degré de sollicitation des capacités ont des effets dépressifs notables sur la croissance des salaires et des prix à la production, que la détente des coûts énergétiques accentue. 
  • L’accélération de l’inflation observée dans un nombre croissant de pays émergents concerne des économies à faible influence internationale : l’Inde, la Russie, le Brésil ou l’Argentine principalement. Les exportateurs de produits manufacturés d’Asie conservent de bas niveaux d’inflation, beaucoup plus proches des standards des pays avancés. 

Ces tendances ont donc tout lieu d’encourager une accentuation de la détente monétaire au niveau mondial.

Politiques monétaires : trop de disparités pour être efficaces

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À la UneLes politiques de reflation menées par les grandes banques centrales peinent à porter leurs fruits. Malgré des taux directeurs partout historiquement bas et la multiplication des mesures non conventionnelles le crédit ne décolle pas, la croissance économique reste bridée et les niveaux d’inflation, jusqu’à récemment soutenus par l’évolution des cours des matières premières et des hausses de taxes, s’affaissent aujourd’hui dangereusement. L’absence de coordination des politiques monétaires, l’incapacité des banques centrales à compenser les effets de la restriction budgétaire et un processus de désendettement toujours très handicapant pour la croissance sont simultanément à l’origine de cet échec collectif. Ces conditions sont préoccupantes. Elles alimentent le risque d’une crise beaucoup plus longue que généralement anticipé et celui d’une déflation rampante susceptible de pousser certaines réactions de politique économique dans leurs retranchements. Mais ne nous y trompons pas, ce n’est pas la légitimité de l’action des banques centrales qui est aujourd’hui en cause mais le fait que leur action combinée ne soit pas allée assez loin. 

 

Budget américain : « No, we can’t »

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Derrière la saga politique que traverse l’Administration américaine ces derniers mois se joue un véritable choix de société. Rattrapé par la réalité sociale du pays, le modèle d’une faible pression fiscale et d’une faible assistance aux personnes, privilégié par les américains depuis l’ère Reagan, approche ses limites. Avec un taux de prélèvement fiscal inférieur de plus d’un tiers à la moyenne de l’OCDE et un taux d’endettement parmi les plus élevés, l’économie américaine n’a guère les moyens en effet de faire face à la sollicitation croissante des pouvoirs publics en matière sociale qu’accompagne l’augmentation du taux de pauvreté, la moindre mobilité de la population et le vieillissement démographique.

Dans de telles conditions :

  • soit les américains résistent durablement à ce qui paraît aujourd’hui incontournable, à savoir une hausse significative des prélèvements fiscaux, ce qui ne pourra se faire qu’au prix d’une inégalité croissante et de l’évanouissement du « rêve américain »,
  • soit, scenario, à terme, le plus vraisemblable, les américains acceptent la remise en cause de leur modèle, ce qui impliquera une hausse structurelle des impôts et cotisations sociales.

Dans un cas comme dans l’autre, les États-Unis de demain ne seront plus les États-Unis d’avant la crise. Le débat budgétaire américain est donc loin d’être clos et la capacité du pays à inverser la trajectoire de son endettement public à horizon prévisible en est incontestablement réduite.

Pragmatisme américain contre dogmatisme européen

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Le contraste est saisissant entre le traitement de faveur réservé aux marchés américains à moins de quarante-huit heures d’un possible séquestre des dépenses excessives de l’Administration et l’onde de choc qui, une nouvelle fois, s’abat sur l’Europe au lendemain des élections italiennes. Il n’est pourtant guère surprenant. Non pas que les américains aient mené une politique en quoi que ce soit orthodoxe : le déficit public dépasse toujours 8 % du PIB, la dette, de quasiment 110 % du PIB, n’est pas sur le point de se stabiliser et le modèle fiscal américain, rattrapé par la dégradation du contexte social, est à bout de souffle. Les américains ont toutefois à leur actif d’avoir pris la mesure du danger des conditions extrêmes issues de la crise de 2008 et d’avoir mis en œuvre la seule politique économique valable face à cet environnement adverse, celle d’une reflation tous azimuts et sans relâche. Orchestrée quasi-exclusivement par la Fed, cette politique a consisté :

  1. en une baisse maximum du niveau des taux d’intérêt, ce qui a permis de conserver des conditions de financement les plus avantageuses possibles,
  2. au rachat massif de titres « pourris » adossés à des créances hypothécaires, ce qui a nettoyé les bilans bancaires et éradiqué les facteurs de restriction de l’offre de crédit en un temps record,
  3. au rachat tout aussi massif de titres souverains, ce qui a garanti le financement des besoins de l’Administration et protégé cette dernière de tout risque de complications financières à l’heure ou sa tâche devait exclusivement consister à soutenir la croissance,
  4. à faire baisser le cours du billet vert, ce qui a amélioré la position compétitive de l’économie américaine et lui offre aujourd’hui un avantage incontestable.

Au total, une politique diamétralement opposée à celle privilégiée par les pays de la zone euro dont on ne peut que déplorer qu’elle n’ait pas convaincu les responsables de ce côté-ci de l’Atlantique qu’elle constitue, union monétaire ou pas, l’unique voie de sortie de crise.

Véronique Riches-Flores

Moniteur du commerce mondial

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La Chine se referme-t-elle sur elle-même ? La question se pose indiscutablement à la lecture des tendances récentes du commerce de ce pays avec le reste du monde. Après avoir joué le rôle de locomotive de l’économie mondiale au lendemain de la crise de 2008, le marché chinois semble en effet s’être singulièrement refermé ces derniers trimestres. Compréhensible durant la période de fort repli de la croissance, cette tendance est assurément plus inattendue dès lors que l’économie chinoise ré accélère.
La tendance à la baisse du contenu en importations de la croissance chinoise est toutefois incontestable depuis la crise. Résultat pour partie de la stratégie du gouvernement chinois –on rappellera à ce titre que parmi les mesures du plan de relance de 2008 figurait la suppression des subventions à l’exportation…, ce mouvement est probablement amené à durer, voire à s’amplifier.
Une telle évolution, si elle venait à être confirmée, constituerait à terme un changement en profondeur des rouages de l’économie mondiale.

Moniteur de la croissance mondiale

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Envie d’y croire.

Malgré une situation encore très disparate, le sentiment qui se dégage des derniers indicateurs macro-économiques mondiaux est incontestablement plus favorable aujourd’hui qu’il y a quelques mois :
– Le climat des affaires s’est partout réorienté à la hausse, augurant d’une meilleure tenue des perspectives des industriels ;
– La consommation s’est généralement ressaisie, en témoigne la meilleure tenue des ventes d’automobiles dont la tendance des tout derniers mois contraste assez nettement avec celle du dernier trimestre de l’année dernière ;
– La croissance du commerce mondial se stabilise, quand bien même la dynamique des échanges est encore très affaiblie.
Les effets de cette amélioration sur l’activité réelle sont encore ténus. La production industrielle mondiale s’est tout juste stabilisée en fin d’année sous l’impulsion essentielle de la Chine, creusant ainsi l’écart avec le monde industrialisé. Sans doute faudra-t-il quelques mois encore avant de retrouver une tendance unanimement positive, mais la direction semble bel et bien donnée.