Draghi, un brin trop morose pour atteindre son objectif

8 décembre 2016 par Véronique Riches-Flores

Faire du tapering sans le dire, l’exercice n’était pas facile. Pour faire passer l’idée d’une réduction du programme d’achats d’actifs de la BCE sans souffler sur les braises de marchés obligataires en état de surchauffe, M. Draghi se devait de ne pas paraître trop confiant. Le président de la BCE risque toutefois d’avoir un peu trop chargé la barque. Après une première réaction marquée des marchés à l’annonce d’une réduction du QE à 60 mds à partir du mois de mars, la conférence de presse a jeté un froid.

C’est, en effet, un M. Draghi pour le moins prudent qui est apparu devant les journalistes, assurément préoccupé par la tournure de l’environnement politique et géopolitique international et surtout moins confiant qu’envisagé sur l’avenir économique de la zone euro. Les prévisions de croissance à horizon 2018-2019 ne vont pas au-delà de 1,5 %-1,6 tandis que le scénario d’un retour de l’inflation vers 2 % à horizon 2019, que M. Draghi avait lui-même annoncé la semaine dernière, n’a pas été retenu ; à 1,7 % la prévision d’inflation officielle pour 2019 est le reflet d’un diagnostic des plus réservés pour la zone euro. L’évocation d’un possible retour à 80 milliards si nécessaire et l’élargissement de la gamme d’actifs éligibles n’étaient pas non plus de nature à laisser envisager une quelconque normalisation des conditions monétaires à horizon prévisible.

Résultat, alors que l’euro, les taux à deux ans et à 10 ans allemands étaient remontés à respectivement 1,08 USD, -0,68% et plus de 0,42 % immédiatement après l’annonce, ils n’étaient plus qu’à 1,062 USD, -0,76 % et 0,34 % à la fin de la conférence de presse.

Si les inquiétudes à l’égard du risque italien ne sont probablement pas étrangères à cette prudence, ces résultats ne sont probablement pas ceux qu’escomptaient les membres de la BCE favorables à la baisse du programme d’achats d’actifs. Outre-Rhin le maintien des taux à deux ans sur le très bas niveau négatif actuel n’est ni du goût de la Bundesbank ni de celui des épargnants. Quant à la baisse de l’euro, sans doute n’est-elle pas mieux perçue au moment où se profile une très vive accélération de l’inflation pour les tout prochains mois. Une telle absence de résultat risque de conduire la BCE à revoir sa copie ou le ton de sa communication, peut-être même avant son prochain comité de politique monétaire de janvier si d’aventure l’euro venait à faire preuve d’un regain de faiblesse persistant… Au total, si Mario Draghi a clarifié certains points de sa politique, pas sûr qu’il ait néanmoins apporté les éléments d’une meilleure visibilité sur les marchés de taux et le changes pour les mois à venir.

Le Beige book avait prévenu, les NFP le confirment…

2 décembre 2016 par Véronique Riches-Flores

Télécharger l’article (libre)

Le Beige book publié en milieu de semaine a surpris par son caractère mitigé en comparaison de l’avalanche des indicateurs tous aussi bons les uns que les autres de ces dernières semaines. Les données sur le marché de l’emploi du mois de novembre semblent valider ce rapport régional. Si la baisse du taux de chômage, à 4,6 % contre 4,9 % le mois précédent peut sembler de très bon augure, le détail du rapport sur l’emploi est médiocre.

Un Beige book en retrait des statistiques

30 novembre 2016 par Véronique Riches-Flores

Télécharger l’article
Le Beige book de novembre est de nature à instiller quelques doutes sur la vigueur de l’activité de ces dernières semaines. Bien que globalement positif, les appréciations portées sur la croissance à venir sont souvent qualifiées de modestes quand les retours sur la consommation sont relativement mitigés. De même, la hausse du dollar est mentionnée comme un frein aux commandes industrielles par certaines régions. Dans l’ensemble ce rapport tranche assez sensiblement avec les données de ces dernières semaines qui, jusqu’à aujourd’hui, suggèrent une sensible accélération de la croissance.
Malgré une appréciation sur la croissance des salaires toujours qualifiée de modeste, les difficultés de recrutement de personnel qualifié semblent s’être intensifiées dans certaines régions. Pour autant les appréciations sur les tendances de prix conservent un caractère peu préoccupant.
À même de tempérer quelque peu le regain d’optimisme, ce Beige Book est plutôt bienvenu, sans véritablement changer la donne du prochain FOMC du 14 décembre en faveur d’une remontée de 25 points de base des Fed Funds et d’une révision à la hausse des « dots »… toute la question concernant précisément l’ampleur de ces corrections.

Champ libre et davantage pour la FED

24 novembre 2016 par Véronique Riches-Flores

Télécharger l’article

Aux États-Unis, les données économiques de ces derniers jours sont d’un cru de rare qualité, que même le bon mois de juillet n’avait pas égalé. Les statistiques de jeudi dernier avaient déjà fait grimper notre indicateur d’orientation monétaire à son plus haut niveau, +1, compatible avec une hausse des taux que Janet Yellen a déjà quasiment annoncée. Celles d’aujourd’hui consolident amplement le mouvement, avec de bons chiffres de commandes de biens durables (1,5 % sur le mois) malgré une croissance plus modeste pour leur partie cœur (0,37 %), une nette remontée du PMI manufacturier, à 53.9 en novembre, et un rebond de l’indice de confiance des consommateurs de l’université du Michigan. Dans un tel contexte, le repli des ventes de logements neufs passe au second plan, notamment après l’envolée des statistiques de reventes et des mises en chantier publiées la semaine dernière. Rares sont au total, les indicateurs de notre baromètre orientés en défaveur d’une hausse des taux, les exceptions concernant pour la plupart des données du mois d’octobre non encore actualisées (dont l’indicateur de confiance des ménages du Conference Board qui est celui retenu dans notre synthèse).

Au total, la FED a le champ libre pour relever le niveau de ses taux directeurs le 14 décembre, disposant largement des éléments de confirmation attendus pour un passage à l’acte malgré des minutes du dernier FOMC moins engagées que ne l’a été Janet Yellen devant le Congrès la semaine dernière. À en juger par les indicateurs les plus récents, le vrai risque réside maintenant dans la probabilité d’une communication plus « hawkish » que jusqu’alors envisagée, vraisemblablement renforcée par des « dots » revus à la hausse. Une telle combinaison accentue, un temps au moins, le risque de pressions persistantes sur les marchés obligataires américains, peut-être un cran au-delà des 2,50 % que nous avions envisagé comme une limite (cf « Correction obligataire, l’essentiel pourrait être derrière nous« ).

La FED n’est pas entendue par les marchés

3 novembre 2016 par Véronique Riches-Flores

Les observateurs sont d’accord, les micro modifications apportées au communiqué de la FED après son comité des deux derniers jours, confirment sa volonté de relever le niveau de ses taux d’intérêt. Mise à part le changement de qualificatif sur l’évolution de la consommation, en « hausse modérée » plutôt qu’en « forte croissance », tous les changements apportés à sa rhétorique sont là pour rouvrir la porte d’une possible action en décembre, parmi lesquels :

le retrait de la proposition relative à la persistance d’anticipations d’une inflation faible à court terme
et le remplacement de « davantage » (further) par « certains » (some) au sujet des éléments nécessaires à son passage à l’acte.

La Fed prépare ainsi le terrain pour une éventuelle remontée de ses taux lors de sa prochaine réunion, sous réserve, toutefois, que les développements sur le front de la croissance, de l’inflation et des marchés financiers l’autorisent. Avec cette dernière condition, elle conserve encore une fois toute latitude, ce qui dans le contexte actuel de regain d’instabilité sur les marchés financiers internationaux laisse encore beaucoup d’incertitude sur ce qu’elle fera ou non le 14 décembre.

Affichage de image.png en cours...

Les marchés ne s’y sont pas trompés, qui ne semblent avoir vu dans ce communiqué aucune garantie d’un passage à l’acte. Il est intéressant à ce titre de revenir sur leur réaction au communiqué d’octobre l’an dernier pour prendre la mesure de ce qui ressemble bien à une sorte de capitulation, en dépit de la remontée récente des taux futures.

Affichage de image.png en cours...

Mieux vaut dans un tel contexte patienter pour voir les réactions aux résultats des élections de la semaine prochaine, la tournure économique et celle des marchés boursiers, avant de parier sur une remontée effective des Fed Funds le 14 décembre prochain

Etats-unis – une consommation négative au troisième trimestre ?

14 octobre 2016 par Véronique Riches-Flores

Après deux baisses consécutives de respectivement 0,2 % et 0,1 % en juillet et août, les ventes hors automobiles, essence et matériaux de construction, utilisées pour l’estimation de la consommation des ménages dans les comptes nationaux, ont progressé de moins de 0,1 % en septembre.

L’indicateur ressort ainsi en hausse annualisée de seulement 0,3 % au troisième trimestre ; une bien piètre performance nominale qui, une fois ajustée de l’inflation (1,3 % en rythme annualisé à fin août pour cette même période) pourrait tout bonnement se solder par une baisse de la consommation au troisième trimestre !

Fine tuning à la chinoise et marges de manœuvre de la FED

11 octobre 2016 par Véronique Riches-Flores

La montée des anticipations de hausse des taux de la FED de ces derniers jours finirait selon toute vraisemblance par déclencher une nouvelle baisse du yuan, elle-même source potentielle de regain d’instabilité sur les marchés des changes. Restait toutefois la question du délai avec lequel la Chine interviendrait. Cette dernière incertitude pourrait avoir été levée hier avec un fixing du yuan établi à 6,7066 CNY/USD par la Banque Populaire de Chine, son plus bas niveau depuis septembre 2010, et la confirmation de l’offensive ce matin, avec un taux de change à 6,7160 CNY.

Que ces mouvements soient très limités importe moins que ce qu’ils nous disent, à savoir :

– Le cycle de dépréciation de la devise chinoise n’est pas terminé. Après avoir déprécié le Renminbi de quelques 10 % depuis son point haut de janvier 2014 vis-à-vis du billet vert, les autorités chinoises, non seulement, ne relâchent pas leur attention mais reviennent vite à la charge si l’on en juge par la fréquence des vagues d’ajustement de ces deux dernières années (plus proche de cinq à six mois que de trois mois comme aujourd’hui).

– Des réserves des autorités chinoises sur la solidité de la croissance. Alors que les indicateurs économiques de ces derniers temps ont plutôt renvoyé des signaux positifs en provenance de la conjoncture chinoise et que les autorités tentent de lutter contre la surchauffe du marché immobilier domestique, cette vigilance suggère une confiance toute relative de la Banque populaire à l’égard de la solidité de l’économie chinoise.

– Une complexité persistante pour un passage à l’acte de la FED. Les épisodes d’ajustement récurrents de la devise chinoise ont presque systématiquement accompagné les phases de réappréciation du dollar inhérentes à la montée des anticipations de hausse des taux des Fed Funds. Il en est systématiquement résulté un regain de tensions sur les marchés des changes et, par là-même, les marchés financiers, qui, chaque fois, ont retenu la FED de passer effectivement à l’acte. Si, aujourd’hui, les choses peuvent paraître différentes compte-tenu de la détermination d’un nombre croissant de membres de la FED à relever le niveau des taux d’intérêt, on comprend à quel point un tel changement pourrait se révéler source d’instabilités dans le reste du monde, en particulier en Asie. La Chine n’ayant guère les moyens de laisser filer sa devise contre un yen potentiellement affaibli par la remontée des taux de la FED reviendra à la charge, c’est presque certain…

C’est bien dans le détail que se cachent les diables susceptibles d’emprisonner la FED une nouvelle fois d’ici la fin de l’année ou de lui faire prendre des risques, trop largement, insoupçonnés.

NFP – possiblement suffisant pour faire pencher la balance du côté des hawks

7 octobre 2016 par Véronique Riches-Flores

Un rapide tour d’horizon des statistiques tout juste publiées aux Etats-Unis.

Les créations d’emplois ressortent à 156 000 en septembre, légèrement en retrait des données attendues. Par ailleurs, le taux de chômage remonte d’un dixième, de 4,9% en août à 5%, de quoi potentiellement rabattre les anticipations de hausse des taux directeurs.

Toutefois :

Les chiffres de juillet sont révisés en légère hausse (167 000 au lieu de 151 000)
Les créations des seuls emplois privés progressent plus fortement que le total, de 167 000, du fait d’une contraction des emplois des Etats et collectivités locales (signe vraisemblable de difficultés budgétaires accrues à ce stade de l’année…)

Les plus « hawks » des membres de la FED peuvent donc considérer ce rapport comme convenable, à ce stade du cycle. Ceci d’autant plus que la croissance des salaires s’accélère, à 2,7% pour les emplois non-cadres, le plus haut niveau depuis janvier 2010. Par ailleurs, la durée hebdomadaire du travail, qui avait donné un très mauvais signal le mois dernier, s’est légèrement reprise.

Au total, bien que médiocre, ce rapport pourrait ne pas être suffisamment mauvais pour inquiéter les membres de la FED les plus impatients de passer à l’action.

L’incertitude sur la politique monétaire américaine risque par conséquent de perdurer et les propos de ses membres d’être suivis de très près et d’alimenter la volatilité. A ce titre, la communication de Stanley Fischer dans moins de deux heures pourrait être décisive pour donner le ton, sinon le mot de la fin, aux marchés après ce rapport sur l’emploi.