Author Archives: Véronique Riches-Flores

Fed – La bonne décision !

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En laissant le niveau de ses taux directeurs inchangés, la Fed a pris la bonne décision, la seule en phase avec la situation économique et financière internationale actuelle. N’en déplaise aux « optimistes » convaincus que la situation est revenue à la normale, le communiqué de la Fed est « bearish ». De ses prévisions économiques on retiendra la révision à la baisse de son scénario de croissance à moyen terme, plutôt que la légère révision à la hausse de sa prévision pour 2015, et la révision à la baisse du scénario d’inflation, en particulier le maintien d’une inflation inférieure à l’objectif officiel de 2% avant 2018.
Janet Yellen rappelle que la Fed considère qu’il lui faut plus de temps avant de relever le niveau de ses taux d’intérêt dans un environnement économique incertain, précisant notamment que la hausse du dollar, les perturbations financières et la chute des cours du pétrole allaient peser sur la croissance américaine dans le futur.
Quite bearish Janet !
En d’autres termes, la Fed n’est pas prête à changer son fusil d’épaule d’ici peu. Son communiqué, tout autant que la prestation de Janet Yellen devant la presse, semblent bel et bien fermer la porte à l’éventualité d’une hausse des taux d’ici la fin de l’année…. J. Yellen allant jusqu’à évoquer la possibilité de reconsidérer de nouveaux moyens de soutenir l’activité en cas de déceptions à venir sur la croissance lors de sa conférence de presse.
Cette décision prend à contre-pied bon nombre d’anticipations, elle devrait en conséquence susciter d’importants changements :
1- sur les marchés des changes – avec une baisse du dollar probablement significative, tout au moins suffisante pour pousser la BCE et la BoJ à réagir. Il s’agit d’un relatif soulagement pour les devises des pays émergents les plus fragilisées (real brésilien  et autres devises des gros exportateurs de pétrole émergents et autres- CAD, AUD). Le repli du dollar risque, à l’inverse, d’exacerber les tensions déflationnistes en Asie; une source de pressions à la baisse et de montée des anticipations de dévaluation supplémentaire du yuan chinois.
2- sur les marchés de taux – avec un mouvement de retrait probablement marqué sur les taux à 2 ans mais également les échéances plus longues du marché américain. Alors que le rendement des T-Bonds est tout juste à 2,20 % au moment ou nous écrivons, la probabilité d’une baisse vers, voire en deçà, de 2% s’accroît. Le mouvement affectera vraisemblablement le marché européen en réaction à la hausse de l’euro et les anticipations d’une extension du QE de la BCE.
3- sur les marchés de matières premières, la prudence de la Fed n’étant guère favorable aux prix du pétrole, tandis que l’éloignement des perspectives de hausse des taux dans un environnement financier très perturbé devrait soutenir le cours des métaux précieux.
4- sur les marchés d’actions, ces derniers risquant d’être tiraillés entre d’une part l’évacuation du risque de hausse des taux et de l’autre, la réalité de la situation économique telle que décrite par Janet Yellen. Le ton « bearish » pourrait l’emporter dans un contexte où la baisse du dollar et les perturbations qu’elle signifie pour le reste du monde risquent de peser sur les marchés européens, nippons et asiatiques.
………
Pour une analyse plus approfondie sur les enchaînements à prévoir après la décision d’aujourd’hui, nous joignons ci-dessous notre publication d’hier matin « Un FOMC, 3 scénarios… Une issue ?« 

Une autre illustration du risque que prendrait la Fed en relevant ses taux

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Après la chute de l’Empire manufacturing, celle du Phili Fed aujourd’hui en disent suffisamment sur le risque que la Fed prendrait à relever le niveau de ses taux d’intérêt aujourd’hui. A en juger par la médiocrité des enquêtes régionales, l’indice ISM devrait s’afficher en net repli en septembre, probablement plus proche de 50 que de 51, après 51,1 en août, déjà sept points en retrait par rapport au pic atteint en août 2014.

L’industrie manufacturière est donc à deux doigts de la récession, résultat de l’effet combiné de la chute des investissements dans l’industrie pétrolière et de la hausse du cours du dollar. Le reste de l’économie peut-il y faire face ? C’est toute la question, la seule période durant laquelle une telle configuration a pu être observée par le passé ayant été 1998, après la crise asiatique mais également en pleine bulle des nouvelles technologies alors éminemment porteuse pour le tertiaire…

Un FOMC, trois scénarios… Une issue ?

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Comment les choses pourraient-elles s’articuler après l’annonce de la décision de la Fed jeudi soir ? Trois scénarios sont envisageables dans le contexte en présence.

Scénario 1 : la Fed privilégie le statu quo, gardant le niveau de ses taux directeurs inchangé, entre zéro et un quart de point. C’est le scénario, à notre avis, le plus probable, susceptible d’offrir quelques semaines d’accalmie sur les marchés financiers ; nous estimons sa probabilité entre 60 % et 65 %.

Scénario 2 : la Fed relève le niveau de ses taux directeurs de 25 points de base tout en conservant un discours suffisamment prudent pour convaincre qu’il s’agira de la seule hausse de cette année : le jeu est périlleux pour les marchés financiers internationaux, mais l’hypothèse semble néanmoins assortie d’une probabilité encore significative, de l’ordre de 20 % à 25 %.

Scénario 3 : la Fed relève le niveau de ses taux d’un quart de point et apparaît suffisamment sereine pour poursuivre la hausse en décembre. Les anticipations sont prises de court ; le dollar s’envole ainsi que les taux longs ; le S&P entrevoit la fin du cycle en cours. L’envolée du dollar va à l’encontre d’une extension du QE de la BCE et les marchés mondiaux emboitent le pas à la correction américaine. La probabilité de ce dernier cas de figure est vraisemblablement inférieure à 20 %.

Cure de jouvence allemande

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L’exode massif des populations syrienne et irakienne à destination de l’UE ces dernières semaines inspire un certain nombre des réflexions sur le plan économique.

– La première, est qu’il s’agit d’un changement aux retombées immédiatement positives pour la croissance, dont l’impact pourrait être suffisant pour amortir le choc en provenance de la dégradation de la situation économique et financière internationale de ces derniers mois ;

– La seconde est que cet appel d’air concerne en premier lieu l’Allemagne, économie dont les perspectives structurelles, jusqu’à présent largement impactées par le processus de vieillissement de sa population, pourraient dorénavant apparaître sous un jour nouveau jour ;

– La troisième est relative aux conséquences de cet afflux d’immigrés sur la politique économique européenne, de facto, moins restrictive, voire stimulante pour la croissance ; en d’autres termes un rééquilibrage susceptible d’améliorer la résonance économique des mesures prises par la BCE en matière de soutien à l’investissement et de lutte contre la déflation.

Au total, des implications majeures, à même de modifier la donne économique des prochaines années et, à terme, l’équilibre des forces au sein de l’UE.

Même pas mal, vraiment?

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Madame Lagarde, alors Ministre français du commerce extérieur, avait considéré qu’une récession américaine n’aurait pas d’incidences fâcheuses sur la situation française. Mal lui en avait pris ! L’argument, à l’époque mis en avant selon lequel, avec 8 % de nos exportations, les États-Unis ne représentaient pas un marché clé pour les exportateurs français, n’était naturellement pas recevable. On connait la suite. Dire aujourd’hui que la dégradation de la situation en Chine, à destination de laquelle la France trouve moins de 4 % de ses débouchés à l’exportation, n’est pas inquiétante, est-il plus crédible ? La réponse est bien évidemment non, toute la question étant de savoir de quelle ampleur sera in fine l’onde de choc chinoise à destination du reste du monde. Seul ce diagnostic permettra en effet de déterminer l’exposition de la zone euro, et plus particulièrement celle de la France, à ce qui se passe aujourd’hui de l’autre côté du globe. Peut-on répondre à cette question ? Rien n’est moins sûr tant les enchaînements susceptibles de naître des développements récents sont nombreux. Revenons néanmoins sur les canaux de transmission les plus importants.

Fed, les paris restent ouverts et la volatilité intacte !

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La publication des données tant attendues sur l’emploi salarié américain du mois d’août ne lève pas les incertitudes sur ce que décidera la Fed au terme de son prochain FOMC des 16 et 17 septembre. Si les créations de postes, de 173 000 seulement, sont largement inférieures aux attentes et à la moyenne de ces derniers mois, les révisions à la hausse des chiffres de juin et juillet, la nouvelle baisse du taux de chômage à 5,1 % et la légère accélération des salaires (0,3 % sur le mois et 2,2 % sur douze mois) pourraient entretenir l’anticipation d’une hausse des taux directeurs par une proportion suffisante d’observateurs pour continuer à alimenter le doute… Autant dire que la volatilité n’est pas prête de retomber, à l’instar des mouvements désordonnés apparus sur les marchés des changes, ceux de l’or et du pétrole après la publication de ces chiffres.

A répéter à l’envie que sa décision de relever le niveau de ses taux d’ici la fin de l’année dépendrait des données à venir, la Fed prenait le risque de telles perturbations mais aussi celui de créer une certaine zizanie. L’appel à une remontée des taux de M. J. Lacker, Président de la Fed de Richmond, quelques minutes avant la publication des données, à l’origine d’un décrochage de l’euro sous les 1,10 USD, fait en l’occurrence désordre. Il est grand temps que la Fed clarifie sa position. Aura-t-elle l’audace d’évacuer tout scénario de hausse des taux d’ici la fin de l’année le 17 septembre ? Pas sûr mais on ne peut que le souhaiter.

Pékin défile, Draghi se faufile

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Avec un marché chinois à l’arrêt, l’effet d’annonce avait plus de chances d’être un succès. En tous les cas il l’a été. Mario Draghi, le Président de la BCE, en a dit suffisamment aujourd’hui pour convaincre que la BCE était prête à passer à une action de plus grande envergure que son programme de quantitative easing initié au mois de mars.

La BCE est donc sur le qui-vive, prête à faire front à de nouvelles perturbations sur les marchés internationaux et à prévenir une réappréciation de l’euro, notamment si la Fed venait à ne pas modifier sa politique monétaire lors de son prochain FOMC mi-septembre.

L’histoire ne dit pas, toutefois, quelle sera la puissance de cet appel d’air.

Le CAC à 4 000 ou 5 500 dans douze mois ?

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La différence est de taille : 37 % ! C’est pourtant bien en ces termes que se pose le débat.

Autrement dit :

  • soit la chute des marchés des quinze derniers jours est effectivement une réaction à la dévaluation chinoise ; il s’agirait dans ce cas d’une évidente sur-réaction à même d’être rapidement corrigée, sans conséquence durable sur le degré d’aversion au risque et encourageant les investisseurs à se repositionner dans l’optique d’un cycle haussier de long terme. C’est le scénario d’un CAC 40 à potentiellement 5 500 points dans 12 mois, à peine supérieur de 4 % au plus haut de cette année et dorénavant permis par l’amélioration des perspectives de croissance française.
  • soit la réaction à la dévaluation chinoise n’est qu’un prétexte dans un contexte de marchés surachetés et dorénavant baissiers, auquel cas les catalyseurs de nouvelles baisses à venir se multiplieront inexorablement, entrecoupés de tentatives de rattrapage, insuffisantes toutefois pour enrayer le mouvement correctif en place. C’est le scénario d’un CAC 40 à 4 000 points, voire en-deçà, cohérent avec celui d’un S&P 500 aux environs de 1 700 points contre près de 2 000 aujourd’hui.

La probabilité que les marchés soient ballottés entre ces deux extrêmes avant de trouver leur voie est assez forte. Comment envisager que ces deux scénarios finissent par se départager ?