Archives par catégories : CONJONCTURE 

Analyse de la conjoncture internationale au fil de l’eau.

+12pb ce matin : les taux à 2 ans saluent la chute de 1,5% de la production allemande !

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Le PIB allemand a reflué de 0,1 % en moyenne en 2023, en raison d’une chute de 0,3 % au dernier trimestre et malgré une révision à la hausse du début d’année. Du côté de l’industrie, secteur moteur de l’économie, la production manufacturière a enregistré huit mois de baisse sur les douze de l’année écoulée pour terminer l’année sur une contraction trimestrielle de 2,2 %. En décembre, l’activité manufacturière s’est repliée de 1,5 % après, déjà, une baisse de 0,4 % en novembre. Sur 12 mois, la chute se chiffre à quasiment 4 %, bien au-delà du recul moyen sur l’ensemble de l’année, de 0,8 %. L’industrie allemande ne va décidément pas bien et surtout pas mieux, contrairement à ce que nous disent les directeurs d’achats.
Le léger rebond automobile en toute fin d’année risque de s’avérer particulièrement précaire au vu des niveaux de commandes adressées au secteur et des données préliminaires de janvier. Plus généralement, les commandes à l’industrie ont été sauvées, en décembre, par les ordres exceptionnels. Hors ces derniers, leur évolution est une nouvelle fois en retrait de 2,2 %. Si l’on ajoute à cela la récession du secteur de la construction, le momentum de l’économie allemande n’est, assurément, pas bon.
Malgré cet environnement de plus en plus préoccupant, la BCE freine encore des quatre fers pour ajuster sa politique monétaire. C’est un sujet !

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Cacophonie

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Notre BMG persiste en zone neutre pour le cinquième mois consécutif, à 0, comme au mois de décembre, révisé en baisse de deux dixièmes. Dans le détail, le momentum du climat des affaires progresse nettement, dans toutes les régions. A contrario, les choses continuent de se dégrader du côté de l’investissement et, plus marginalement, de la consommation.Tandis que la Chine regagne un peu de terrain, les Etats-Unis, qui avaient tiré notre BMG fin 2023, sont les plus lésés en janvier. Notre baromètre de l’inflation regagne un dixième, à -0,6.

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Le rapport sur l’emploi claque la porte à une baisse des Fed Funds en mars

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Post allocution de J. Powell de mercredi, une conclusion faisait au moins l’unanimité : le rapport sur l’emploi de ce vendredi serait décisif sur ce que ferait la Fed en mars. Ce dernier est tombé et la conclusion est sans pitié : il ferme bel et bien la porte que J. Powell avait laissée entrebaillée à une éventuelle baisse des taux à l’occasion du prochain FOMC. La douche risque d’être froide pour des marchés, qui avaient fini par s’autoconvaincre que la partie n’était pas totalement perdue. Rien de ce rapport ne va dans le sens d’une détente imminente des taux directeurs, en effet, que ce soit en mars ou en mai. Surtout si l’on y ajoute les derniers retours en provenance des ISM, hier, ou, encore ceux de la productivité. Heureusement, il reste la crise des banques régionales et les inquiétudes relatives au secteur de l’immobilier professionnel ! Une maigre consolation, avouons-le et une branche de plus en plus fragile pour maintenir les marchés à flot…

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La BoE divisée sur les votes, neutre sur la forme, dovish sur le fond

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«  L’inflation est sur la bonne voie » ou « il en faudra plus pour nous faire baisser les taux » ? Visiblement les membres de la BoE ont pris le problème sous des angles bien différents, étant donné que l’un d’entre eux a voté pour une baisse des taux, justifiée par l’effet des hausses passées, tandis que deux autres ont voté pour une remontée supplémentaire, dans le but de faire revenir l’inflation à l’objectif plus rapidement. Comme attendu, les taux britanniques sont finalement restés stables, à 5,25 % mais le communiqué, lui, a pris un tour plus dovish qu’en décembre.

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«We just need to see more»… La Fed rectifie le tir a minima mais les marchés tanguent.

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En dépit d’un communiqué sans conteste moins « colombe » que celui du mois de décembre, la prudence a dominé les propos de J. Powell, un peu comme s’il cherchait à s’excuser de ne pas pouvoir confirmer ce que son discours de la fin de l’année dernière avait laissé entendre. A l’évidence, la Fed ne cherche pas à casser les anticipations de baisse des Fed Funds mais à les temporiser. Dès ses remarques préliminaires J. Powell a, ainsi, jugé bon de préciser qu’il était confiant dans la poursuite d’une décrue suffisante de l’inflation qui permettrait, si les choses se déroulent comme prévu, que la Fed assouplisse ses conditions de politique monétaire cette année. Mais il faudra, pour cela, plus de preuves que sa politique porte ses fruits et que l’inflation conserve la direction souhaitée, ce qui ne pourra pas être acquis d’ici au prochain FOMC.
S’il a rassuré dans un premier temps, J. Powell a déçu lorsqu’il a mis à l’écart l’éventualité d’une première baisse des taux en mars. Sauf cette déception, son ton est néanmoins resté accommodant, comme l’ont acté les marchés de taux. Les rendements du T-Notes à 2 ans ont conservé un niveau inférieur à celui de la veille, à 4,27 % au lieu de 4,32 %, une évolution comparable à celle des taux à 10 ans, malgré la mauvaise réception des marchés boursiers, déjà très instables. Le Nasdaq qui a temporairement épongé une bonne partie de ses pertes en début de conférence de presse a finalement cloturé sur une baisse de 2,2 % et le SPX sur un repli de 1,6 %, une réaction proportionnelle aux anticipations exagérément optimistes de ces dernières semaines.

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Jusqu’où ira le rétropédalage de J. Powell ?

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L’’incompréhension suite au dernier FOMC incite à la prudence (voir « Les étrennes avant l’heure de J. Powell : Noël au balcon, Pâques au tison? »). J. Powell pourrait-il ne modifier qu’à la marge son discours et se contenter d’attendre la mise à jour du scénario trimestriel de la FED dans six semaines pour être plus précis ? L’hypothèse est fragile. La probabilité implicite d’une baisse des Fed Funds à l’occasion du prochain FOMC avoisine encore 50 % (46 % exactement) sur les marchés à terme, J. Powell devrait donc avoir à cœur de faire évoluer davatage ces anticipations et d’apparaître, de ce fait, plus restrictif et plus soucieux de prendre son temps qu’en décembre. Sa tâche ne devrait pas être compliquée, a priori : la croissance du PIB a de nouveau surpris positivement, le taux de chômage ne remonte que très graduellement et les marchés financiers ne renvoient pas l’image d’un stress particulier. Parviendra-t-il, néanmoins, à rectifier le tir sans mettre en péril les dotplots du mois de décembre et risquer de verser du côté hawkish ? L’exercice n’est pas gagné.

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La croissance française portée disparue, les agences de notation, pas très loin…

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De nouveau un zéro pointé pour la croissance française de la fin de l’année dernière, les données révisées du troisième trimestre ayant gommé la contraction initiale de 0,1 % ; soit un total de quatre trimestres de croissance zéro sur les cinq derniers. ça fait cher la stagnation, si l’on en juge par l’évolution des déficits et de la dette publics au cours de la même période. Consolation, les acquis de la fin 2022 et la croissance de 0,7 % du deuxième trimestre ont permis de sauver les meubles. L’économie française peut afficher une croissance de 0,9 % en moyenne pour l’ensemble de l’année dernière, qui se compare avantageusement à la récession qui frappe l’Allemagne. Elle pourrait avoir bien du mal, cependant, à faire aussi bien cette année, même avec les J. O. Les agences de notation pourraient avoir du pain sur la planche.

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Message colombe de BCE et déflateur du PIB américain font refluer les taux

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Les marchés n’ont pas attendu la conférence de presse de Mme Lagarde pour prendre ce qu’ils attendaient de la communication de la BCE, en l’occurrence, une nette inflexion du ton du communiqué relativement au mois de décembre, lequel, s’il ne mentionne pas de futures baisses des taux, est suffisamment clair pour convaincre : la BCE est confortée dans ses perspectives de repli de l’inflation, elle constate l’efficacité de sa politique sur la demande et le bon relai des hausses de taux dans les conditions de financement. Bien que, toujours, « data dependant », le message de Mme Lagarde est sans ambiguité, la présidente de la BCE nuançant, au passage, les propos de son chef économiste de la semaine dernière en rappelant, que si les salaires étaient suivis de près, ils n’étaient qu’un indicateur parmi de nombreux autres que la BCE surveille et, qu’en l’occurrence, la plupart de ceux-ci, y compris ces derniers, allaient dans le sens d’une modération de l’inflation.
Dont acte. Si mentionner une baisse de taux est encore interdit à Mme Lagarde, tout est dans son discours pour envisager que la BCE prépare le terrain en ce sens, y compris ses commentaires sur les perspectives très timorées de croissance, dont notamment le durcissement des politiques budgétaires. A peine le communiqué publié, les taux à deux ans décrochaient, avant de poursuivre leur tendance au repli tout au long de la conférence.

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