Archives par catégories : Prévisions

États-Unis : stupéfiante valse des étiquettes. Où en est-on ?

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En troisième lecture, c’est une contraction de 2,9% en rythme annualisé qu’aurait enregistré le PIB américain au premier trimestre de cette année par rapport au précédent, et non plus de 1 % ou de 0,1 % respectivement chiffré en deuxième et premier chiffrage. L’erreur est de taille ! Si les américains sont coutumiers de révisions importantes, d’ailleurs inévitables, celle-ci est exceptionnelle : la plus forte jamais enregistrée depuis le début de l’historique de ces révisions en 1976.

Cette révision en forte baisse du PIB du premier trimestre a, bien sûr, des effets sur le chiffrage des anticipations de croissance de l’ensemble de l’année 2014 qui sont loin d’être marginaux et pourraient, en particulier, pousser la Fed et le consensus à une nouvelle révision à la baisse du scénario privilégié. C’est donc sur un scénario, une nouvelle fois, nettement inférieur au précédent que Janet Yellen devra communiquer en septembre, vraisemblablement aux alentours de 1,5 %, au lieu de 2,1%-2,3% annoncé le 18 juin. Un tel changement ne peut naturellement pas passer inaperçu ni sur les marchés d’actions, ni sur ceux des Bonds, des changes ou de l’or. Or, si les derniers ont accusé le coup, le peu de cas donné par les marchés d’actions à ce changement de perspectives est dérangeant. Ceci d’autant plus que l’amélioration supposée de la situation depuis le début de l’année reste à valider. Lire la suite…

Actifs à risque, le temps se gâte

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Notre scénario contrariant d’un ralentissement de la croissance mondiale à partir du second semestre incite à la prudence en matière d’allocation d’actifs.

La croissance mondiale décélère l’an prochain, à 2,8 % contre 3,2 % cette année

  • La croissance américaine ne décolle pas : la remontée trop précoce des prix immobiliers entrave la reprise du secteur de la construction, l’inertie de croissance dans les services continue de pénaliser le marché de l’emploi, la faible croissance de la productivité ne permet pas le rebond de l’investissement nécessaire au prolongement du cycle. La croissance déçoit et ne dépasse pas 2 % cette année ni l’an prochain.
  • La déflation s’installe en zone euro et se propage aux pays du nord. Après les effets favorables de la sortie de récession, l’entretien de la croissance est rendu difficile par la détérioration des perspectives à l’exportation. L’Allemagne ne joue pas son rôle de locomotive, les autres pays ne décollent pas. La croissance retombe l’an prochain, à 0,9 %, après 1 % cette année.
  • La situation des pays émergents souffre de l’influence négative de la conjoncture chinoise : confiscation des débouchés à l’exportation, faible demande de matières premières et dévaluation du Renminbi. Déséquilibres et instabilité chronique augmentent l’instabilité conjoncturelle. L’économie Russe bascule en récession, la croissance brésilienne retombe après l’intermède de le Coupe du Monde, les effets des réformes indiennes sont dilués par une conjoncture difficile.

Nouveau rallye obligataire

  • La Fed ne va pas jusqu’au terme de son exercice de « tapering »; les taux directeurs restent à zéro. Les taux à 10 ans retombent entre 2% et 2,25% d’ici le début de l’année 2015.
  • La BCE entame une période prolongée d’assouplissement non-conventionnel de sa politique. Les taux longs refluent sous l’influence du Bund dont le rendement à 10 ans tombe entre 1 % et 1,25 % d’ici début 2015. Les écarts de taux entre les pays du sud et le Bund allemand se stabilisent avant de s’écarter à nouveau courant 2015.
  • Le risque déflationniste s’accroît à l’échelle mondiale, les cours des matières premières refluent sur fond d’instabilité accrue. Le Brent baisse sous les 90 $/b.

Instabilité croissante des marchés des changes

  • Le changement de cap de la Fed contredit l’assouplissement de la BCE, le taux de change de l’euro ne baisse pas.
  • La BoJ revient à la charge après l’échec des Abenomics, le yen dévisse en 2015.
  • Le risque de change augmente dans les pays émergents, notamment en Asie où s’affrontent les politiques chinoise et japonaise.

Repli des marchés d’actions

La remise à plat des perspectives pèse sur les perspectives de résultats et les cycliques.

Le S&P reflue vers les 1600, l’euro Stoxx revient vers les 300 points. Les valeurs industrielles accusent le choc ; le DAX en ligne de mire.

MSCI World

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Scénario contrariant

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Pays développés 

  • États-Unis : les espoirs d’accélération de la croissance sont déçus
  • Zone euro : les bonnes surprises du début d’année s’érodent courant 2014
  • Japon : les effets des Abenomics retombent

Pays émergents

  • La Chine n’a plus les moyens de jouer le rôle de locomotive
  • Les autres pays émergents, à court de ressources à l’exportation, font face à des déséquilibres récurrents

Monde

  • La croissance du PIB réel mondial s’accélère à 3,5 % en 2014 grâce à l’élan pris fin 2013 mais la conjoncture se dégrade à nouveau au second semestre 
  • La croissance retombe à 3 % en 2015
  • Le risque d’une rechute plus sévère début 2015 est estimé à 30 % 
  • La désinflation se propage au niveau mondial, les prix réels des matières premières refluent

Banques centrales

  • La Fed est prise à contre-pied, la BoE ne bouge pas
  • La BCE passe au QE 
  • L’instabilité perdure dans les pays émergents

Taux longs

  • Les T-Bonds à 10 ans refluent vers 2,5%, potentiellement en-deçà
  • Les Bunds restent bas, refluent légèrement

Changes

  • Le dollar ne remonte pas, peut casser les 1,40 /EUR en 2015
  • Le Japon réactive sa politique de dépréciation du yen
  • La Chine maintient le cap de la dépréciation du renminbi
  • L’instabilité des changes perdure dans les autres EM

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Scénario 2014-2015 : Montagnes russes…

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L’année 2014 commence sur une note positive : la croissance américaine se raffermit, la zone euro en termine avec la récession, le Japon engrange les fruits de sa stratégie compétitive et le commerce mondial se ressaisit. L’ensemble devrait être suffisant pour mettre un coup d’arrêt à deux ans de décélération de l’activité mondiale et assurer le retour d’une croissance nettement supérieure à 3 % cette année. Bonne nouvelle s’il en est, ce n’est toutefois pas sur cette conclusion que reposent les enjeux présents mais sur la réponse beaucoup plus complexe à la question de savoir si 2014 amorcera une deuxième jambe du cycle de reprise mondiale susceptible d’autoriser une embellie durable des conditions économiques et de permettre de tourner la page de cinq années de convalescence. Or, à cette question nous sommes toujours tentés de répondre par la négative, ceci pour deux raisons essentielles :

  1. Les effets du deleveraging continuent à exercer d’importants dysfonctionnements sur les rouages économiques internationaux,
  2.  Cinq années de crise ont considérablement érodé le potentiel de croissance de l’économie mondiale et sa capacité à faire face à la remontée des taux d’intérêt que l’accélération en cours entraînera forcément.

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Scénario 2013-2014 : Crise financière, Acte III…et épilogue (?)

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Malgré la reprise européenne et le léger mieux enregistré sur le front du climat de confiance à l’échelle mondiale durant l’été, c’est à une révision à la baisse qu’aboutit l’actualisation de notre scénario de croissance mondiale 2013-2014.

Il y a principalement deux origines à ce résultat :

  • La première tient à notre analyse de la situation américaine, à savoir, celle d’une économie toujours affaiblie par les ruptures apparues avec la crise financière.
  • La seconde tient à la montée des risques des économies émergentes, en particulier des plus grandes d’entre elles.

De ce scénario, découlent cinq conclusions majeures :

  1. Un nouveau round mondial d’injections de liquidités.
  2. Le maintien de taux à long terme sur de très faibles niveaux.
  3. Une dépréciation du taux billet vert vis-à-vis des grandes devises.
  4. Un risque d’instabilité croissant sur les marchés émergents.
  5. Le coût de la politique de changes de la Chine risque de devenir de moins en moins supportable.

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La zone euro, dorénavant, face à elle-même, devra redoubler d’efforts

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Alors que la fin de la récession en zone euro est aujourd’hui quasiment actée, la normalisation de la situation économique est, elle, loin de l’être. En l’absence de politique de croissance structurelle, les perspectives de la zone euro restent désespérément affaiblies et la capacité des pays de la région à tenir leurs engagements budgétaires, toujours très réduite. Dans de telles conditions, de deux choses, l’une : soit l’austérité fait son retour et la reprise flanchera pour déboucher sur une nouvelle crise aux effets largement imprévisibles, soit la BCE modifie plus radicalement sa politique. La tournure récente de l’environnement international accroît la probabilité de cette dernière option.  Lire la suite…

Scénario 2013-14 : pas d’effet ketchup

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Si l’amélioration des perspectives en zone euro est bien venue, les freins structurels à la croissance mondiale sont trop nombreux pour envisager une véritable embellie des conditions économiques internationales à horizon 2014. A respectivement 3,1% et 3,3%, nos prévisions de  croissance pour cette année et l’an prochain sont dans la lignée de 2012 et ne laissent aucune place pour un retour de l’inflation ou un crash obligataire. 

Du côté des bonnes nouvelles : les inquiétudes majeures du début d’année sont écartées

  • En zone euro : le climat de confiance des ménages s’améliore au fur et à mesure de l’atténuation des politiques d’austérité ; les échanges intra régionaux devraient prendre le relai, sous peu ; la zone euro sort de récession avant la fin de l’été.
  • L’économie américaine surmonte les effets du fiscal cliff : la reprise immobilière n’est plus contestable, richesse des ménages et profits des entreprises culminent sur des records historiques, le chômage reflue.

Du côté des moins bonnes : les freins structurels à la croissance se multiplient  

  • L’Europe se stabilise mais ne redémarre pas. Le changement de cap de la politique économique est beaucoup trop tardif et trop timoré, les questions clés sur l’avenir de la zone euro restent entières.
  • Les perspectives américaines sont pénalisées par les faibles gains de productivité et le bas niveau du taux d’épargne. Le haut niveau des profits des sociétés ne suffit pas à envisager d’accélération suffisante des créations d’emplois, les effets richesse sont contraints par le bas niveau du taux d’épargne des ménages. Nos prévisions sont revues à la baisse à 2,2 % pour 2014.
  • L’impulsion de politique économique dont aurait besoin l’économie mondiale n’aura pas lieu. Les actions désordonnées ont réduit leur portée des initiatives monétaires. La force de frappe est dorénavant très limitée.
  • Les insuffisances structurelles des pays émergents sont de plus en plus handicapantes. La transition chinoise est compliquée par la perte trop rapide du soutien à l’exportation ; l’inflation endémique refait surface dans les autres grands pays émergents.

Un scénario mondial en demi-teinte : l’horizon se dégage trop peu pour évacuer les risques 

  • Peu de changements à notre scénario 2013 mais une nette révision à la baisse pour 2014
  • La croissance mondiale revue à 2,9 % pour 2013 et 3,3 % pour 2014, contre respectivement 3,1 % et 4,1 % en janvier
  • Nettes révisions à la baisse de nos prévisions  2014 sur la Chine et le Brésil, à respectivement 7 % et 3 % au lieu de 7,5 % et 4 % en janvier
  • Crash obligataire ? Pas pour tout de suite
  • Le coup de mou de la croissance américaine au second semestre prévient un retrait trop rapide du soutien monétaire de la Fed
  • Les taux longs américains se stabilisent sous les 2,5% jusqu’à la fin de l’année. L’instabilité s’accroît l’an prochain alors que le taux de chômage américain reflue vers 6,5 %
  • Devises : l’euro reste ferme, à 1,35 USD d’ici la fin de l’année. Notre prévision est revue à la hausse pour 2014
  • Des marchés d’actions plus vulnérables à la faible croissance structurelle

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Scénario 2013-2014 : situation sous contrôle

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  • PIB Mondial : +3,1 %, +4,1 %. Tirée à la baisse par un premier semestre encore difficile, la croissance mondiale de 2013 n’excèdera pas celle de 2012 (3,2 %). Il faudra attendre 2014 pour retrouver un taux de croissance supérieur à 4 % à l’échelle mondiale, le plus soutenu depuis 2010.
  • 50-50. Au cours des deux années à venir, le PIB des pays émergents augmenterait de 4 trillions de dollars à prix et taux de change constants de 2010, soit une contribution à la croissance mondiale quatre fois plus élevée que celle des pays développés. À horizon 2014, la répartition du PIB mondial entre pays avancés et pays émergents devrait ainsi parfaitement s’équilibrer.
  • Inflation : calme plat en 2013, retour des contraintes en 2014. Anémie de croissance et repli des prix de matières premières début 2013 permettent de conserver de bas niveaux d’inflation. La reprise plus soutenue de l’activité en 2014 élève les cours des matières premières (le pétrole remonte à 130$) et accélère l’inflation dans le monde émergent.
  • Situation souveraine. Baisse marginale des déficits publics en 2013 et augmentation encore substantielle des dettes publiques en 2013 et 2014. Les pays structurellement affaiblis et dont les efforts tardent à produire leurs effets restent à risque : l’Italie est au premier rang de ceux-ci, l’Espagne au second, la France est sur le fil du rasoir ; l’avenir du Japon est suspendu au pari de relance du nouveau Premier Ministre, M. Abe.
  • 6,5 % : le taux de chômage américain au premier semestre 2014. La politique quantitative de la Fed prend fin. Les anticipations d’un début de normalisation du niveau des taux d’intérêt marquent la fin du bas niveau des taux longs dans le monde occidental.
  • 3,5 %, le taux à 10 ans des emprunts d’État américains fin 2014. Graduelle au second semestre 2013, la remontée des taux longs américains s’accélère en 2014. L’Europe suit le mouvement avec un écartement modéré du spread TBonds/Bunds.
  • 1,35$, le cours de l’euro contre le billet vert en 2013. L’hyper expansion du bilan de la Fed et la mise à l’écart du risque extrême en zone euro continuent à affaiblir le cours du dollar contre l’euro en 2013. Le mouvement s’inverse en 2014 avec l’arrêt de la politique non-conventionnelle de la Fed.

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