Flash Crash de la livre – Si les machines ont encore frappé, c’est peut-être qu’elles sont trop bien réglées…

7 octobre 2016 par Véronique Riches-Flores

L’actualité de la nuit inspire forcément quelques réflexions matinales après le « Flash Crash » de la livre qui a valu à la devise britannique une chute de quelques 6% contre le dollar en quelques instants cette nuit en Asie. Largement incombé au déraillement de machines, l’événement n’a pas plus ému et a de fait été corrigé dans sa quasi intégralité depuis.

Les folles machines pourraient, pourtant, nous avoir mis sur la piste de ce qui pourrait bel et bien se produire si, par mégarde, le rapport sur l’emploi américain de cette après-midi venait renforcer le scénario de remontée des taux directeurs de la FED en décembre, voire novembre, qui sait!

Car dans un tel cas de figure, le plus probable serait en effet de voir les taux à deux ans américains se tendre très significativement. Si l’on reproduit le schéma de décembre dernier, ils pourraient remonter à 1,10% (niveau qu’ils avaient atteint fin décembre 2015 après la hausse des Fed Funds) ce qui constituerait dans le cas présent une envolée de près d’un quart de point. A taux inchangés côté britannique, un scénario somme toute envisageable dans la situation présente pré-Brexit effectif, l’écrasement du spread de taux entre les deux pays, justifierait en effet une baisse très conséquente de la livre contre le dollar, de l’ordre précisément de ce qui s’est produit cette nuit… Pas si folles les machines!

Ah qu’il va être compliqué de passer à l’acte pour la FED…

Contre-pied fatal

30 septembre 2016 par Véronique Riches-Flores

Difficile de dire si, en l’absence de la décision de la cour de justice américaine d’imposer une amende de 14 milliards de dollars à Deutsche Bank, notre stratégie relativement favorable au secteur bancaire aurait été validée. Toujours est-il que les développements de ces tout derniers jours n’incitent certainement pas à persister dans la voie que nous avons défendue : le secteur bancaire s’enlise dangereusement et rien de permet d’envisager à ce stade quel sera le coupe-circuit susceptible de stopper le mouvement de défiance en place. Relayée par l’affaire Wells Fargo aux États-Unis, l’inquiétude européenne prend une tournure de plus en plus globale qui nécessitera des annonces et prises de décisions pour être enrayée.

Au regard de la fébrilité des marchés de ces dernières semaines, l’éventualité que la crise Deutsche Bank dégénère en une nouvelle crise boursière internationale est non négligeable.

À brève échéance ce regain de crispations a tout lieu d’amplifier les pressions baissières sur les niveaux de taux à long terme. Il est vraisemblable que les anticipations relatives à une hausse des taux directeurs de la FED pâtissent de la situation en présence ce qui pourrait limiter l’impact négatif des turbulences actuelles sur le cours de l’euro dollar.

OPEP, un accord de façade sans conséquence sur les déséquilibres en place

29 septembre 2016 par Véronique Riches-Flores

Si le sommet informel de l’OPEP ne peut être qualifié d’échec total, les pays membres étant parvenus à gommer leurs profonds différends pour communiquer sur un accord de réduction de leur production, on serait bien avisé de se pencher sur la réalité de ce dernier avant de tirer des plans sur la comète.

Selon les chiffres officiels, la production des pays membres s’élevait à 33,24 millions de barils par jour en août, soit un niveau supérieur de 3,24 mbj au quota officiel de 30 mbj fixé depuis janvier 2012. Or l’organisation ne propose pas de baisser ce quota mais seulement de baisser les excès par rapport à cette limite et encore, dans de proportions bien réduites. Il s’agit en effet de s’engager sur un repli de la production dans une fourchette de 32,5 à 33 mbj, en d’autres termes d’un effort en tout et pour tout de 1 % à 3 %, contre un excédent de quasiment 11 % par rapport à l’objectif en présence. Une goutte dans un verre d’eau qui pourrait, si par mégarde les prix mondiaux venaient à reprendre durablement quelques dollars, être annulée sans délai par la remontée de la production des pays non-membres de l’OPEP, États-Unis en tout premier lieu dont on a assurément du mal à imaginer un possible engagement à réduire sa production malgré la volonté de l’OPEP d’engager les échanges avec les autres producteurs.

Au total, pas de quoi changer la donne d’un marché pétrolier mondial déprimé par les excès d’offre chroniques. Il n’est dès lors guère surprenant que les prix retombent déjà après l’euphorie de la nuit dernière suscitée par la surprise d’un accord auquel plus personne ne croyait plus.

Pas de panique, la hausse des taux c’est pas pour tout de suite, on attendra les élections pour y voir plus clair… ça promet !

21 septembre 2016 par Véronique Riches-Flores

Communiqué, conférence de presse, décryptage des mots, tournures, assurance de Janet Yellen, le rituel post FOMC bat son plein, comme c’est le cas depuis deux ans après chaque réunion du comité de politique monétaire de la FED, toutes les six semaines. Pour autant, rien de nouveau. Les dés restent suspendus à cette phrase « le comité estime que le cas pour une hausse des taux des Fed Funds s’est accru, mais il a décidé, pour l’instant, d’attendre d’avoir plus d’évidence d’une poursuite des avancées vers ses objectifs ». Sage décision car ces évidences pourraient se faire attendre encore longtemps à en juger par la tournure récente des indicateurs économiques américains. Dès lors, si notre analyse est la bonne, l’inconfort de Janet Yellen lors de sa conférence de presse, ne devrait pas durer, à moins que celui-ci soit lié à d’autres préoccupations, celle, entre autres, d’être sur un siège éjectable en cas de victoire de Donald Trump à la présidentielle du 8 novembre prochain, une hypothèse de plus en plus difficile à ignorer.
Bien plus que les tergiversations sur l’évolution de la fonction de réaction de la FED, qui ont su faire diversion jusqu’à aujourd’hui, le dossier chaud n’est plus entre les mains de Janet Yellen mais bel et bien entre les mains des électeurs américains. Que la Fed agite ou non l’hypothèse d’une hausse de ses taux avant la fin de l’année a, dans une telle perspective, bien peu d’importance au regard des risques qu’encourrait l’économie américaine et le reste du monde en cas de victoire du candidat républicain D. Trump.
Il est, dans cette perspective, peu probable que cette nouvelle absence de décision de la FED, du reste largement anticipée, ait un quelconque impact significatif sur les marchés financiers, au-delà des atermoiements sans conséquence de la Banque du Japon dont la devise ne va clairement pas dans la direction recherchée…

BoJ : le grand mécano

21 septembre 2016 par Véronique Riches-Flores

Ce matin la Banque du Japon annonce une grande nouvelle : elle déplace son objectif sur la pentification de la courbe des taux d’intérêt plutôt que sur le montant de ses achats d’actifs !

En d’autres termes :

la BoJ se donne un peu plus de flexibilité, histoire, le cas échéant de contrer les mouvements intempestifs des marchés ;
elle veille sur ses établissements financiers, lesquels n’ont guère été à la fête avec l’instauration de taux négatifs;
enfin, et surtout, elle s’arroge tous les pouvoirs, ayant dorénavant entre les mains :

non plus le seul niveau des taux courts, traditionnel,
mais celui, de facto, des taux longs, dès lors qu’elle vise un objectif de courbe des taux,
sans oublier la main mise sur le marché d’actions via son programme d’achat d’ETF…

La BoJ étant traditionnellement friande d’interventions sur les marchés des changes, que n’a-t-elle pas en son pouvoir ?

Difficile, dans de telles conditions, d’élaborer une quelconque stratégie, à moins d’être dans les petits papiers de la Banque centrale japonaise.

Si l’annonce d’aujourd’hui ouvre la porte à la possibilité d’une nouvelle baisse des taux directeurs, accompagnée le cas échéant, de moindres achats de JGB (nécessaire pour prévenir un ajustement proportionnel des taux longs et conserver ou pentifier la courbe afin de mettre les banques à l’abri), elle ne rassure guère sur la réalité de la situation en présence. Reste à espérer qu’à ce jeu de mécano économique auquel elle se livre depuis trop longtemps, la BoJ ne se trompe pas de pièce à un moment donné…

Les prix des services médicaux, élément le plus cyclique de l’inflation américaine !

16 septembre 2016 par Véronique Riches-Flores

La hausse de 0,3 % m/m de l’indice des prix à la consommation au mois d’août n’est pas de nature à calmer les esprits, dans le contexte particulièrement instable de ces derniers jours sur la politique de la FED. Si le taux d’inflation total conserve des niveaux très faibles, de 1,1 % seulement, l’inflation dite sous-jacente, hors énergie et produits frais, remonte, elle, de 2,2 % à 2,3 % entre juillet et août, de quoi faire grincer les dents des plus anxieux des membres du board sur le risque inflationniste.

À y regarder de plus près, pourtant, il y a dans les statistiques d’aujourd’hui bien peu d’éléments probants d’une accélération des tensions sur les prix. Les prix des biens durables continuent à baisser sur une tendance annuelle de -2 % l’an, identique au mois de juillet. La hausse des prix dans les services, dont les tendances sont les plus susceptibles de renseigner sur une éventuelle surchauffe domestique n’a, par ailleurs, pas grand-chose de convaincant. Principalement tirée par les loyers jusqu’à la fin de l’année dernière, l’inflation donne des signes de regain plus généralisé depuis ; avec un taux annuel hors loyers de 2,6 % en août, dans le prolongement haussier de la tendance de ces derniers mois. Bien que très inférieure à la croissance passée, plus proche de 3,5 % avant la crise de 2008, ces chiffres sont néanmoins de nature à suggérer un changement de contexte inflationniste domestique.

Cette observation mérite toutefois d’être nuancée, en particulier parce qu’elle semble avant tout être le fruit d’une envolée des coûts des services de santé dont l’accélération est, en effet, très substantielle ces derniers mois. À 4,9 % en août, l’inflation du secteur est presque un point supérieure à ce qu’elle était en juillet et deux points supérieure à son niveau de janvier ! Hors ce poste, toutefois, l’inflation des services s’est stabilisée ces derniers mois et ne décrit, à ce stade, aucun signe de surchauffe.

Comme pour les loyers, l’inflation des services médicaux est avant tout une question règlementaire sur laquelle la politique monétaire n’a que très peu d’influence. Ne pas prendre en considération ces distorsions dans le contexte présent d’extrême fragilité conjoncturelle serait assurément une erreur de la part de la FED. Espérons que Janet et Lael trouveront les arguments pour faire valoir la justesse de leur analyse !

Very bad trip – 2

15 septembre 2016 par Véronique Riches-Flores

Dans le combat pour ou contre une hausse des taux américains qui a opposé ces derniers jours quelques uns des membres les plus influents de la FED, Lael Brainard a incontestablement eu le nez plus fin que Messieurs Fischer, Rosengren ou Lockhart, à en juger par la panoplie de données publiées aujourd’hui. Quel que soit, en effet, le degré de confiance porté par ces derniers sur les perspectives américaines, les résultats ne sont assurément pas là !

Première mauvaise nouvelle, les ventes de détail ont reflué de 0,3 % en août, après un mois de juillet déjà médiocre au cours duquel les données révisées ressortent à 0,1 % seulement. Si les bons chiffres du mois de juin permettent encore de « sauver » le trimestre en variations nominales, avec un acquis de croissance de 0,4 %, pas sûr toutefois que tel puisse être le cas en volume. Quant à la performance annuelle des ventes de détail, elle ressort à 1,9 % ce qui correspondrait, à niveau de prix inchangés entre juillet et août, à une augmentation de moins de 1 % en volume sur un an ; assurément rien de bien palpitant.

Deuxième mauvaise nouvelle, la production industrielle, également en repli de 0,4 % au mois d’août après un rebond de 0,6 % en juillet. Les baisses affectent tous les secteurs dans des proportions variables, l’activité manufacturière affichant en moyenne un repli de 0,4 % également. Après s’être redressé depuis mars, le rythme de croissance annuel de la production décline à nouveau, à -1,1 %, contre -0,6 % en juillet.

Troisième mauvaise nouvelle, les prix à la production stagnent après avoir baissé de 0,4 % au mois de juillet et ressortent inchangés sur douze mois, l’indice des prix hors énergie et produits frais parvenant tout juste à gagner 0,1 % (1,1 % en glissement annuel).

Après les mauvais résultats des enquêtes ISM et PMI de ces dernières semaines et un Beige book des plus mitigés, ces données confirment que l’économie américaine est, à nouveau, en mauvaise passe, la croissance du troisième trimestre ayant toutes les chances d’être encore une fois très en-deçà des attentes du consensus et de celles de la FED. Difficile d’imaginer dans de telles conditions que la FED s’engage sur un quelconque timing de hausses de ses taux directeurs jeudi prochain, la probabilité d’un éventuel mouvement en décembre ne tenant plus qu’à un fil…

La FED, la BoE ou le policy-mix ? Les raisons à l’origine de la chute des marchés ne sont pas des plus limpides.

12 septembre 2016 par Véronique Riches-Flores

Alors que les propos du Président de la FED de Boston, Eric Rosengren, semblent avoir mis le feu aux poudres vendredi, faisant en particulier s’envoler les taux d’intérêt mondiaux, la solidité de l’euro et du yen peine à valider l’idée que ces seules déclarations soient à l’origine du mouvement de correction des bourses et marchés obligataires mondiaux. M. Rosengren, membre votant du comité de politique monétaire, avait déjà pris position pour une hausse des taux directeurs. Si l’on peut voir dans ses propos la confirmation d’un scénario largement attendu d’une FED plus « hawkish » en septembre qu’en juillet, nous ne voyons pas dans cette intervention de quoi augmenter significativement la probabilité d’une hausse effective des taux directeurs la semaine prochaine.

Le mouvement de remontée des taux longs semble résulter d’un changement de perception des marchés beaucoup plus large. Initié au Japon après la décision de la BoJ fin juillet de ne pas modifier sa politique monétaire, le mouvement a été relayé par le statu-quo de la BCE, tandis que la précipitation de la banque d’Angleterre du début d’été est de plus en plus largement perçue comme un faux-pas susceptible, à terme, de donner lieu à correction.

Les agissements des banques centrales autres que la FED semblent avoir semé le trouble sur les marchés obligataires quand, par ailleurs, le rééquilibrage du policy-mix qui se profile à l’échelle mondiale pourrait constituer, à terme, un facteur d’incertitude sur les anticipations d’inflation.

C’est peut-être l’excès de pessimisme des marchés obligataires né du référendum du 24 juin sur le Brexit que les marchés sont en train de corriger. Si tel est le cas, et sous réserve que la FED ne remonte pas ses taux directeurs la semaine prochaine, la correction en place ne devrait pas outre mesure menacer l’environnement financier, quand bien même, vigilance oblige, notre relative confiance de ces derniers jours mérite incontestablement d’être mise de côté avant d’y voir plus clair. En d’autres termes, les incertitudes en place n’autorisent pas, à ce stade, à recommander d’acheter la baisse des indices.