Archives par catégories : HEBDO

Le billet hebdomadaire

L’inflation ne fait plus peur à la BCE ! Une nouvelle partition pour la zone euro

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Nouvelle pirouette ! La communication de la BCE du 14 avril ressemble à celle que nous attendions le 10 mars, pas à celle à laquelle nous avait précisément préparé son virage restrictif du mois dernier… Si un rétropédalage était envisageable, il intervient beaucoup plus vite que prévu. On peut, certes, y voir une sage attitude dans un contexte éminemment incertain. Reste, qu’à force de souffler le froid et le chaud, la Banque centrale européenne n’aide pas à y voir plus clair. Les anticipations de hausse des taux directeurs qui s’étaient rapidement développées ces dernières semaines se retrouvent en porte-à-faux et, avec elles, le socle des perspectives de taux d’intérêt et de changes.

Ce retour en arrière s’explique-t-il uniquement par la dégradation des perspectives de croissance ou par la rapidité avec laquelle les taux futurs sont montés ? Sans doute un peu des deux. Toujours est-il que, malgré des risques identifiés à la hausse, l’inflation repasse bel et bien au second plan de la gestion monétaire immédiate en zone euro… Signe de la fragilité allemande mise à nue par la guerre en Ukraine ? Peut-être. Changement de régime, aux conséquences assez largement incertaines ? Certainement.

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Passera, passera pas ? La hausse des taux d’intérêt en question

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Le changement, exceptionnellement abrupt, de contexte des taux d’intérêt qui accompagne la perspective d’un durcissement généralisé des conditions monétaires est-il tenable ou prépare-t-il la prochaine crise économique et financière ? Le débat est loin d’être clos et sans doute faut-il se préparer à de nombreux rebondissements sur ce sujet. Il faut dire que la spéculation va bon train et que les communications de ces derniers temps sur, par exemple, ce que devrait faire la FED, ressemblent de plus en plus à un marché d’enchères : 300 points de base de plus d’ici la fin de l’année, nous dit le président de la Fed de St Louis, quand il fallait des tergiversations de plusieurs mois pour bouger l’objectif des Fed funds d’un quart de point il y a si peu… Si le retour d’une inflation plus élevée permet, en théorie, de supporter des taux d’intérêt nominaux proportionnellement plus hauts, dès lors que ceux-ci restent inférieurs au rythme de la hausse des prix -i.e. que les taux réels baissent – l’affaire est, on s’en doute, plus complexe, au point d’opposer bien des spécialistes. Comment débroussailler le sujet pour mieux en comprendre la complexité et les enjeux et tenter d’anticiper l’avenir ?

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Changement de donne sur le marché souverain ; la BCE pourrait-elle se voir pousser des ailes ?

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La perspective d’un durcissement des conditions monétaires de la BCE a, le plus souvent, été associée à la probabilité accrue de nouveaux épisodes de tensions souveraines des pays les plus vulnérables de l’union monétaire. L’Italie, même sous l’aile protectrice d’un Mario Draghi, ne semblait guère préparée à ce virage annoncé, pas plus que l’Espagne, où les stigmates de la crise sanitaire menaçaient de peser durablement sur sa croissance structurelle. Quant à la France, nombreux étaient tentés de l’associer aux pays à risque au vu de la dérive de ses comptes publics depuis deux ans.

L’envolée de l’inflation et la survenance du conflit en Ukraine pourraient-ils avoir changé la donne ? La question se pose à voir les évolutions récentes du marché, qui, loin d’illustrer les risques redoutés témoignent d’un certain apaisement des écarts de taux d’intérêt entre les pays traditionnellement les plus vulnérables et le benchmark allemand, réputé sans risque.

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Scénario trimestriel – Covid-inflation-Ukraine: les ruptures s’accélèrent

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De la pandémie à la sidération de la guerre, l’économie mondiale est propulsée vers l’inconnue d’un nouvel ordre mondial aux contours incertains ; l’Europe impréparée, de nouveau, aux premières loges d’un conflit dont les enjeux la dépassent. Au-delà de l’incertitude immédiate que provoque le conflit russo-ukrainien, l’accès aux ressources s’érige comme une priorité fondamentale face à laquelle le politique reprend la main sur l’économique. La géopolitique mondiale et, par-delà, l’ordre économique né de l’ouverture des frontières des quatre décennies écoulées, semblent déjà relégués à l’histoire. Même en cas de résolution rapide du conflit, on peut prédire que la mobilité des biens, des personnes et du capital, ne sera plus, demain, celle d’avant le 24 février 2022.

Les conséquences économiques de l’invasion de l’Ukraine vont, en effet, bien au-delà des perspectives conjoncturelles habituelles. Encore assez largement incertaines et difficilement chiffrables, on en perçoit néanmoins les grands axes, qui se déclinent en trois principaux points :

– Après le « quoiqu’il en coûte » des politiques publiques contre la pandémie, les impératifs stratégiques sacrifient les priorités budgétaires, sur fond d’interventionnisme croissant des États dans la vie économique.

– Face à la montée chronique des anticipations d’inflation, les banques centrales perdent leur statut de sauveur en dernier ressort.

– Le risque d’une remontée du coût du capital, à terme, est emblématique des ruptures redoutées de ce conflit.

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Perspectives économiques : l’insoutenable biais de la BCE et les risques associés

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Estimer l’impact d’un choc n’est jamais chose aisée et l’exercice est plus compliqué encore au beau milieu d’un conflit susceptible de connaître des développements radicaux d’un jour à l’autre, aux retentissements plus ou moins marqués sur les marchés, la politique ou la psychologie des populations. Bien que rarement confrontés à ce type de situation, les économistes sont, néanmoins, rodés à la gestion de l’incertain. S’ils n’ont pas les moyens d’estimer les différents aspects des impacts du conflit dans le détail, ils savent en hiérarchiser l’importance et centrer leurs estimations sur les éléments les plus influents. Face à l’incertitude des situations extrêmes, les uns et les autres privilégient le plus souvent des hypothèses médianes, lesquelles, construites à partir des mêmes informations, conduisent, assez spontanément, à une convergence de leurs estimations. Ainsi, l’OCDE, qui a publié ses premiers chiffrages de l’impact du conflit russo-ukrainien ce jeudi, estime à un 1,1 points la perte de croissance mondiale consécutive à la guerre ukrainienne en 2022, un résultat identique à notre propre estimation, arrondie à 1 point. Même constat s’agissant de notre scénario pour la zone euro, les Etats-Unis ou l’OCDE dans son ensemble, pour lesquels nos chiffrages ne s’écartent pas de plus de deux dixièmes de ceux de l’institution et dont on peut envisager qu’ils feront sous peu consensus, sous réserve de nouveaux développements sur le front ukrainien.

Comment se fait-il, dès lors, que les estimations de la BCE soient tellement éloignées des autres ? La Banque centrale estime à un demi-point seulement l’impact du conflit ukrainien sur la croissance de l’UEM de cette année et à, à peine, un dixième l’an prochain, un choc presque un tiers inférieur à ce qu’escompte l’OCDE. Quelle recette ou lacune pourraient bien cacher les modèles de la BCE pour justifier de tels écarts et quels types de risques cela suggère-t-il, en matière de politique monétaire notamment.

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La fin du QE pourrait-elle faire contrepoids à la guerre sur les marchés de matières premières ?

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Au-delà de ses conséquences humaines et géopolitiques, c’est par les menaces sur l’approvisionnement en produits de base que le conflit russo-ukrainien concentre les risques économiques les plus tangibles. De fait, les marchés ont instantanément réagi au risque de pénurie que représentait l’invasion de l’Ukraine par une envolée généralisée des prix. Difficile, pour autant, de faire la part des choses entre les tensions légitimes des cours de certains produits, la diffusion à certains autres et les effets purement spéculatifs inhérents à un tel contexte.

Nous avons longtemps considéré que l’envolée des prix de l’an dernier était largement spéculative et qu’une normalisation des pratiques monétaires y mettrait probablement fin. Alors que FED et BCE accélèrent le pas dans cette direction, se pourrait-t-il que ce changement de stratégie monétaire aille à l’encontre des tensions liées au conflit en cours ? La réaction au durcissement surprise de la stratégie de la BCE de ce jeudi, incite à se poser la question. Contrairement à notre réaction à chaud, il s’agirait, alors, d’un bon point de l’action du resserrement monétaire annoncé… en même temps qu’un sacré revers par rapport à la montée en puissance du scénario d’inflation.

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Ukraine, suite ; pas fin… Le point après dix jours de conflit

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Dix jours après l’invasion de l’Ukraine par la Russie, la perspective d’une issue rapide du conflit s’éloigne. La spirale belliqueuse dans laquelle le président russe s’est enferré constitue une menace grandissante d’extension du conflit et des développements qui pourraient suivre. La stratégie de contrôle des sites nucléaires ukrainiens par l’armée russe et l’incendie de la plus grande centrale européenne située dans le sud du pays sont des développements des plus préoccupants qui signent l’insuffisance de la stratégie des sanctions jusqu’alors privilégiée par l’occident à l’égard de la Russie.

Nul ne peut dire aujourd’hui comment peuvent évoluer les choses mais chacun peut redouter qu’elles ne tournent plus mal. Compte-tenu de ces circonstances exceptionnelles nous consacrons ce numéro à une mise à jour des conséquences, à ce stade, envisageables de la situation :

  • Sur les perspectives de croissance et d’inflation
  • Sur les perspectives monétaires
  • Sur les risques que ferait encourir une guerre durable sur les taux d’intérêt et les marchés.

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Accélérations de l’histoire et failles européennes

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Pandémie, crise climatique, résurgence de l’inflation, guerre russo-ukrainienne… Les crises d’ampleur inédite s’enchaînent depuis deux ans et préfigurent les pourtours d’un monde de plus en plus instable face auquel on ne peut que constater le désarroi de populations tellement peu préparées à ces bouleversements que les consciences peinent à en accepter la réalité.

L’invasion de l’Ukraine par la Russie propulse l’Europe dans une situation de crise qui met au grand jour les failles de sa construction, que nombreux observateurs se sont lassés de rappeler : dépendance énergétique, inexistence diplomatique et militaire, souveraineté défaillante… Si nul ne sait dire, à ce stade, quelle sera l’issue de la crise russo-ukrainienne, on peut sans grand risque de se tromper avancer qu’il s’agit d’une nouvelle et complexe épreuve pour l’Europe, en première ligne d’un conflit qu’elle ne maîtrise pas et dont on ne peut que redouter qu’elle ressorte très affaiblie

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