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L’imperméabilité des marchés obligataires à la chute des indices actions et à celle des cours du pétrole est surprenante ces derniers jours, comment l’interpréter ? Il y a trois explications possibles à cette apparente anomalie :
1- L’anticipation persistante d’un scénario de hausse des taux de la Fed. L’explication, bien que crédible, ne constitue toutefois pas une réponse susceptible d’expliquer la situation européenne, notamment marquée par une tendance à l’accroissement des écarts de taux avec le Bund allemand.
2- Des marchés de taux moins préoccupés par la situation économique fondamentale que ne le sont les marchés d’actions. L’explication est peu convaincante et surtout peu conforme à l’écrasement des anticipations d’inflation, plus bases aujourd’hui que les extrêmes enregistrés en début d’année.
3- Un regain de craintes lié à la situation souveraine dans un scénario, au contraire, plus sombre que celui envisagé par les marchés d’actions. L’explication est assez cohérente avec le regain de tensions observé sur les marchés des dettes les plus fragiles. Elle irait toutefois de pair avec une certaine perte de crédibilité des banques centrales dans leur capacité à juguler de nouvelles tensions souveraines en cas de ralentissement marqué de l’activité. On comprendrait mieux dans un tel cas de figure pourquoi la BCE envisage une possible extension de son programme de quantitative easing.
Author Archives: Véronique Riches-Flores
Les robots déraillent une nouvelle fois à New-York…
La responsabilité des « robots » ou trading haute fréquence a largement été mise en avant ces dernières vingt-quatre heures pour justifier l’ampleur des baisses des indices et la volatilité de la journée de lundi. Nombreux ont trouvé dans cette explication une raison de se rassurer sur les fondamentaux de marchés et de racheter les indices qui se sont largement ressaisis ce mardi en Europe.
L’ouverture des marchés américains, bien que plus timorée, semblait pouvoir ouvrir la voie à une belle fin de séance outre Atlantique également. Mais à une heure de la clôture, les choses ont tourné vinaigre, les indices ont viré au rouge pour terminer la séance en perte de 1,35% pour le S&P 500 et de 0,44% pour le Nasdaq composite. De quoi assurément refroidir les esprits. Aux niveaux atteints ce soir, la direction prise par les marchés américains soulève assez peu de doutes.
Dans de telles conditions, la nuit risque d’être compliquée en Asie et le réveil européen pourrait bien prendre l’allure d’une gueule de bois. Pourra-t-on encore incriminer les machines ?
Indice S&P 500 – séance d’aujourd’hui (Source : Bloomberg)
Le scénario de correction qui se profile s’accélère, prenant une allure plus inquiétante encore que ne l’était notre scénario du mois de juin. Nous conservons de fait plus que jamais nos recommandations de stratégie de début d’été :
- Vente des actions mondiales (attention au marché nippon en bonne voie pour emboiter le pas aux autres marchés)
- Achat d’obligations d’Etat (les taux longs ont une marge substantielle de repli à en juger par la remontée des taux réels depuis le début du mois)
- Achat, encore et toujours de l’euro et de l’or,
- Vente massive des obligations corporate (notre recommandation de juin était moins agressive sur ce point qu’aujourd’hui)
En d’autres termes, une protection maximale face un un risque majeur de correction d’ampleur.
Regain de réalisme sur les marchés financiers, il est encore temps de vendre !
Ne cherchons pas dans les développements économiques récents les raisons de la correction des marchés. La situation économique n’a guère changé ces derniers temps, elle est seulement restée médiocre, à l’instar de ce qu’elle est depuis près de trois ans maintenant, caractérisée par cinq faiblesses persistantes jusqu’alors superbement ignorées par les marchés :
- L’absence de gains de productivité suffisants pour assurer une reprise de l’investissement nécessaire au prolongement du cycle en cours.
- L’absence d’impulsion du monde émergent sur lequel reposaient les principaux espoirs de croissance future à l’échelle internationale.
- Des excès de capacités de production industrielles disséminés à travers le monde émergent et développé ayant pour conséquence la persistance de pressions déflationnistes et l’effondrement des cours des matières premières.
- Le repli du contenu en importations de la croissance mondiale allant de pair avec une disparition de la courroie de transmission internationale qu’a constitué par le passé la dynamique des échanges commerciaux sans le soutien desquels les tentatives de reprise ne parviennent à se transformer en croissance auto-entretenue et équilibrée.
- Enfin, l’explosion des dettes et la formation de bulles en tout genre, fruits de politiques économiques unijambistes ne reposant que sur la seule action de politiques monétaires, de facto, poussées à la démesure.
Nul besoin que la situation ne s’aggrave pour finir par forcer à se rendre à l’évidence : l’histoire escomptée par les marchés de capitaux ces dernières années n’est pas celle que pourra délivrer l’économie mondiale à horizon prévisible. Encore fallait-il les catalyseurs de cette prise de conscience pour que la correction s’enclenche, c’est bien ce rôle qu’ont successivement joué l’annonce de la dévaluation du yuan et la volte-face de la Fed apparue à travers les minutes de son dernier comité.
Notre scénario et nos recommandations d’investissement du mois de juin restent donc de mise : il n’est pas trop tard pour se délester des actifs les plus exposés et racheter des obligations d’État, les métaux précieux et l’euro.
Fed : ni septembre, ni… jamais ?
Notre lecture du communiqué du FOMC du 29 juillet était donc la bonne, la Fed n’est pas prête à franchir la ligne rouge, du moins pas en septembre. Bien que les minutes confirment une plus grande confiance en l’économie américaine, elles reflètent également une incertitude persistante sur la solidité de la croissance. La Fed a visiblement été déçue par le rebond de la croissance du deuxième trimestre, la faiblesse persistante de l’inflation et celle des salaires. Si ses perspectives envisagent toujours une embellie plus marquée à l’avenir, elle attendra vraisemblablement la validation de son scénario avant d’agir.
En d’autres termes, la probabilité d’un passage à l’acte en septembre s’évapore et il faudra une véritable amélioration pour qu’elle relève le niveau de ses taux directeurs en décembre. L’aurons-nous ? C’est peu probable à en juger par la tournure de la conjoncture domestique et internationale de ces derniers temps : chute des prix du pétrole, hausse du dollar, fébrilité du climat des affaires, repli de la confiance des ménages… rares sont les statistiques récentes suggérant une accélération de la croissance pour les mois à venir.
La Fed risque donc bien de ne pas être en mesure de passer à l’acte cette année, le sera-t-elle davantage l’an prochain ? Nous en doutons dans un environnement financier toujours très instable et à la veille des présidentielles. Le cycle économique risque donc bien de s’éteindre avant que la Fed n’ait pu amorcer une quelconque normalisation de ses taux directeurs… Cela ne dit rien qui vaille pour l’avenir, en témoignent la rechute des marchés américains, celle des taux longs, du dollar mais aussi des cours du pétrole après la publication des minutes.
La croissance française sera meilleure au troisième trimestre
La stagnation de l’économie française au deuxième trimestre n’est pas une réelle surprise. Les indicateurs mensuels nous y avaient préparés, climat des affaires, production et consommation étaient quasiment à l’arrêt au printemps. Les résultats enregistrés depuis le mois de juin sont toutefois plus encourageants sur chacun de ces fronts, laissant présager un rebond de la croissance au troisième trimestre.
Dévaluation du yuan, un sérieux rappel à l’ordre
Nous l’avons maintes fois souligné, le degré de surévaluation du yuan était intenable et appellerait tôt ou tard un ajustement. Mais l’économie chinoise ne s’en tirera pas avec une dévaluation symbolique, de 1,9 % hier et 0,1 % au fixing d’aujourd’hui. Les autorités iront sans doute beaucoup plus loin, en effet, la question étant davantage de savoir à quel rythme elles procéderont à cet ajustement, car de celui-ci dépendra l’onde de choc que subira le reste du monde.
La décision chinoise est un sérieux rappel à l’ordre sur la réalité de la situation économique internationale, à savoir une situation d’une extrême précarité, toujours sujette à un risque déflationniste latent. Sa résonance sur les marchés mondiaux de capitaux n’a donc rien de surprenant et renforce notre conviction sur les dangers que prendrait la Fed à ignorer ces multiples symptômes de fragilité.
Game Over – Acte I : Incrédulité
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Notre scénario de correction des marchés mondiaux se met progressivement en place. Nous initions aujourd’hui ce moniteur destiné à suivre les développements des principaux marchés internationaux tout au long de cette phase corrective.
Rappel des principaux points de notre scénario
Le cycle des marchés est mature et soumis à des risques significatifs de correction à la baisse dans un contexte économique compliqué, notamment caractérisé par une très faible croissance nominale. L’abondance de liquidités mondiales, permet de privilégier un scénario de correction graduelle sur fond de volatilité croissante.
• L’indice MSCI Monde a vraisemblablement touché son haut de cycle le 21 mai dernier. Nous envisageons une première vague corrective aux environs de 1000 points d’ici le début 2016, d’environ 10 % à partir des niveaux présents, sous l’effet d’un repli généralisé des indices du monde développé et émergent.
• Les taux longs conservent un potentiel de baisse significatif en même temps que les anticipations d’inflation remontées trop rapidement en début d’année. Nous maintenons un objectif inférieur à 2 % pour les T-Bonds et inférieur à 0,80 % pour le Bund.
• Les cours du pétrole devraient pouvoir se stabiliser autour de leurs niveaux présents à brève échéance mais pourraient se replier davantage l’an prochain. La remontée des cours de l’or prendra du temps mais reste privilégiée à terme par notre scénario.
• Le risque de nouvelles tensions sur les marchés de devises émergentes s’accroît avec la chute des prix des matières premières. Le rôle de valeur refuge du billet vert est dilué par la perte de crédibilité de la Fed ; l’euro se réapprécie graduellement contre le dollar.
La Fed a-t-elle fait une annonce ?
A survoler les headlines des médias spécialisés, le communiqué du FOMC de ces deux derniers jours préparerait une hausse des taux dès septembre. Curieuse interprétation d’un texte dont on peine à trouver un élément différenciant par rapport à ceux de ces dix-huit derniers mois !
Si les appréciations sur la situation de l’économie américaine sont, en effet, un brin moins préoccupées qu’au mois de juin, notamment sur les fronts de l’emploi et de l’immobilier, la Fed ne semble pas avoir pris de quelconque décision sur une éventuelle hausse de ses taux directeurs en septembre ni même en décembre. Bien que jugeant les risques à peu près équilibrés, elle termine sa communication selon le rituel de ces derniers mois : The Committee anticipates that it will be appropriate to raise the target range for the federal funds rate when it has seen some further improvement in the labor market and is reasonably confident that inflation will move back to its 2 percent objective over the medium term.
En d’autres termes, la Fed attend davantage du marché de l’emploi, ce qui risque de prendre un certain temps, peut-être plus de temps que ne pourra l’offrir le cycle en présence.
Les marchés semblent y perdre leur latin cumulant hausse du dollar, repli des taux longs et rebond des indices action… Des réactions dont on peine à croire qu’elles puissent annoncer de quelconques tendances durables.