Archives par catégories : Politique monétaire

Valse des étiquettes du côté de la Fed ; l’effet ne durera sans doute qu’un temps.

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La publication des minutes du dernier comité de politique monétaire de la Fed suscite un regain de nervosité des marchés. Malgré une lecture de la situation économique fidèle à celle de son communiqué du 27 avril, à savoir globalement peu réjouissante, la Fed semble avoir été perturbée par la forte correction à la baisse des anticipations de hausse des taux qui a suivi sa communication du mois de mars. Elle précise, en particulier, que les marchés semblent sous-estimer la probabilité d’une possible hausse de ses taux d’intérêt au mois de juin, soulignant que la plupart des participants estiment qu’un tel mouvement serait approprié… si les conditions économiques le permettent.

Bien évidemment, cette dernière précision est essentielle, beaucoup des échanges du FOMC ayant, précisément, tourné autour de ce que seraient ces conditions d’ici juin, point sur lequel les écarts d’analyse sont nettement plus marqués que sur la première partie de la proposition !

En somme, la Fed cherche à se redonner des marges de manœuvre, ce qui était déjà ressorti de son communiqué post-FOMC (voir notre commentaire du 27 juin, « Wait and see »), afin de ne pas être prisonnière du très bas niveau des taux d’intérêt à long terme, dont elle estime, à l’évidence, qu’ils ont trop baissé.

Taux longs US

« Wait and see »

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Ceux qui attendaient des précisions sur un éventuel changement de cap de sa politique au mois de juin, ne trouveront pas dans le communiqué publié ce soir une quelconque indication. La FED est en mode « wait and see ». En d’autres termes, elle agira en fonction de l’évolution des données économiques, réitérant, toutefois, sa conviction selon laquelle les hausses de taux seront, si elles ont lieu, très graduelles.

De fait, rien dans son communiqué ne suggère une quelconque impatience qui pourrait signaler l’éventualité d’une hausse de ses taux au mois de juin.

  • Si le format résumé du communiqué peut donner le sentiment d’une analyse moins négative sur la situation conjoncturelle américaine que ne l’étaient apparues les minutes du dernier FOMC, les points de faiblesse soulignés aujourd’hui sont les mêmes que ceux évoqués dans le communiqué du 16 mars : investissement productif et exportations nettes.
  • Par ailleurs, la Fed a retiré la référence à l’accélération récente de l’inflation, suggérant un certain apaisement des craintes à cet égard.

Dans un tel contexte et malgré l’élimination de la référence aux risques internationaux signalés en mars, une hausse des taux en juin semble très peu probable.

Les chances que les anticipations des marchés soient une nouvelle fois révisées à la baisse sont donc conséquentes, de quoi, sauf embellie subite peu probable des indicateurs dans les prochaines semaines, créer les conditions d’un nouveau repli du dollar et vraisemblablement d’une nouvelle baisse des taux d’intérêt réels, plus favorable à l’or qu’aux actions…

En relevant son objectif d’inflation, la Fed améliorerait sa communication

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Depuis la fin du QE III, en octobre 2014, chaque réunion du comité de politique monétaire de la FED, toutes les six semaines, ouvre les mêmes questions : quelle communication la Fed va-t-elle délivrer au sujet du supposé cycle de hausse des taux d’intérêt qu’elle doit mener et quelles peuvent être les implications de ses décisions sur l’économie mondiale et les marchés financiers ? On aimerait que cette ritournelle prenne fin dix-huit mois plus tard. Rien, pour autant, ne permet d’imaginer que la communication de ce soir donne beaucoup plus d’éclaircissements sur les intentions de la Fed, qu’elle-même ne connait probablement pas.

Mario Draghi sur la défensive, fait remonter les taux longs

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Outre les précisions sur le programme d’achat d’obligations d’entreprises, sur lequel le Président de la BCE était largement attendu, Mario Draghi est clairement apparu sur la défensive à l’égard des critiques adressées par l’Allemagne sur sa politique. Le temps passé à justifier les décisions de la BCE puis, lors des questions-réponses, à tenter de rassurer les Allemands au sujet de leur épargne, témoigne de pressions montantes en provenance d’Outre Rhin, dont le Ministre des finances allemand, M. Schäuble, s’est notamment fait le porte-parole ces derniers temps.
On comprend de ces échanges indirects, qu’il sera sans doute difficile à la BCE d’aller beaucoup plus loin dans les dispositifs non-conventionnels à l’avenir, notamment si le contexte économique et financier s’apaise. A ce titre, le scénario d’inflation de la BCE constitue sans doute le risque le plus important.

Minutes du FOMC- Les certitudes de la Fed, ébranlées

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On imaginait Janet Yellen avoir été potentiellement plus « dovish » que bien d’autres membres du comité de politique monétaire, après le FOMC des 15 et 16 mars, tel est loin d’être le cas. Manifestement, les tendances économiques de l’économie américaine et la tournure de la conjoncture économique et financière internationale depuis le début de l’année ont refroidi les plus convaincus de la nécessité de relever les niveaux des taux d’intérêt. Les minutes publiées aujourd’hui témoignent, en effet, d’une grande méfiance à l’égard de la situation en présence. Sauf la satisfaction réitérée à l’égard des progrès observés sur le front du marché de l’emploi, les analyses de la Fed témoignent d’un rare scepticisme sur les différents secteurs ou agrégats économiques quels qu’ils soient : faible croissance de la consommation, ralentissement immobilier, déceptions sur le front de l’investissement productif et, surtout, faible espoir de voir les tendances s’améliorer, conclusion vraisemblablement suggérée par la chute des profits des sociétés observée ces derniers mois ; sans parler des inquiétudes relatives aux risques financiers et économiques externes…

Au, total, l’analyse de la Fed n’a plus grand-chose à voir avec ce qu’elle était il y a peu et l’on comprend mieux pourquoi ses prévisions de hausses des taux d’intérêt ont été divisées par deux entre décembre et mars.

La Fed transige, vend-elle son âme ?

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Au contraire de ce que nous redoutions, la Fed transige avec un discours des plus « dovish ». Janet Yellen admet que l’inflation se redresse mais ne donne pas le moins du monde le sentiment de s’en préoccuper à ce stade. Son nouveau scénario n’envisage plus que deux hausses de ses taux directeurs cette année, qui, à l’écouter, semblent encore assez largement incertaines. Dans l’ensemble donc, notre analyse de ces derniers jours était erronée. Comment l’expliquer ?

Notre erreur ne réside pas dans l’analyse des chiffres d’inflation dont les publications d’aujourd’hui confirment bel et bien la tendance solidement haussière de ces derniers mois, mais dans l’importance que la Fed donne à ces données. À ce titre, le changement est d’envergure, notamment en comparaison de sa posture de décembre. En d’autres termes, la Fed semble prête à prendre le risque d’une inflation plus élevée dans un contexte éminemment incertain, marqué par une montée des tensions internationales.

Inflation US

Si la nouvelle est plutôt bienvenue, compte tenu des risques en présence, elle pose néanmoins bien des questions pour la suite :

  • Quid du risque effectif d’une accélération des prix ?
  • Quid de la fonction de réaction la Fed à l’avenir ?
  • Enfin, quid de cette rupture pour les marchés ?

La FED peut-elle éviter un coup de tonnerre ?

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Les données économiques récentes offrent peu d’arguments à la FED pour mettre franchement à l’écart son scénario de hausse des taux d’intérêt du mois de décembre. Des quatorze critères que nous retenons comme les plus susceptibles d’influencer sa décision et son communiqué, sept suggèrent une opportunité accrue de relever le niveau de ses taux d’intérêt, soit deux de plus qu’au mois de décembre ; cinq sont neutres (au lieu de quatre en décembre) et deux seulement sont négatifs (contre cinq en décembre). Le solde net de ces critères ressort ainsi clairement en faveur d’une hausse de ses taux directeurs, à +5 au lieu de 0. Dans de telles conditions, si Janet Yellen peut, sans doute, retenir un passage à l’acte ce mois-ci, sa capacité à prévenir un communiqué relativement intransigeant sur la nécessité de reprendre sans tarder le cycle de hausse des taux pourrait être réduite.

Indicateurs FED mars 16

Il y a donc un risque non négligeable de mauvaise surprise pour les marchés, qui excluent quasiment à 100 % la probabilité de hausse des taux ce mois-ci et jouent la carte d’une Fed durablement accommodante, ne chiffrant qu’à 24 % et 51 %, respectivement, la probabilité d’une hausse des taux en avril et juin. Au total, si notre analyse est la bonne, le communiqué de la Fed pourrait résonner comme un coup de tonnerre sur des marchés toujours très fébriles.

BCE, qui y croit ?

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Drôle de climat que l’actuel où les marchés attendent encore un coup de pouce de la BCE sans n’avoir plus confiance dans l’efficacité économique des mesures qu’elle pourrait, éventuellement, prendre. Quoiqu’il en soit, mieux vaudrait dans le contexte présent que Mario Draghi trouve les moyens de surprendre agréablement plutôt que l’inverse. Quel type d’annonce pourrait jouer ce rôle ?