Author Archives: Véronique Riches-Flores

Point d’étape et principaux risques à court terme

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Principales conclusions sur les développements de ces derniers jours.
1- Pétrole. 
Le nouvel accès de faiblesse des cours pourrait écourter la période de stabilisation dans la fourchette de 28-32 $ et suggère un risque accru de baisse vers les niveaux de 20$ à relativement brève échéance en l’absence de changement de stratégie de la part des pays de l’OPEP. Les stocks américains publiés mardi soir ont encore augmenté, bien que dans des proportions très inférieures à la semaine passée (statistique très volatile).
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2- Taux.
Les anticipations de hausse des taux de la Fed sont définitivement mises à l’écart pour 2016, les taux à 2 ans qui ont déjà significativement reflué ces derniers jours ont toutes les chances de s’écraser davantage pour probablement revenir dans la zone de 0,5% sans tarder (selon toutefois la nature des données sur l’emploi de vendredi, ADP dès aujourd’hui).
A 1,84%, le rendement de T-Bonds à 10 ans est à son plus bas niveau depuis un an presque jour pour jour. Il s’en faudrait de peut pour qu’il reflue vers 1,50% -plus bas de 2012.
A surveiller, l’évolution du risque de récession selon les statistiques d’activité (ISM services et autres indicateurs avancés à venir).
En Europe , les taux des périphériques se sont normalisés à l’exception du cas portugais. La BCE n’aura pas le choix que d’accroître son programme d’achat de titres au risque de provoquer un nouveau relent de tensions souveraines et bancaires généralisées.
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3- Marchés boursiers
Notre analyse n’a pas changé, la correction se poursuit à l’échelle mondiale. Les chances de rebonds intermédiaires sont faibles à ce stade, tout juste pourrait-on envisager une stabilisation passagère si les nouvelles vont dans le bon sens.
  • Le marché chinois poursuit sa correction vers les 2000-2200 points (gare aux panneau des 2500 points que plusieurs analystes considèrent comme un point d’entrée).
  • La baisse des taux du Japon peine à porter ses fruits en matière de taux de change. Le marché japonais est parmi les plus exposés à une forte correction en cas d’affaissement du dollar.
  • Une baisse du S&P sous son précédent point bas du 20 janvier (1859) serait un très mauvais signal dans les prochains jours (une accélération des salaires susceptibles de semer le troubles sur l’action de la FED pourrait précipiter le mouvement, ou à l’inverse, un mauvais ISM services…).

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4- Taux de changes

Les devises pétrolières sont de nouveau très exposées et dans leur sillage les marchés locaux.
Le dollar s’affaisse au fur et à mesure de l’évacuation du scénario de hausse des taux de la Fed et malgré les actions à venir de la part de la BCE. Le niveau de 1,15 USD pour un EUR est à portée de mains en cas de détérioration précipitée des perspectives américaines, cela constituerait une très mauvaise nouvelle pour les bourses européennes.
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La BOJ en mode bricolage

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L’instauration de taux négatifs par la BOJ au terme de son comité de politique monétaire a permis de faire repasser le yen au-dessus de 120USD ce matin. Combien de temps durera l’effet d’aubaine est plus difficile à dire.

En l’absence d’un accroissement de son programme d’achat de titres, l’action de la BOJ risque fort de n’avoir qu’un impact limité sur ce qui constitue, à l’évidence, son premier objectif, le taux de change du yen, notamment si la BCE revient à la charge comme M. Draghi nous l’a laissé entendre. Plus fondamentalement, cette décision confirme la recherche d’autres moyens que l’accroissement « pur et simple » de son bilan, dont le montant est en passe de franchir la barre de 80 % du PIB du pays, pour contrer les pressions déflationnistes.

La partie n’est pas gagnée à en juger par les statistiques calamiteuses publiées cette nuit : contraction de 1,4 % de la production industrielle au mois de décembre (après une baisse de 0,9%), écrasement des dépenses de consommation de 4,4 % sur douze mois en décembre, baisse de l’inflation annuelle de 0,3 % à 0,2 % entre novembre et décembre quand, la région de Tokyo renoue avec un taux d’inflation négatif de -0,3% en janvier…

Japon inflation et BOJ

Après les opérations de toilettage du mois de décembre, le passage en taux négatif, uniquement appliqués aux nouveaux flux, ressemble assurément plus à du bricolage d’une banque centrale dans l’impasse qu’à quoi que ce soit de convaincant.

Minimum syndical côté Fed

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Si l’on pouvait douter de la capacité de la Fed à changer radicalement de ton dès aujourd’hui malgré le contexte de marché (cf notre preview d’hier), on aurait néanmoins pu s’attendre à davantage de nuances par rapport à la voie tracée en décembre. Celles-ci manquent indiscutablement à l’appel. Malgré l’assurance d’une surveillance rapprochée des développements économiques et financiers internationaux, rien ne laisse suggérer, à ce stade, de quelconque remise en cause de son scénario de hausse des taux. La confiance affichée à l’égard des perspectives du marché de l’emploi l’emporte, par ailleurs, assez largement sur le ton du communiqué dont la seule réserve provient du changement de qualificatif porté sur la croissance de la consommation et de l’investissement, abaissé au rang de « modérée » au lieu de « robuste » le mois dernier.

L’absence de référence au FOMC du mois de mars n’est toutefois probablement pas fortuite et l’on comprend qu’il faille sans doute rapprocher ce vide des commentaires relatifs à la révision à la baisse des prévisions de court terme d’inflation liée au pétrole. En d’autres termes, la Fed n’a probablement pas l’intention de relever le niveau de ses taux directeurs dans six semaines mais n’est aucunement prête à modifier plus significativement son scénario, pour l’instant.

À ceux qui escomptaient un soutien monétaire pour contrer la nervosité des marchés financiers, la Fed répond donc par une fin de non-recevoir dont on peut sans grande difficulté imaginer qu’elle fera des déçus, à l’instar de la réaction négative des indices américains à la publication de ce communiqué. L’absence de réaction des taux futurs et le léger repli du dollar vis-à-vis de l’euro et du yen suggèrent toutefois une relative distance des investisseurs à l’égard de ce communiqué, reflet peut-être d’une conviction que la Fed sera in fine plus flexible qu’elle ne le paraît stade. L’ensemble est néanmoins assez peu compatible avec un retour au calme des marchés financiers dont on est tenté d’envisager une sensibilité accrue aux publications économiques après le communiqué de ce soir.

La FED prendrait un risque démesuré à ne pas infléchir son discours mais n’a pas les moyens d’offrir un « put » aux marchés

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Un infléchissement du discours de la Fed sur les développements de sa politique monétaire semble indispensable pour ne pas risquer d’attiser la nervosité de marchés internationaux, particulièrement susceptibles ces derniers temps. Dans le contexte présent, nul ne peut dire, en effet, quelle pourrait être la réaction des marchés si d’aventure la Fed laissait entre-ouverte la porte d’une remontée de ses taux directeurs au mois de mars. Janet Yellen mettra-t-elle définitivement à l’écart cette éventualité dans son communiqué de demain ?

On ne peut que le souhaiter, d’autant que les tendances de l’économie américaine ne justifient nullement qu’elle s’arque boute sur son scénario du mois de décembre. Si les dernières statistiques du marché de l’emploi étaient d’un bon cru, de mêmes que les nouvelles sur le front de l’immobilier, les informations en provenance du reste de l’économie ne sont guère à la hauteur de ses attentes : dépenses de consommation décevantes, mollesse de l’activité dans les services, médiocres tendances de l’investissement productif et récession de plus en plus marquée dans l’industrie, rien ne lui permet d’être particulièrement satisfaite par les développements constatés ces dernières semaines. Alors que la nouvelle chute des cours du pétrole met sans doute l’économie à l’abri quelques temps encore, la Fed ferait preuve d’une myopie particulièrement préoccupante en ne regardant pas au-delà de cet effet d’aubaine la montée du risque de récession que soulignent tout à la fois un nombre croissant d’indicateurs économiques et le retournement des marchés.

ISM régionaux US conso

La Fed peut-elle pour autant changer totalement son fusil d’épaule et aller jusqu’à remettre en cause tout scénario de hausse des taux à horizon prévisible ? C’est probablement trop tôt pour l’envisager, ceci pour deux raisons principales :

  1. la nouvelle composition de son board, dont le biais est indiscutablement plus « restrictif » que la précédente,
  2. l’incertitude sur les effets que pourrait avoir une communication susceptible d’être interprétée négativement sur les perspectives américaines.

Difficile dès lors d’envisager une communication particulièrement volontaire de la part de Janet Yellen. La Présidente de la Fed devra sans doute ménager la chèvre et le chou avec un discours probablement moins déterminé qu’en décembre sans remise en cause définitive de son scénario de hausse des taux. En d’autres termes, si Janet Yellen peut soulager les marchés elle n’a guère les moyens de constituer une force de soutien pour ces derniers.

La balle n’en finit pas de rebondir

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Après la BCE, la Fed range ses plans, la BOJ emboîte le pas à M. Draghi… C’est reparti pour un tour !

Nous l’avions exprimé en début de semaine, un assouplissement supplémentaire de la politique monétaire de la BCE risquerait de pousser d’autres pays à répliquer, avec pour conséquence de compliquer plus encore l’environnement économique et financier international.

La BCE n’a finalement probablement pas eu d’autre choix que de sérieusement considérer un accroissement de son programme d’achats d’actifs pour prévenir le risque d’amplification des tensions naissantes sur les marchés souverains du sud de l’Europe et sur le secteur bancaire de la zone euro (voir à ce sujet « BCE, une bonne raison d’agir !» publié hier).

Les répliques aux annonces du Président de la BCE, Mario Draghi, ne devraient, en conséquence, pas tarder.

BCE, une bonne raison d’agir !

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Quoi que nous ayons pu dire -mea culpa-, M. Draghi a sans doute fait le bon choix.
 
Expliquer le changement de perception de la BCE par les seuls arguments du prix du pétrole ou du taux de change, n’est pas convaincant. C’est ailleurs que semblent se trouver les raisons des annonces d’aujourd’hui : le regain de tensions sur les marchés souverains et bancaires de la zone euro. 
De quoi assurément mettre tout le monde d’accord et considérer l’option d’une très vraisemblable augmentation du programme d’achats d’actifs en mars si ces éléments de stress ne se dissipent pas rapidement.
Spread UEMBanques UEM

Surtout ne touchez à rien M. Draghi

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En s’obstinant à faire baisser l’euro, M. Draghi fragiliserait un peu plus la situation internationale

La nouvelle chute des cours du pétrole sur fond de faiblesse persistante des chiffres d’inflation et de nette dégradation du contexte financier ont ravivé les anticipations d’un geste supplémentaire de la part de la BCE et limité la tendance au raffermissement de l’euro dollar que suscite, par ailleurs, la multiplication des inquiétudes au sujet de l’économie américaine.

Mario Draghi serait, toutefois, probablement mal inspiré de suivre ces tendances. Car non seulement les actions susceptibles d’être prises par la BCE n’ont pas le pouvoir d’avoir un quelconque impact sur les cours du pétrole à l’origine du regain de pressions déflationnistes, mais elles pourraient, même, venir renforcer le stress sur ce marché compte-tenu de leurs effets induits.

Ce n’est pas par l’instauration de taux de dépôts négatifs que l’action de la banque centrale a le plus d’impact sur la situation économique et l’inflation mais par son effet sur le taux de change de l’euro dont la baisse permet de gonfler les marges à l’exportation et d’inflater les prix des biens importés. Or, il faudrait un plan très conséquent pour faire se replier le cours de la monnaie unique un tant soit peu substantiellement dans le contexte présent. À supposer que la BCE parvienne à cette fin, un tel mouvement viendrait, qui plus est, compliquer la donne internationale, en particulier par ce qu’il pourrait impliquer côté chinois et, de facto, asiatique ; à savoir une nouvelle vague d’ajustement des devises, elle-même éminemment nocive pour les perspectives de croissance… et donc les cours du pétrole !

Nous sommes bien au point, en effet, où nul ne peut agir sans prendre en compte les effets en cascade de ses actes et ce qu’ils sont susceptibles d’engendrer mondialement. En sous estimant cette réalité, la Fed a déjà amplement participé à déstabiliser le fragile équilibre mondial ; en s’obstinant à faire dévisser l’euro, une action de la BCE aurait potentiellement le même effet, ruinant ainsi toute chance de bénéficier des avantages recherchés.

Que reste-t-il donc ? Force est de constater que la BCE n’a plus beaucoup de munitions face au regain de stress en présence, sinon des actions de surface qui, in fine, n’auront aucun impact durable. Il lui reste l’option d’un plan massif de financement de l’investissement. Mais sans doute faudra-t-il attendre que nos politiques se réveillent face à l’urgence de la situation en présence avant de pouvoir imaginer qu’une telle issue puisse être sérieusement considérée. Cela prendra vraisemblablement longtemps.