On s’enorgueillit du succès d’une croissance française très supérieure au zéro pointé d’une Allemagne, en récession, pénalisée par l’importance d’une industrie que nous n’avons plus, et l’on savoure la réaction des Allemands, mêmes, qui disent s’intéresser à la réussite de la France après des années durant lesquelles ils ont flanqué l’économie hexagonale d’un bonnet d’âne. C’est de bonne guerre ! Espérons que les agences de notations Moody’s et Fitch, qui donneront respectivement leur verdict les 20 et 27 octobre sur la note de l’Etat français, auront la même lecture. Car les éléments d’inquiétude s’accumulent dangereusement sur le front de la conjoncture et les promesses d’avenir tardent, manifestement, à porter leurs fruits. Or, le coût budgétaire de ces dernières n’autorise guère l’absence de résultats et encore moins, l’éventualité d’une possible récession, que l’on présent, aujourd’hui, au coin de la rue.

Resserrement monétaire, inversion de la courbe des taux, crise immobilière… Les développements se sont succédés qui promettaient, tous, de faire vaciller l’économie américaine au cours de l’année écoulée. Il n’en est toujours rien. Au troisième trimestre, la croissance du PIB pourrait avoisiner les 5 % en rythme annualisé selon la FED d’Atlanta, une estimation des plus plausibles, avec un acquis de croissance de la consommation privée de 3,6 % r.a. à la fin août, et des créations d’emplois regonflées, de 336 K en septembre, deux fois plus qu’envisagé par le consensus, après 227 K le mois précédent, 40 K de plus qu’initialement publié.

De tels résultats auraient pu être le catalyseur d’un vent de panique sur les marchés. Il n’en a rien été. Au-delà de quelques minutes de stress, les marchés ont vu dans ce rapport de quoi se rassurer ! C’est des salaires qu’est venue la bonne nouvelle. Ces derniers ont continué à se détendre légèrement donnant plus de poids à la perspective optimiste d’une possible reprise de l’activité, simultanément à un reflux de l’inflation ; le scénario bull par excellence. Qu’en est-il ? Où sont les origines de cette bonne santé apparente de l’économie américaine et quelles peuvent être ses conséquences pour les marchés, impatients de voir dans les détails du rapport sur l’emploi le scénario idéal d’un bull steepening ?

La flambée des taux d’intérêt amorcée cet été a pris plus d’envergure ces derniers jours et pourrait ne pas avoir dit son dernier mot à en juger par la configuration technique en place et malgré le repli de ces dernières heures. Il y a de fortes chances que les rendements des T-Notes à 10 ans franchissent la zone des 5 % avant de pouvoir trouver un peu de répit. Si tel est le cas, sans doute faut-il envisager que le renchérissement des taux européens ne s’arrête pas, non plus, en si bon chemin. Le rendement du Bund pourrait, de fait, aisément venir s’installer dans la région des 3 %-3,5 %, emportant, du même coup dans son sillage, l’ensemble des obligations de la zone euro ; les taux de l’OAT vers les 4 %, ceux du BTP italien, au-delà des 5 %, etc…

Si, après l’envolée de ces derniers trimestres, de telles évolutions peuvent sembler anodines, il n’en est rien. En premier lieu parce que la sensibilité à l’évolution des taux d’intérêt est tout sauf linéaire et que le passage de certains seuils peut déclencher des réactions autrement plus importantes dès lors qu’ils sont franchis. Or, ces derniers sont rarement prévisibles. En second lieu, parce que, couplée à une inflation en décélération, le mouvement s’accompagne d’une remontée d’autant plus rapide des taux réels, notamment en zone euro ce mois-ci. Après deux années de chute en territoire exceptionnellement négatif, le retour des taux réels autour de zéro, voire au-delà, constitue un changement radical d’environnement financier aux résonances multiples, que ce soit sur les finances publiques, l’immobilier ou l’investissement des entreprises. Le risque conjoncturel se trouve ainsi mécaniquement accru par rapport à la situation qui prévalait jusqu’alors. C’est bien la raison pour laquelle les banques centrales finiront par ajuster le tir de leur politique monétaire.

Alors que le cycle de hausse des taux directeurs touche son terme, à quoi s’attendre ? Dans un scénario idéal, largement plébiscité par le consensus de marché, les institutions internationales et monétaires, les banques centrales seraient sur le point de réussir leur pari, à savoir : la maîtrise de l’inflation sans casser la croissance. 2024 serait, ainsi, une année d’amélioration graduelle de la conjoncture mondiale, de repli persistant de l’inflation et de détente monétaire, comme rappelé cette semaine par la Commission européenne, et, plus tôt cet été, par le FMI.
Sur fond de repentification de la courbe des taux, déjà amorcée, un tel scénario dégagerait l’horizon des marchés. Favorable à une amélioration des perspectives, il justifierait une allocation d’actifs plus exposée au risque, actions cycliques en tête, voire aux marchés émergents, au blason redoré par la triple perspective d’un repli des taux d’intérêt, du dollar et d’une remontée de la demande de matières premières. En somme, l’amorce d’un nouveau cycle, à l’instar des réactions à la validation par Mme Lagarde de l’arrêt des hausses de taux directeurs de la BCE ce jeudi.
Pour autant, les chances que les choses se déroulent de la sorte sont, de prime abord, assez faibles. Notre analyse n’accorde pas plus de 15 % de chances à une telle éventualité, ce qui n’est, assurément, pas beaucoup. Il y a une raison principale à cette conclusion : la normalisation des conditions monétaires n’est pas complète. Si l’on est tenté de s’en réjouir, tant les conséquences d’une poursuite du resserrement en cours pourraient être délétères, ce point de départ a de nombreuses implications sur les perspectives, en particulier celle de réduire significativement le potentiel d’expansion à venir. Comment les choses pourraient-elles donc se dérouler ?

Il plane sur la scène politique internationale un regain d’intérêt certain à l’égard de l’Inde ces derniers temps et, sur les marchés, une brise de confiance au sujet de l’économie indienne qui s’est soldée, en moins de trois semaines, par une ascension de 3,7 % de l’indice de la bourse de Bombay.
Le premier ministre, Narendra Modi, est devenu une pièce maîtresse de la diplomatie internationale depuis l’éclatement de la guerre russo-ukrainienne. Dirigeant d’une puissance incontournable, il s’est positionné comme le seul capable de faire contrepoids à l’influence croissante de la Chine à l’extérieur de ses frontières et le seul à pouvoir faire pression sur la Russie, sans l’aide, à reculons et embarrassante, de Xi-Jinping. Leader auto-proclamé du « Sud global », N. Modi n’a jamais été aussi courtisé, en particulier par l’Occident ces derniers temps. Il en retire une notoriété nouvelle, renforcée par son influence dans le club élargi des BRICS, que le G20 de New-Dehli de ce week-end ne manquera pas de consolider.
N. Modi, qui avait assez largement échoué dans sa stratégie économique d’ouverture et de captation des investissements directs étrangers, tient-il dans ces développements la clé de son succès et de ceux de l’économie indienne ? L’Occident y a, certainement, plus intérêt que jusqu’alors, ce qui est un atout inestimable qui, déjà, porte ses fruits avec une multiplication de contrats et un certain nombre de délocalisations retentissantes de sites industriels étrangers de la Chine vers le territoire indien. Mais, ne grillons pas les étapes, car la route pour que cette puissance démographique parvienne à assurer un décollage un tant soit peu comparable à celui de la Chine de ces dernières décennies est loin d’être tracée.
La popularité renforcée de N. Modi ne l’a pas incité à gommer son penchant nationaliste, tout au contraire : l’Inde s’est posée sur la Lune et vise, maintenant, le Soleil, dont acte. Elle pourrait aussi, sous peu, changer d’appellation, à la faveur de son nom hindi : Bharat. Saura-t-elle aller beaucoup plus loin et faire, notamment, évoluer sa méthode de gouvernance et ses structures économiques et lutter contre le fléau du réchauffement climatique dont elle est une des plus grandes victimes annoncées ?