Archives par catégories : Sur le vif

Hausse des taux de la BoE, mauvaise passe ou biais cognitif des marchés ?

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La Banque d’Angleterre a relevé ses taux directeurs d’un demi-point, deux fois plus qu’attendu par les marchés, à 5 %, pour la 13ème fois depuis décembre 2021. En cause, une inflation « toujours trop élevée », selon A. Bailey, notamment sa composante hors énergie et alimentaire, suspectée d’être entretenue par des hausses persistantes des salaires. Réaction épidermique à cette annonce, les taux à termes se sont écrasés partout en Europe, sans doute dans la perspective d’un nouveau coup de barre monétaire fatal à la croissance. Ce mouvement n’a pas duré et a très vite été corrigé par de nouvelles anticipations de hausse des taux… à six mois. Signe des temps, les rendements des Gilts à 2 et 10 ans n’ont, eux, quasiment pas bougé. Dit autrement, les marchés font encore bougrement confiance en l’action de la banque centrale pour casser l’inflation d’ici peu et pouvoir rapidement revenir en arrière. Mieux vaudrait qu’ils ne se trompent pas.

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L’inflation britannique fait trembler la planète taux

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Le temps n’est pas si lointain où l’action de la BOE était scrutée comme un indice précurseur de ce que pourraient faire les autres banques centrales occidentales, jusqu’à ce que la crise financière britannique de l’automne vienne changer le regard. Ce temps est-il sur le point de revenir? La question ne semble pas superflue à en juger par la réaction des marchés de taux aux données d’inflation publiées ce matin au Royaume-Uni.

Quoi qu’il en soit en effet des spécificités du cas britannique, les doutes croissants sur les perspectives de reflux de l’inflation sont propices à ce type de diffusion. Et sans doute les marchés n’ont-ils pas tort, à voir la prudence récente des banquiers centraux sur ces mêmes perspectives…

L’inflation britannique n’a pas varié par rapport à avril, à 8,7 %, tandis que sa composante hors alimentation et énergie a même accéléré à 7,1 % après 6,8 %. Des évolutions inverses à celles observées dans les autres pays développés qui posent néanmoins question.

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Si la FED jauge l’efficacité de sa politique à l’immobilier, alors, elle n’a pas fini le job

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Avec une envolée de 21,7 % des mises en chantier de logements entre avril et mai, le marché immobilier américain n’est pas franchement aux abois. Malgré l’envolée des taux d’emprunts et la crise bancaire, les constructions individuelles ont retrouvé du tonus et les constructions collectives ont conservé le leur.

Bonne nouvelle s’il en est, pour ce que ces données nous disent sur la situation conjoncturelle américaine, ces résultats risquent fort de froisser la FED et de faire pencher la balance en faveur d’ajustements supplémentaires de sa politique monétaire. La vigueur de l’immobilier est incontestablement, en effet, un sujet de contrariété pour la FED dont un de ses membres avait très clairement mentionné l’exubérance des prix et des loyers comme un élément inflationniste de premier choix début 2022.

Le fait est que la résilience de ce marché témoigne d’anticipations de hausses des prix et des rendements difficilement compatibles avec la perspective d’un retour de l’inflation à 2 %…

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« Lagged effects » et bugs du scénario de la BCE 

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Après l’annonce de la Fed hier sur de probables nouvelles hausses de ses taux au deuxième semestre, Mme Lagarde a enfoncé le clou aujourd’hui. Non seulement, sans surprise, les taux directeurs de la BCE ont été relevés de 25 points de base, à 4 %, mais la présidente de la BCE a annoncé une nouvelle augmentation en juillet et écarté toute idée de pause. Manifestement, nous nous sommes trompés en envisageant qu’un discours plus « colombe » pourrait accompagner sa décision. A moins que tout ceci ne soit qu’un grand exercice de bluff, principalement destiné à ne surtout pas laisser penser que la BCE pourrait suivre la FED et à satisfaire, par là-même, les plus faucons du Conseil des gouverneurs. Avouons que les ajustements apportés aux perspectives macroéconomiques sont, un brin, risibles et que personne n’y voit autre chose qu’un exercice de communication subliminale. Or, ce nouveau scénario pose un certain nombre de questions.

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L’appauvrissement du Royaume-Uni depuis le Brexit entretient une inflation chronique

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En avril, la croissance annuelle du taux de salaires britannique a atteint 7,5 %, sa plus forte augmentation depuis le début du millénaire, en dehors des effets de base de début 2021. Parmi les grands pays industrialisés, le Royaume-Uni est celui dans lequel la croissance des salaires, de loin, la plus soutenue et toujours en accélération, évoque des phénomènes de boucles prix-salaires spécifiques, qui empêchent, notamment, d’envisager une quelconque pause dans le processus de durcissement monétaire de la Banque d’Angleterre, malgré l’anémie de la croissance économique. En l’occurrence, c’est de sa faible performance de ces dernières années que semble provenir la première source d’inflation aujourd’hui. Depuis 2016, l’investissement productif britannique a littéralement stagné, en effet, ce qui n’a pas aidé à réaliser la substitution capital-travail dont aurait eu besoin le pays pour compenser les effets de sa politique migratoire. Dans de telles circonstances, les issues ne sont pas multiples : Soit le pays devra accepter une inflation structurelle plus élevée, résultat des pénuries chroniques de main d’œuvre qualifiée et moins qualifiée.  Soit il devra subir une baisse de son PIB, en adéquation avec la raréfaction de ses propres ressources démographique Soit il lui faudra rouvrir ses frontières en espérant provoquer ainsi un double choc positif d’afflux de main d’œuvre et d’investissement.

En attendant, la Banque d’Angleterre a tout lieu de continuer à se débattre face à une situation assez largement inextricable.

 

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Commandes allemandes… Encore raté !

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Après leur chute, quasi-historique, de 10,7 % en mars, les commandes allemandes étaient particulièrement attendues, accompagnées de l’espoir d’un rebond, au moins technique, comme c’est le plus souvent le cas à la suite d’accrocs majeurs. C’est raté. En avril le volume des commandes adressées à l’industrie allemande s’est de nouveau replié, quoique marginalement, de 0,4 %. Si quelques secteurs se sont repris, véhicules à moteur, électronique et biens intermédiaires notamment, de nombreux autres ont poursuivi leur déclin, ce qui dresse un tableau toujours particulièrement morose de la situation. Au cours des douze derniers mois, la contraction des commandes est encore de 10 %, après 11,2 % en mars.

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L’ISM non-manufacturier trébuche, les NFP sont en porte-à-faux, les taux rebaissent

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L’ISM non manufacturier, attendu en progression après la hausse du PMI S&P des services et, plus encore, après le rapport sur l’emploi de vendredi, n’est pas au rendez-vous. L’indice ressort à peine en zone de croissance, à 50,3 points, après 51,9 points en avril, sous l’effet d’un repli généralisé de ses composantes : les nouvelles commandes, en chute de plus de trois points, et l’emploi retombé en zone de contraction, à 49,2, au lieu 50,8 et des 51 attendus.

Manifestement, la situation du côté des services n’est pas aussi bien orientée que ne l’ont suggéré les créations de postes et la conséquence commence peut-être à se lire sur l’inflation. La composante prix de l’ISM non manufacturier s’est, en effet, repliée, de plus de 3,5 points, à 56,2, un plus bas depuis la première moitié 2020.

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Les NFP laissent un certain degré de liberté à J. Powell pour un statu quo, s’il le souhaite

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Le rapport sur l’emploi américain de cet après-midi était censé donner le ton sur la conduite à venir de la Fed. La conclusion est loin d’être claire. Si les créations d’emploi ont à nouveau accéléré en mai, à 339 K contre 294 K en avril et 217 K en mars, le taux de chômage, lui, est ressorti au plus haut depuis novembre dernier, à 3,7 %, au lieu de 3,4 % en avril et les hausses de salaires sont restées plutôt contenues.J.Powell pourrait donc être relativement satisfait : après tout son combat n’est pas contre l’emploi mais contre un taux de chômage trop bas, susceptible d’entretenir des tensions salariales. Dans cette version optimiste des choses, il aurait, à son actif, plusieurs éléments pour justifier de lever le pied : la FED en a déjà fait beaucoup, les tensions salariales semblent maîtrisées, comme déjà suggéré par la baisse du taux de démission du rapport Jolts d’hier, et, en dépit des bonnes surprises du mois d’avril, nombre d’indicateurs suggèrent un tassement de la demande. La chute du nombre d’heures travaillées est, à ce titre, un signal important, tout comme le reflux des ventes automobiles en mai tout juste publié, qui corrobore, notamment, celui de l’ISM manufacturier. J. Powell pourrait donc se satisfaire de ce rapport et assumer un « stand-by » dès lors que, par ailleurs, les anticipations de baisse de ses taux directeurs au second semestre ont disparu. A l’inverse, aucune donnée conjoncturelle n’est suffisamment mauvaise, notamment du côté des créations d’emploi, pour le retenir de procéder à une nouvelle hausse des Fed Funds. Le suspense est donc entier et le restera vraisemblablement d’ici au 14 juin, date du prochain FOMC. A ce titre, l’envolée des taux futurs semble plus épidermique qu’autre chose.

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