Archives par catégories : CONJONCTURE 

Analyse de la conjoncture internationale au fil de l’eau.

Karlsruhe, un gros pavé dans la mare en Allemagne

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Il y a une semaine, la cour de justice de Karlsruhe saisie par l’opposition pour enfreinte du gouvernement à la loi budgétaire de « frein à l’endettement » a annoncé ses conclusions : la réaffectation par le gouvernement Scholtz d’une enveloppe de 60 milliards d’euros, initialement affectée au budget 2021 pour la lutte contre le Covid, à un « fonds spécial pour la transformation de l’économie et le climat » est contraire à la loi fondamentale, ces fonds n’ayant été employés :
– ni dans le cadre dans lequel ils avaient été initialement votés ;
– ni dans celui de l’exercice prévu, puisqu’ils qu’ils ont été réaffectés en février 2022 ;
– ni, de fait, dans le respect de la législation du « frein à l’endettement » selon laquelle les nouveaux emprunts doivent être limités à 0,35 % du PIB maximum, dont seules les mesures « Covid » avaient été exemptées.
Conséquence immédiate de cette décision, le fonds spécial de 212 milliards d’euros « pour le climat et la transformation de l’économie » doit être réduit de 30 %, correspondant aux 60 milliards d’euros directement mis en cause.
L’affaire dépasse, cependant, de loin ce montant. Le jugement de la Cour constitutionnelle remet, en effet, en cause nombre de financements votés au cours des années précédentes, utilisés en 2023 ou utilisables pour les exercices à venir. C’est ainsi, de facto, l’ensemble de la stratégie budgétaire du pays qui est remise à plat, au risque de coupes drastiques des dépenses et des programmes de soutien à l’économie décidés ces dernières années pour faire face à une situation de crise économique et climatique sans précédent. Sauf compromis, difficile, entre le différents partis de la coalition, cette décision menace l’économie allemande d’une crise économique et politique majeure.

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Les chauds-froids américains font valser les taux

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Après les bons chiffres du CPI, validés, depuis, par les PPI et les prix à l’importation, les données de ces deux derniers jours soulèvent de plus en plus de doutes sur la conjoncture américaine. L’économie est-elle vraiment sur la voie d’un soft-landing ? Les marchés hésitent et les taux cherchent leur voie. Après leur chute exceptionnelle dans la foulée des données d’inflation, mardi, les rendements des T-Notes à 2 et 10 ans ont récupéré plus de la la moitié du chemin parcouru hier, puis ont de nouveau baissé fortement aujourd’hui, sur fond de statistiques contradictoires : les ventes de détail ont légèrement reflué en termes nominaux, les climats des affaires régionaux ont regagné du terrain mais les perspectives ont baissé, parfois franchement, la production industrielle s’est contractée en raison des grèves dans l’automobile, les inscriptions hebdomadaires au chômage remontent et le climat des affaires des constructeurs immobiliers flanche un peu plus … L’ensemble interroge et alimente une forte instabilité des marchés de taux , réponse logique à une Fed qui n’a de cesse de répéter qu’elle est « data dependent »… ?

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Bouffée de confiance après les CPI américains

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En octobre, les prix à la consommation aux Etats-Unis sont restés stables par rapport à septembre, ce qui a permis grâce à des effets de bases encore très négatifs de faire refluer le taux d’inflation annuelle de 3,7 % à 3,2 %, son niveau de juillet. L’indice sous-jacent n’a quant à lui augmenté que de 0,2 %, après 0,3 % en septembre. Sur un an, il ralentit d’un dixième, à 4 %.
Ce rapport est beaucoup plus convaincant que le précédent et largement suffisant pour justifier un taux inchangé des Fed Funds. D’autant qu’à part quelques exceptions, l’assurance auto et le tabac, notamment, l’inflation décélère sur la quasi-totalité des postes, loyers y compris. Après les inquiétudes nées des dernières interventions des membres de la FED, les marchés saluent la nouvelle avec une forte baisse, de 18 points de base des taux à 2 et 10 ans américains, une embardée des indices boursiers et de l’eurodollar.

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Quatrième baisse consécutive de la production industrielle allemande

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La production industrielle allemande dans son ensemble, c’est-à-dire construction incluse, s’est contractée de 1,4 % en septembre. Il s’agit de la quatrième baisse consécutive depuis mai, pour un total de -3,5 % par rapport à avril. La seule production manufacturière a reculé de 1,7 %, soit un retard de 7,5 % par rapport au début de l’année 2020. Dans le même temps, les commandes n’ont augmenté que de 0,2 %, après avoir été révisées à la baisse pour le mois d’août, avec une progression de seulement 1,9 % contre 3,9 % en première estimation.
Excepté le léger rebond de la production dans la construction hors finitions, +2,1 %, insuffisant pour contrarier la tendance baissière à l’œuvre depuis le début d’année, il n’y a donc pas grand-chose à sauver de cette fin de troisième trimestre. Le quatrième démarre, lui, sur de très mauvaises bases, avec un acquis de production de -0,9 %.

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Les NFP apportent de l’eau au moulin de J. Powell…

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-15 points de base : la réponse des taux à 10 ans américains, retombés à 4,50 % dans les minutes qui ont suivi la publication du rapport sur l’emploi du mois d’octobre aux Etats-Unis. Les créations de postes en net recul, à 99 K dans le seul secteur privé, la nouvelle remontée d’un dixième du taux de chômage à 3,9 % et le ralentissement des hausses mensuelles de salaires, à 0,2 % seulement, confortent simultanément le discours du président de la Fed de cette semaine et renforcent l’idée d’un arrêt des hausses de taux directeurs.
Les grèves dans l’industrie automobile ont manifestement aidé, avec 33 K destructions d’emplois dans le secteur automobile -35 K au total dans l’industrie manufacturière- ; un effet amené à être corrigé le mois prochain. Par ailleurs, les emplois gouvernementaux continuent à croître à un rythme de 51 K, comme il le font peu ou prou depuis trois mois, constituant, après la santé et l’éducation, le principal socle de créations de postes. Dans tous les autres secteurs, en effet, les hausses sont très réduites ou inexistantes, notamment dans les loisirs et la restauration mais également les services professionnels ou le commerce de détail, quand l’emploi ne baisse pas, comme dans les transports, les technologies.

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BMG octobre 2023 – Un momentum enfin plus encourageant

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Notre baromètre global reprend des couleurs en octobre. Certes, l’amélioration est principalement américaine, pour autant notre baromètre de l’activité regagne un peu de terrain dans tous les pays sous revue, hors Chine. Pour la première fois depuis longtemps, nos perspectives ressortent également en hausse. En l’absence de choc en provenance du Moyen Orient, la forte baisse de l’inflation semble commencer à porter ses fruits.

En octobre, notre baromètre d’activité stagne à 0. Les indices des climats des affaires et des exportations persistent en territoire positif et celui de la consommation ne quitte pas la zone négative. L’investissement passe de la zone négative à neutre. Par pays, les Etats-Unis restent largement en tête, loin devant la zone euro et le Japon, tandis que la Chine est toujours la région la plus déprimée. Notre baromètre d’inflation poursuit sa baisse, à -0,7 après -0,5, avec la totalité des régions en zone négative.

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La FED crée la surprise : plus qu’un statu quo, J. Powell passe en mode pause

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Comme largement anticipé et pré-annoncé par J. Powell il y a deux semaines, la FED a laissé inchangé le niveau des Fed Funds, à 5,25 %-5,50 %. Restait néanmoins les incertitudes sur la manière dont elle verrait les choses pour la fin de l’année et au-delà, après une série d’information plutôt contrariantes. C’est là qu’elle surprend. Malgré un début de communiqué plutôt hawkish « les indicateurs récents suggèrent que l’activité économique a progressé à un rythme soutenu au troisième trimestre. Les créations d’emplois ont ralenti depuis le début de l’année, mais restent fortes, et le taux de chômage est resté faible. L’inflation reste élevée. Le système bancaire est solide et résilient… », c’est sur la suite que J. Powell va construire un argumentaire nettement moins agressif, en l’occurrence, sur les effets encore à venir d’un haut degré de restriction monétaire sur les ménages et les entreprises. La Fed considère, manifestement, que le resserrement monétaire est dorénavant suffisant pour continuer à infuser ses effets sur l’emploi et l’inflation futurs et ses critères d’appréciation évoluent. La remontée des taux longs n’y est pas pour rien, quand J. Powell mentionne bon nombre de risques sur les perspectives, dont un possible shutdown de l’administration. Mais c’est sur une possible amélioration du potentiel de croissance de l’économie américaine qu’il appuie, surtout, son raisonnement, ce qui le conduit, notamment, à minimiser l’importance du bas niveau du taux de chômage sur l’inflation.

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Dans l’inconfort de la FED, un FOMC pour rien

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Le 19 octobre, moins de deux semaines après l’éclatement du conflit entre Israël et le Hamas, J. Powell s’est montré particulièrement prudent devant le Club économique de New York. Face à la montée des risques géopolitiques et aux difficultés à déchiffrer les tendances de la conjoncture américaine, son message était clair : la FED se devait d’agir avec précaution et prolongerait son statu quo le 1er novembre. Son intervention a, de facto, conduit à la quasi-disparition des anticipations d’une nouvelle hausse des Fed Funds d’ici la fin de l’année, en dépit des projections du FOMC d’un mois auparavant.

Le cycle de hausse des taux semblait donc avoir touché son terme et, quand bien même, les marchés avaient intégré qu’une baisse des taux ne serait pas immédiate, ils se mirent en ordre de marche, favorisant l’anticipation d’une réduction progressive des Fed Funds à partir de l’été 2024, qui permit une stabilisation des taux à 10 ans. Sauf que depuis, ni le conflit dans la bande de Gaza ni les données économiques n’ont apporté d’eau au moulin de J. Powell. Malgré les tensions croissantes, le conflit ne représente pas un risque imminent pour l’économie américaine à ce stade et, côté conjoncture, la robustesse de la croissance ne cesse de surprendre. Or, les résultats sur le front de l’inflation appelleraient, à l’évidence, une plus grande réserve que celle exprimée par J. Powell il y a deux semaines… La tâche ne sera donc pas des plus évidentes ce mercredi, la FED risquant soit de prendre les marchés à revers en contredisant les dires de son président, soit de paraître trop laxiste, ce qui pourrait in fine se traduire par un exercice de grand style, sans réelle direction, histoire de gagner du temps d’ici au prochain FOMC de décembre.

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