Author Archives: Thomas BAUER

Quelle attitude attendre des banques centrales face aux tensions sur les taux longs ?

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La situation sur le marché de la dette américaine s’est envenimée après la baisse de la notation de l’agence Moody’s de vendredi dernier et les taux à 30 ans ont franchi le Rubicon en milieu de semaine, pour s’établir temporairement près de 5,15 % jeudi. Si le vote, de justesse, du méga programme de baisses d’impôts républicain par la Chambre des représentants a fini par emporter la confiance des investisseurs, le contexte n’en reste pas moins tendu et la menace d’un regain de volatilité des marchés de taux et d’actions toujours présente.
L’intensification des tensions obligataires sur le marché américain s’est répandue comme une traînée de poudre dans le reste du monde développé ces derniers jours, avec pour résultat une montée généralisée des taux à long ou très longs termes, en Europe, mais également en Asie, Japon en tête de gondole, où la situation déjà tendue depuis le début de l’année a pris un tour critique. Les rendements des JGB à très long terme se sont envolés depuis le début de l’année, à quasiment 3 % pour les 30 ans, un record.
La poudrière ouverte aux Etats-Unis essaime, donc, et, s’il est une leçon à retenir de ces derniers jours, c’est que les choses vont vite.
Signe de défiance généralisée face aux dérives budgétaires imposées tant par les politiques de défense que par les réponses aux menaces protectionnistes américaines, dans un contexte d’incertitudes persistantes sur les perspectives d’inflation, les explications, outre les facteurs fondamentaux, ne marquent pas pour justifier la multiplication des foyers de tensions obligataires à travers le monde.

Les banques centrales ne peuvent, à l’évidence, ignorer ce changement de contexte. Dans quelle mesure celui-ci interfèrera sur leur choix de politique monétaire est, toutefois, encore très incertain et, probablement, variable selon les cas.

Une chose semble pourtant sûre : les tensions sur les taux à long terme aujourd’hui observées ne sont pas le reflet d’une amélioration des perspectives de croissance économique mais traduisent une double perte de confiance : 1) dans la maîtrise des comptes publics par les gouvernements 2) dans la capacité des banques centrales à contrôler l’inflation à terme. Des conditions qui devraient conduire ces dernières à réagir par plus de vigilance, tant du moins qu’elles en ont la latitude. C’est précisément l’enjeu de la préservation de leur indépendance. Une question qui pourrait ne pas toucher seulement la Fed aujourd’hui.

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L’industrie allemande fait son retour et referme la porte de la récession

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Au premier trimestre, le PIB allemand a progressé de 0,4 %, contre 0,2 % en première estimation. Hors variations de stocks, la hausse a été plus impressionnante encore, de 1,2 %, quand bien même ce résultat fait suite à un deuxième semestre 2024 très dégradé. A l’exception de la consommation publique et, donc, des stocks, toutes les composantes du PIB ont progressé, à des rythmes, parfois, rarement observés depuis plusieurs années.
De même, l’industrie, quoique toujours très en difficulté, retrouve un peu de son rôle moteur. Une tendance que les initiatives publiques du chancelier Merz ont tout lieu d’accentuer. La probabilité d’une reprise allemande gagne incontestablement du terrain.

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Le Japon remporte le prix de l’inflation la plus forte du monde développé en avril

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Comme le laissaient entendre les données de la région de Tokyo, avril est resté caractérisé par une inflation élevée au Japon, de 3,6 %, comme en mars, malgré une hausse des prix limitée, de seulement 0,1 % d’un mois sur l’autre. Cela fait maintenant un semestre que le Japon, naguère en déflation chronique, affiche la plus forte inflation des grands pays développés.
Enflés par le doublement des prix du riz sur un an, les prix des aliments transformés ont dopé l’inflation hors produits frais, considérée comme la principale mesure « sous-jacente » par la banque centrale. Celle-ci a atteint 3,5 %, son plus haut niveau depuis janvier 2023. Suffisant pour que la BoJ renoue avec ses hausses de taux directeurs ? Pas si simple malgré les tensions renouvelées sur les taux à très long terme du pays. Une fois l’intégralité de l’alimentation et de l’énergie, retranchée, les hausses de prix restent contenues, de 1,6 % seulement au cours des douze derniers mois. La BoJ peut-elle encore se réfugier derrière ces chiffres ? Le jeu semble de plus en plus périlleux.

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PMI, budget : J. Powell pourrait-il songer à relever ses taux ?

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Adopté ce jour par la Chambre des représentants, le programme de choc fiscal du GOP vient de passer une première étape, avant le vote du Sénat censé intervenir courant juin. A la clé 4.200 mds de dollars de baisses d’impôts sur dix ans (4.900 intérêts compris), dont l’essentiel d’ici 2027, financés à hauteur de moins du tiers par les dépenses, essentiellement sociales. Quelques minutes après le vote de la chambre, les PMI en légère amélioration rassurent quant à la tournure de la conjoncture. En hausse de respectivement 1,5 et plus de 2 points dans les services et le secteur manufacturier, les indicateurs sont au-dessus des attentes. Bonne nouvelle, donc, pour ce mois mai… si ce n’était ce qui l’accompagnait, à savoir une envolée des prix facturés par les entreprises dont l’indicateur composite PMI s’est adjugé une hausse exceptionnelle en mai, pour retrouver son plus haut niveau depuis août 2022, quand l’inflation dépassait les 8 % .

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Fuite en avant budgétaire aux Etats-Unis

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Après l’échec du DOGE et la volte-face sur les droits de douane, voilà le troisième volet du programme de D. Trump sur le devant de la scène : le budget fédéral, en ce moment en discussion au Congrès. Il n’est pas garanti que les résultats, en termes économiques, soient bien meilleurs. Le programme des républicains qui fait de la baisse des impôts une priorité absolue est très loin d’être équilibré en dépit de coupes drastiques des prestations sociales. Dès lors, ce budget :
– Est profondément inégalitaire, promettant de creuser davantage le fossé entre les différentes couches de la population américaine.
– Est largement déficitaire et pourrait l’être davantage si certaines économies sont abandonnées : les républicains, avec une assez courte majorité à la chambre des représentants, n’ont pas forcément tous les moyens de leurs ambitions.
– Promet une envolée de la dette publique dont les marchés ont commencé à acter les conséquences, avec une envolée des taux de financement à long terme et une baisse du dollar.
Nous synthétisons ici les principaux aspects de ce programme budgétaire et les chiffrages à ce stade disponibles.

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Porteur pour l’industrie, l’effort de défense nuit-il aux services en Europe ?

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En mai, plus encore qu’en avril, les climats des affaires composites ne permettent pas vraiment de tirer des conclusions définitives sur l’activité européenne. En France, les PMI remontent mais les indicateurs INSEE reculent. A l’inverse, en Allemagne, les indicateurs S&P refluent, tandis que l’IFO regagne du terrain.
Dans le détail, cependant, les retours en provenance de l’industrie confirment l’amélioration déjà amorcée depuis quelques mois (voir Les économies européennes sur le bon pied en début d’année), à rebours des craintes suscitées par la guerre commerciale américaine et après cinq ans de crise. Les services sont nettement plus à la peine. Pour la première fois depuis début 2022, le PMI manufacturier européen est, ainsi, repassé au-dessus de celui du tertiaire, un phénomène généralement constaté en début de cycle de reprise. Pour l’heure, nous n’en sommes pas là : l’ensemble reste morose et particulièrement fragile. Si les récentes initiatives européennes semblent porter quelques fruits, la détérioration des perspectives tertiaires menace d’en confisquer les retombées, notamment pour les consommateurs.

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L’accélération de l’inflation britannique dépasse largement les attentes

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En avril, l’inflation britannique a atteint 3,5 %, neuf dixièmes de plus qu’en mars. Une part de cette hausse était attendue, du fait de l’augmentation des prix administrés de l’énergie. C’est la raison pour laquelle, la BoE anticipait une accélération de l’inflation au deuxième trimestre. Sa prévision n’excédait cependant pas 3,4 %, déjà dépassée par les données du mois dernier. Loin de se normaliser, la hausse des prix sous-jacents a atteint 1,4 % en avril, propulsant son taux annuel de 3,4 % à 3,8 %.
La BoE peut, toujours, invoquer des éléments transitoires pour expliquer de tels mouvements : comme en Europe continentale, les prix des « packs vacances » ont biaisé les chiffres d’avril. Néanmoins, au vu de la croissance de 0,7 % enregistrée au premier trimestre et des débats internes, ces résultats mettent clairement en porte-à-faux sa stratégie d’assouplissement monétaire.

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Les facteurs de déflation s’accumulent en Chine, la PBOC baisse ses taux

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La Banque centrale chinoise a réduit son taux préférentiel des prêts à un an de 3,1 % à 3,0 % aujourd’hui et le taux des prêts à 5 ans de 3,6 % à 3,5 %. Il y a deux semaines elle avait, déjà, abaissé son taux de repo inversé à 7 jours de 10 points de base et les exigences de réserves obligatoires de 50 points de base. Alors que la crise immobilière persiste et que les effets déflationnistes de la guerre commerciale sont amplifiés par la hausse du yuan contre dollar, la situation est critique pour l’Empire du Milieu, quand bien même, à ce stade, le protectionnisme américain n’a pas d’effets notables sur l’activité. La PBOC pourrait ne pas en avoir fini avec les mesures d’assouplissement monétaire, en particulier si le dollar venait à s’effriter davantage.

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