Analyse de la conjoncture internationale au fil de l’eau.
Après un rebond le mois dernier, les indices PMI retombent en avril, confirmant les craintes que les meilleurs chiffres du mois de mars aient avant tout été le résultat de perturbations saisonnières liées au nouvel an chinois. Face à une situation d’enlisement, le risque d’un décrochage du yuan augmente malgré les avancées sur le front du conflit commercial sino-américain.
La première estimation de la croissance du PIB américain du premier trimestre est ressortie assez significativement au-dessus des attentes, à 3,2 % en rythme annualisé par rapport au précédent. Malgré ce bon chiffre apparent, les détails de la croissance n’ont pas convaincu. Les déceptions en provenance de la consommation des ménages et la très faible hausse du déflateur du PIB l’ont emporté sur le sentiment des marchés provoquant, dans le sillage de la publication, une nouvelle décrue des taux d’intérêt futurs et l’arrêt du mouvement de hausse du dollar des jour précédents. Qu’en penser ?
En l’absence de croissance économique et de sous-jacents d’inflation suffisamment solides, tout choc de prix extérieur constitue une menace pour la croissance. La remontée des cours du pétrole mettra longtemps à transparaître sur la mesure de l’inflation, compte-tenu du rôle d’amortisseur joué par les effets de base, mais le renchérissement de la facture pétrolière a toutes les chances de mordre sans tarder sur le pouvoir d’achat des consommateurs et sur les résultats des entreprises. à en juger par la faiblesse des indicateurs du climat des affaires et par les difficultés persistantes de l’industrie mondiale, les développements récents sur le marché pétrolier constituent un risque significatif pour la conjoncture internationale.
Encore une fois, la production industrielle française a agréablement surpris en février avec une progression +0,4 % dopée par un rebond de 1,1 % de l’activité du seul secteur manufacturier. Le résultat est assurément bienvenu dans un contexte européen déprimé face auquel les indicateurs du climat des affaires français stationnent en basses eaux depuis le début de l’année. Comment l’expliquer ? C’est de l’autre côté de la Manche que se trouvent en apparence les principales raisons de ces bonnes surprises. En effet, si la préparation à un hypothétique Brexit sanctionne les Allemands, elle semble, à l’inverse, constituer un sérieux soutien à l’industrie française depuis l’été dernier et plus encore ces tout derniers mois. C’est donc, vraisemblablement entre les mains des Anglais que se trouve la suite de l’histoire de l’industrie française.
Sans surprise par rapport à nos attentes (voir notre preview), la BCE s’est montrée très réservée sur les perspectives de croissance pour la zone euro mais n’a rien annoncé au terme de son comité de politique monétaire de ce mois-ci. Dans son communiqué la banque centrale, laisse seulement entendre qu’elle pourrait ajuster le tir en matière de perspective de taux directeurs et ajuster ses opérations de financement bancaires (TLTRO III) pour prendre en considération un éventuel impact négatif des taux négatifs sur les mécanismes de transmission de sa politique monétaire sur le crédit à l’économie.
Désaccords en sous-mains ou difficultés à échafauder un plan d’action ?
Cette absence de décision trouve sans doute ses origines dans deux principales raisons :
Le premier point peut évoluer en fonction des développements conjoncturels à venir. Il est peu vraisemblable en effet que la BCE puisse maintenir une perspective de hausse de ses taux directeurs, même à horizon du premier semestre 2020. Pour autant, elle a le temps pour annoncer cet éventuel changement qui risque, par ailleurs, de faire dévisser un peu plus le niveau des taux futurs, eux-mêmes sources de problèmes bancaires et donc d’efficacité réduite de sa politique.
Le second point est éminemment complexe, passant forcément par des solutions alambiquées que nous avons résumées dans notre document hier… sauf, à revenir sur un certain nombre de contraintes réglementaires qui, au-delà de l’impact des taux négatifs, ont largement pesé sur le secteur bancaire et, par là-même, sur le crédit. Le sujet ne semblait pas être au goût du jour jusqu’alors. C’est peut-être là que les lignes pourraient finir par bouger mai ce ne sera pas aisé compte-tenu des prises de positions récentes en la matière.
En attendant d’éventuelles annonces, la paralysie de la BCE a une nouvelle fois coupé court aux tentatives de redressement des taux d’intérêt, les taux allemands s’enfonçant davantage en territoire négatif et entrainant dans leur sillage les valeurs bancaires à la baisse. L’euro, pour sa part, profitait de l’absence d’annonce sur un éventuel assouplissement additionnel de la politique de la BCE pour regagner un peu de terrain, à 1,1275 USD et un indice composite CFD à plus de 94,10, un plus haut depuis l’été dernier…
A plus de 70 dollars, les cours du pétrole menacent une nouvelle fois l’équilibre économique, à ceci près, qu’au contraire de ce qui s’est passé en 2017-2018, la remontée des cours du brut ne fait même plus vibrer le niveau des taux d’intérêt. De fait, ni marchés ni banquiers centraux ne semblent plus envisager que la hausse des prix de l’énergie puisse réveiller l’inflation. C’est en l’occurrence tout l’inverse que risquent d’illustrer les données américaines de cette semaine…
Avec la nette dégradation de l’environnement économique européen, la question d’une hausse de taux ne devrait pas être mise sur la table, si ce n’est, peut-être, pour annoncer un énième report. En revanche, le problème des taux négatifs, qui pèsent sur l’activité bancaire, se fait de plus en plus pressant et c’est sur ce plan que les annonces de la BCE sont attendues demain. Difficile, toutefois, de trouver des réponses convaincantes.
La production industrielle allemande a rebondi 0,7% en février : une surprise assurément bienvenue après les données calamiteuses sur les commandes. L’Allemagne ayant cette particularité d’inclure la construction dans les chiffres de production industrielle, la réalité manufacturière est quelque peu différente, avec une contraction de la production manufacturière de 0,2 % en février. Il n’en reste pas moins que le grand écart entre les données des commandes et celles de la production brouille les pistes. Qu’en penser ?
